请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年04月18日 证券研究报告•2020年年报点评 买入 （维持） 当前价： 23.44元 伟星新材（002372） 建筑材料 目标价： ——元（6个月） 疫情后零售大幅回弹，工程增势强劲 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：沈猛 执业证号：S1250519080004 电话：021-58351679 邮箱：smg@swsc.com.cn 联系人：陈冠宇 电话：021-58351679 邮箱：chgyu@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 15.92 流通A股(亿股) 14.21 52周内股价区间(元) 11.62-26.04 总市值(亿元) 373.19 总资产(亿元) 56.60 每股净资产(元) 2.72 相关研究 [Table_Report] 1. 伟星新材（002372）：品牌+服务深筑护城河，工程+品类扩张加速成长 (2020-11-05) [Table_Summary]  业绩总结：公司2020年实现营收51亿元，同比增长9.5%，完成年度目标的104.2%；实现归母净利润11.9亿元，同比增长21.3%，扣非后归母净利润达11.5亿元，同比增长22.7%。  下半年业绩复苏明显。20年公司业务开展整体呈先抑后扬的态势，其中家装零售业务受疫情影响较大且恢复较慢，工程业务受益于基建端发力恢复快速。分产品来看，以零售为主的PPR全年收入24.2亿元，同增-0.9%，其中H2实现收入15亿元，同增19.5%；防水净水业务收入2.3亿元，增速16%；以市政工程为主的PE收入16.2亿元，同比增长24.3%，增速明显高于其他品类；以建筑工程为主的PVC收入7.4亿元，增速9.8%。分季度来看，2020年Q4实现营收18.8亿元，同增22%，Q1-Q3单季度增速分别为-27.9%、-6.3%、39.5%，下半年以来收入及业绩大幅提速，同时公司加强了成本费用管控，利润增速快于收入增速，全年净利率为23.4%，较去年提高2.3个百分点。  零售业务韧性较强，公司品牌及渠道实力过硬。尽管近两年家装零售业务受精装房及疫情冲击力度较大，但零售格局相对分散，伟星核心优势产品PPR的全国市占率仅有8%，后续随着中西部空白市场的填补以及强势地区渠道下沉，叠加同心圆战略的不断演进，零售规模有望平稳扩张。公司C端实力强劲，业内首推并不断精进的“产品+服务”销售模式铸就了品牌壁垒，健全的营销网络为业务拓展及高效服务体系的搭建提供了强有力保障，目前公司已在全国设立了30多家销售分公司，拥有1700多名营销人员，铺设有营销网点超28000个。  工程业务调整阵痛期已过，释放业绩增量。为顺应渠道变革趋势，公司主动提升工程项目的战略地位，规模与质量兼顾，总体发展节奏稳健。市政工程方面，公司自身调整优化效果持续显现，优选自来水公司、燃气公司等长期合作的大客户，同时直销经销占比更加趋于合理化，并且引入“星工匠”服务机制保证施工质量。建筑工程方面，加强与优秀地产商的战略合作力度。工程体量保持良好增势，有望持续为公司业绩贡献增量。  盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023年归母净利润分别为13.3、15.6、17.9亿元，对应PE为28X、23.9X、20.8X，长期看好，维持“买入”评级。  风险提示：B端业务拓展不及预期风险，品类扩展效果不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 5104.81 6290.38 7453.43 8702.25 增长率 9.45% 23.22% 18.49% 16.75% 归属母公司净利润（百万元） 1192.62 1332.21 1558.92 1793.67 增长率 21.29% 11.71% 17.02% 15.06% 每股收益EPS（元） 0.75 0.84 0.98 1.13 净资产收益率ROE 27.50% 27.19% 27.87% 28.14% PE 31 28.0 23.9 20.8 PB 8.63 7.65 6.69 5.87 数据来源：Wind，西南证券 -0%26%53%80%106%133%20/420/620/820/1020/1221/221/4伟星新材 沪深300 71761 伟星新材（002372）2020年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设1：零售端，预计未来PPR管道销量逐渐恢复，2021-2023年同比增长15%、10%、10%，毛利率为57%。 假设2：受益于公司对市政工程客户结构、业务模式及销售模式的优化调整基本完成，假设2021-2023年PE管道销售增速分别为25%、20%、15%，毛利率36.5%。 假设3：受益于同心圆业务对PVC管道销售的带动以及建筑工程业务的回暖，预计2021-2023年PVC管道产销增速分别为30%、20%、15%。假设公司以低成本优势对B端客户让利占据更多市场，毛利率有小幅下降，毛利率分别为24%、23.8%、23.5%。 假设4：防水、净水等新业务依托现有渠道及品牌优势加速扩张，预计2021-2023年销量增长60%、55%、50%。随着业务渐趋成熟，毛利率预计有所提升，分别为34%、35%、36%。 基于以上假设，我们预测公司2021-2023年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 百万元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 合计 营业收入 4664.1 5104.8 6290.4 7453.4 8702.2 yoy 2.1% 9.4% 23.2% 18.5% 16.8% 营业成本 2498.3 2884.4 3556.9 4263.7 5013.7 毛利率 46.4% 43.5% 43.5% 42.8% 42.4% PPR管材管件 收入 2440.18 2418.32 2781.1 3059.2 3365.1 yoy -5.7% -0.9% 15.0% 10.0% 10.0% 成本 1027.99 1056.89 1195.9 1315.4 1447.0 毛利率 57.9% 56.3% 57.0% 57.0% 57.0% PE管材管件 收入 1306.49 1623.84 2029.8 2435.8 2801.1 yoy 2.8% 24.3% 25.0% 20.0% 15.0% 成本 808.75 1042.26 1288.9 1546.7 1778.7 毛利率 38.1% 35.8% 36.5% 36.5% 36.5% PVC管材管件 收入 669.8 735.73 956.4 1147.7 1319.9 yoy 20.5% 9.8% 30.0% 20.0% 15.0% 成本 492.78 565.93 726.9 874.6 1009.7 毛利率 26.4% 23.1% 24.0% 23.8% 23.5% 其他 收入 247.6 326.9 523.1 810.8 1216.1 yoy 59.7% 32.0% 60.0% 55.0% 50.0% 成本 168.8 219.3 345.2 527.0 778.3 毛利率 31.8% 32.9% 34.0% 35.0% 36.0% 数据来源：Wind，西南证券 伟星新材（002372）2020年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 预计公司2021-2023年归母净利润分别为13.3、15.6、17.9亿元，对应PE为28X、23.9X、20.8X，长期看好，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 20A 21E 22E 23E 20A 21E 22E 23E 002641 永高股份 6.97 - 0.73 0.87 0.86 10.12 9.52 8.05 8.10 300599 雄塑科技 11.50 - 1.05 1.30 - 17.82 10.92 8.83 - 002271 东方雨虹 53.09 1.44 1.65 2.06 2.75 26.90 32.22 25.73 19.29 603737 三棵树 189.28 - 3.01 4.09 - 81.33 62.82 46.27 - 002791 坚朗五金 166.08 2.54 3.67 5.00 6.70 56.66 45.19 33.17 24.78 平均值 38.57 32.13 24.41 - 数据来源：Wind，西南证券整理 伟星新材（002372）2020年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 5104.81 6290.38 7453.43 8702.25 净利润 1195.39 1334.29 1561.74 1797.07 营业成本 2884.41 3556.91 4263.72 5013.75 折旧与摊销 134.76 104.85 109.73 115.28 营业税金及附加 40.29 49.65 58.83 68.69 财务费用 -42.60 -37.74 -44.72 -43.51 销售费用 543.16 641.62 745.34 870.22 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 266.40 503.23 588.82 678.78 经营营运资本变动 467.76 -1122.84 -76.28 -289.83 财务费用 -42.60 -37.74 -44.72 -43.51 其他 -409.06 -0.45 -0.53 -0.57 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1346.25 278.11 1549.94 1578.43 投资收益 72.48 0.00 0.00 0.00 资本支出 -43.68 -130.73 -130.73 -130.73 公允价值变动损益 0.91 0.45 0.53 0.57 其他 -425.47 -7.05 -3.72 -11.94 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -469.15 -137.78 -134.45 -142.67 营业利润 1386.89 1577.17 1841.96 2114.89 短期借款 0.00 458.57 -246.60 -93.99 其他非经营损益 -2.42 -0.54 -0.74 -0.95 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 1384.47 1576.63 1841.22 2113.93 股权融资 164.22 0.00 0.00 0.00 所得税 189.08 242.33 279.48 316.86 支付股利 -786.56 -775.20 -865.94 -1013.30 净利润 1195.39 1334.29 1561.74 1797.07 其他 -28.87 39.71 45