请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 家用电器 [Table_StockInfo] 格力电器(000651) 买入 2020年业绩快报&2021年第一季度业绩预告点评 （首次覆盖） 白色家电 2021年04月15日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 6,016/5,970 总市值/流通(百万元) 360,463/357,717 上证综指/深圳成指 3,417/13,738 12个月最高/最低(元) 69.79/52.37 相关研究报告： 证券分析师：陈伟奇 电话：0755-81982606 E-MAIL： chenweiqi@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520110004 证券分析师：王兆康 电话： 0755-81983063 E-MAIL： wangzk@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 营收逐季恢复，业绩表现超预期  营收逐步恢复，Q4业绩增长超预期 格力电器2020年实现营收1704.97亿元/-14.97%，归母净利为221.75亿元/-10.21%。其中Q4实现营收430.29亿元/-1.83%，归母净利为84.76亿元/+228.65%。2021Q1预计实现营收320-365亿元/+53.05% ~+74.57%，同比2019年-21.96%~-10.99%，归母净利为32.1-38亿元/+106.03%~+143.90%，同比2019年-43.40%~-33.00%。  疫情及渠道改革影响减弱，成本上涨下强议价能力凸显 空调行业受疫情影响大幅下滑，公司表现优于行业，龙头韧性十足。根据产业在线及奥维云网的数据，2020年我国空调内销量下滑12.85%，零售额下滑21.9%，其中线下下滑31%，线上下滑6%。虽然公司线下渠道占比高，叠加渠道改革去库存的不利影响，公司全年收入同比只下滑15%。21年随着疫情好转，空调销售逐步回归常态，价格保持上涨态势，Q1空调线下销售同比20年/19年+103.2%/-20.1%，线上销售同比+80.4%/+2.0%。公司表现亮眼，Q1线下销额同比20年/19年+107.2%/-26.7%，线上销额同比20年/19年+142.3%/+69.3%。业绩方面，公司通过较强的上下游议价能力实现成本转移，保持盈利能力的稳定。原材料价格自2020Q3开始逐渐上涨，目前铜/铝/螺纹钢价较2020年6月底分别上涨47%/42%42%。公司上游借助供应商进行套期保值等降低原材料成本，下游通过推出新产品实现价格的提升。奥维云网数据显示，2020Q4公司线上销售均价为3440元/+32%，线下均价为3997元/+10%，2021Q1销售线上均价为3521元/+20%，线下均价为3925元/+4%。预计21年全年都将维持价格上涨的趋势，量价齐升下龙头有望实现高速复苏。  回购稳步推进，估值性价比高 公司第二期回购计划稳步进行，截止3月底已累计回购44.21亿元，成交价格为56.46元~61.95元/股。按照回购方案，此次回购股票将用于员工持股计划或股权激励，利于构建管理团队持股的长期激励与约束机制，确保长期经营目标的实现。从估值来看，以2019年EPS计算，公司目前估值只有14.6 x，位于历史估值中枢，估值性价比较高。  投资建议：给予“买入”评级 根据业绩快报，预计20-22年净利润分别为221.75/249.84/279.49亿，对应PE为16.3/14.4/12.9x，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示:行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；渠道改革不及预期。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 200,024 200,508 170,497 200,466 222,269 (+/-%) 33.3% 0.2% -15.0% 17.6% 10.9% 净利润(百万元) 26203 24697 22175 24984 27949 (+/-%) 17.0% -5.7% -10.2% 12.7% 11.9% 摊薄每股收益(元) 4.36 4.11 3.69 4.15 4.65 EBIT Margin 14.9% 13.7% 12.1% 12.3% 12.2% 净资产收益率(ROE) 28.7% 22.4% 18.3% 18.7% 18.9% 市盈率(PE) 13.8 14.6 16.3 14.4 12.9 EV/EBITDA 15.8 17.3 22.5 19.7 18.6 市净率(PB) 3.95 3.27 2.97 2.70 2.44 资料来源：wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0A/20J/20A/20O/20D/20F/21A/21格力电器沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表1：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 总市值 EPS PE 投资评级 210223 亿元 19A 20E 21E 19A 20E 21E 000333.SZ 美的集团 80.13 5,642 3.47 3.82 4.30 23 21 19 买入 600690.SH 海尔智家 31.80 2,810 1.25 0.98 1.40 25 32 23 买入 平均 24 27 21 000651.SZ 格力电器 59.92 3,605 4.11 3.69 4.15 15 16 14 买入 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所预测 盈利预测： 空调业务：空调由于安装属性较强，在疫情下受影响较大，后续随着疫情好转，有望持续改善，预计2020-2022年公司空调收入增速分别为-25%、19%和12%。 小家电业务：公司小家电业务在过去实现高速增长，疫情期间由于其免安装的属性，预计受影响较小，后续随着经营恢复正常，增速将会回归常态，预计2020-2022年公司小家电收入增速分别为-11%、16%和12%。 智能装备：公司智能装备业务主要提供机床产品及加工工艺、自动化加工等全套生产解决方案，在疫情中会受到较大影响，预计2020-2022年公司智能装备收入增速分别为-32%、15%和13%。 其他主营：公司其他主营主要包括冰箱、洗衣机等板块，营收占比较低，以前年度和2020H1保持较高速的增长，预计2020-2022年公司其他主营收入增速分别为32%、23%和14% 其他业务：预计2020-2022年其他业务收入增速为12%、13%、7%。 因此预计公司2020-2022年营业收入分别为1704.97亿元、2004.66亿元、2222.69亿元，分别同比增长-14.97%、17.58%、10.88%。 表2：公司营业收入预测 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 空调 收入（亿元） 1,234.10 1,556.82 1,386.65 1,039.99 1,237.59 1,386.10 同比（%） 40.10 26.15 -10.93 -25.00 19.00 12.00 毛利率(%) 37.07 36.48 37.12 36.80 37.00 37.10 小家电 收入（亿元） 23.01 37.94 55.76 49.58 57.51 64.41 同比（%） 33.95 64.90 46.96 -11.09 16.00 12.00 毛利率(%) 20.65 18.23 23.40 31.90 31.90 32.00 智能装备 收入（亿元） 21.26 31.09 21.41 14.56 16.74 18.92 同比（%） 46.19 -31.12 -32.00 15.00 13.00 毛利率(%) 5.85 6.48 5.94 11.94 12.94 13.14 其他主营 收入（亿元） 43.53 80.07 105.06 138.68 170.58 194.46 同比（%） 28.60 83.97 31.21 32.00 23.00 14.00 毛利率(%) 22.43 6.28 2.67 5.17 6.17 6.37 其他业务 收入（亿元） 160.97 275.31 412.64 462.16 522.24 558.80 同比（%） 6.50 71.03 49.88 12.00 13.00 7.00 毛利率(%) 8.73 6.18 3.56 5.06 5.56 5.56 合计 营业总收入 1,500.20 2,000.24 2,005.08 1,704.97 2,004.66 2,222.69 同比（%） 36.24 33.33 0.24 -14.97 17.58 10.88 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 毛利率（%） 33.63 30.89 28.43 25.27 25.84 26.13 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理和预测 费用假设： 销售费用：公司2014年-2019年销售费用率维持下降趋势，疫情期间费用率降至低点，随着公司逐渐向线上发力，销售费用率或略有上升，预计2020-2022年销售费用率分别为7.5%、7.7%、8.0%。 管理费用：公司的管理费用率基本保持稳定，预计2020-2022年管理费用率分别为2%、2%、2%。 研发费用：公司重视研发投入，研发费用率或逐渐提高。预计2020-2022年研发费用为2.9%、3.1%、3.2%。 财务费用：公司现金储备充足，预计财务费用（包含利息收入）率将持续为负，2020-2022年财务费用率分别为-1.54%、-1.85%、-2.22%。 根据上述假设，我们预计公司2020-2022年净利润分别为221.75亿元、249.84亿元、279.49亿元，同比增长-10.2%、12.7%、11.9%。 表3：公司盈利预测 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 150020 200024 200508 170497 200466 222269 同比 36.2% 33.3% 0.2% -15.0% 17.6% 10.9% 净利润（百万元） 22402 26203 24697 22175 24984 27949 同比 45.3% 17.0% -5.7% -10.2% 12.7% 11.9% 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理和预测 图1：公司营收及增速 图2：公司单季度营收及增速 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05001,0001,5002,0002,500201520162017201820192020营收