疫情催化业绩高增，夯实长期成长基础

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 稳健医疗（300888.SZ) 投资评级 买入 上次评级 买入 汲肖飞 纺服&教育行业分析师 执业编号：S1500520080003 邮 箱： jixiaofei@cindasc.com 李媛媛 邮 箱： liyuanyuan@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 《双轮驱动助收入高增，规模效应下利润放量》2020.10 《股权激励落地，长期发展可期》2020.11 《业绩符合预期，防疫用品收入持续高增》2021.1 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 疫情催化业绩高增，夯实长期成长基础 [Table_ReportDate] 2021年4月20日 [Table_Summary] 事件：公司发布2020年年报及2021Q1业绩预告，2020年实现收入125.34亿元、同增173.99%，归母净利38.10元、同增597.50%，扣非净利37.51亿元、同增680.69%，EPS为9.80元，每10股派息18元（含税）。2021Q1公司预计实现收入22.30~23.30亿元、同增50.37%~57.12%，归母净利4.60~5.00亿元，同增44.29%~56.83%。 点评： ➢ 疫情防护用品推动医用耗材收入大增，全渠道齐头并进推动增长。2020年公司医用耗材收入86.84亿元，同增616.36%，疫情影响下公司加班加点、扩张产能，防护用品收入同比显著增长。1）分产品来看，2020年疾控防护产品、手术室感染控制产品、传统伤口护理与包扎产品、消毒清洁产品实现收入70.12亿元、6.91亿元、5.23亿元、3.72亿元，同增4599.23%、186.38%、-8.67%、126.33%，疫情相关用品收入增幅较高，并带动手术室耗材、高端医用敷料产品收入增长。2）分区域来看，2020年境内、境外销售收入为58.98亿元、27.86亿元，同增652.04%、550.98%，其中境内医院、药店、电商实现收入11.08亿元、4.80亿元、4.94亿元，同增4.74倍、2.10倍、14.12倍。疫情发生后公司产品不涨价、质量过硬、品类丰富，获得更多客户认可，品牌知名度、渠道覆盖面提升，2020 年稳健医疗国内医院渠道增长至 3000 多家，OTC 药店增长至 90000 多家。 ➢ 疫情影响下全棉时代保持稳健增长，线上渠道增速亮眼。2020年公司健康消费品业务实现收入35.17亿元，同增16.93%，其中全棉时代收入34.77亿元，同增15.80%，在疫情影响下仍实现稳定增长。1）分渠道来看，2020年全棉时代线下门店、第三方电商、自有电商及小程序、商超、大客户实现收入9.39亿元、19.09亿元、4.05亿元、1.34亿元、0.90亿元，同增-18.87%、19.59%、425.56%、29.10%、31.87%，2020年末公司线下门店276家、同比增加10.40%，受疫情影响门店客流量减少、单店收入同比下滑，2020年直营店效为384.68万元、同降19.84%。公司持续发展线上渠道，大力拓展小程序等新渠道，线下门店引流到小程序，推动电商收入快速增长。2）分产品来看，2020年棉柔巾、卫生巾、湿巾、其他无纺消费品、婴童用品、婴童服饰、成人服饰、其他纺织消费品实现收入9.44亿元、4.17亿元、2.12亿元、6.00亿元、2.78亿元、3.67亿元、4.48亿元、2.51亿元，同增3.38%、30.80%、-4.79%、149.48%、-4.66%、4.28%、9.47%、-3.38%，公司棉柔巾、卫生巾等核心产品进驻连锁超市（约5000家）、便利店（超4000家）、母婴门店等渠道，推动收入实现增长。 ➢ 毛利率增、费用率降、存货周转加快。1）2020年公司毛利率同增7.90PCT至59.55%，其中医用耗材、健康生活消费品毛利率同增23.28PCT、-3.52PCT至62.24%、55.19%，公司防疫用品产能显著扩张、规模效应显现，推动整体毛利率显著增长，全棉时代线下门店收入 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 下滑、毛利率同比有所减少。2）2020年公司销售、管理、财务、研发费用率为12.57%、6.77%、1.74%、3.28%，同增-17.07PCT、-0.94PCT、1.60PCT、-0.11PCT，公司收入规模效应显现，销售、管理费用率下降，出口收入增长、汇兑损失增加导致财务费用率提升，公司注重研发投入，研发费用率基本稳定。3）2020年末公司存货12.16亿元、同增22.58%，存货周转率为4.59、同比提升2.18，其中健康生活消费品业务存货6.90亿元、同降12.66%，公司加强存货管理，控制库存风险，门店数量增加背景下实现存货下降。 ➢ 疫情短期导致医用耗材收入波动，手术室耗材、高端敷料产品收入有望保持增长。2020年新冠肺炎疫情推动公司医用耗材业务加速发展，品牌知名度显著提升，产品进入更多国内外渠道，尤其跨国公司及海外医药连锁渠道，奠定长期发展基础。2021Q1公司防疫用品产能同比大幅扩张，推动医用耗材收入实现较快增长，2021Q2后受高基数影响，如果全球疫情得到稳定控制，预计防疫用品收入同比将有所下滑。公司持续加大产品研发、推广投入，除防疫用品外，一次性手术室耗材将进一步加大市场渗透、替代重复使用产品，高端敷料产品技术业内领先、不断拓展品类、有望实现进口替代，实现收入增长。 ➢ 全棉时代持续升级投入，优质国货品牌崛起正当时。1）全棉时代不断优化研发、营销、数字化等投入，线上线下渠道扩张推动收入增长。公司持续重视产品研发，推出纯棉柔巾、纯棉湿巾、全棉表层卫生巾及洗脸巾、一次性内裤等产品；公司通过品牌巡展、KOL合作、聘请代言人、社媒种草及直播等方式扩大影响力，2020年末全棉时代用户数量超过2500万人，其中私域平台注册会员1276万；公司推动企业数字化管理系统，推进五大数字化战略，改善消费者体验。2021年全棉时代加大线上渠道投入，线下放开加盟渠道、疫情后开店速度恢复，有望推动收入保持较快增长。2）“新疆棉事件”发生后国内消费者更加支持国货，国际品牌影响力逐步下降，全棉时代作为优质国货代表，产品品质、设计、影响力均位居前列，有望长期受益。 ➢ 盈利预测与投资评级：我们维持2021-22年EPS预测为 4.55/5.33元，预测2023年EPS为6.46元，目前股价对应21年31.8倍PE，我们看好公司医疗、消费双主业发展，未来全棉时代打造国货龙头，稳健医疗巩固优势地位，公司在全球范围内寻找与主业相关的协同性标的，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：下游防疫用品需求减少、原材料价格上涨、汇率波动损失增加、行业竞争加剧等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Profit] 重要财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入(百万元) 4,575 12,534 11,248 13,180 15,351 增长率YoY % 19.2% 174.0% -10.3% 17.2% 16.5% 归属母公司净利润(百万元) 546 3,810 1,942 2,274 2,607 增长率YoY% 28.6% 597.5% -49.0% 17.1% 14.6% 毛利率% 51.6% 59.5% 53.9% 53.4% 53.0% 净资产收益率ROE% 17.3% 36.4% 15.7% 15.5% 15.1% EPS(摊薄)(元) 1.28 8.93 4.55 5.33 6.11 市盈率P/E(倍) 0.00 18.58 31.80 27.15 23.69 市净率P/B(倍) 0.00 6.77 4.98 4.20 3.57 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测 ; 股价为2021年4月19日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2,675 10,990 13,717 15,558 18,536 营业总收入 4,575 12,534 11,248 13,180 15,351 货币资金 481 4,163 6,770 8,082 10,517 营业成本 2,212 5,070 5,188 6,140 7,216 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 40 117 97 114 133 应收账款 416 844 894 1,083 1,262 销售费用 1,356 1,575 2,722 3,229 3,761 预付账款 97 124 127 150 177 管理费用 197 437 506 593 691 存货 992 1,216 1,279 1,480 1,681 研发费用 155 411 371 435 507 其他 688 4,643 4,647 4,762 4,900 财务费用 6 219 35 8 -14 非流动资产 1,857 2,012 2,370 2,751 3,036 减值损失合计 -22 -240 -115 -95 -95 长期股权投资 9 13 13 13 13 投资净收益 -14 22 -4 -7 4 固定资产（合计） 1,275 1,401 1,695 2,012 2,232 其他 69 46 108 150 134 无形资产 132 208 212 216 220 营业利润 642 4,532 2,316 2,708 3,101 其他 442 390 450 510 570 营业外收支 -3 -29 -21 -21 -21 资产总计 4,531 13,002 16,087 18,310 21,571 利润总额 638 4,502 2,295 2,687 3,080 流动负债 1,187 2,427 3,554 3,483 4,114 所得税 91 680 347 406 465 短期借款 120 150 150 150 150 净利润 547 3,823 1,949 2,282 2,615 应付票据 173 29 30 36 42 少数股东损益 1 12 6 7 8 应付账款 563 727 1,032 1,050 1,335 归属母公司净利润 546 3,810 1,942 2,274 2,607 其他 331 1,521 2,342 2,247 2,587 EBITDA 770 5,181 2,474 2,760 3,135 非流动负债 181 107 107 107 107 EPS (当年)(元) 1.28 8.93 4.55 5.33 6.11 长期借款 134 0 0 0 0 其他 47 107 107 107 107 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,368 2,534 3,661 3,590 4,221 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 3 14 21