21Q1零售流水超预期，库存、折扣大幅改善

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 21Q1零售流水超预期，库存、折扣大幅改善 [Table_Title2] 安踏体育(2020.HK) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 2020 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价(港元)： 147.1/59.5 目标价格(港元)： 168.77 总市值(亿港元) 3,798.18 最新收盘价(港元)： 140.5 自由流通市值(亿港元) 3,798.18 自由流通股数(百万) 2,703.33 [Table_Summary] 事件概述 公司发布一季度营运表现，2021Q1，安踏品牌零售流水同比增长40-45%；FILA 品牌零售流水同比增长75-80%；其他品牌零售流水同比增长115-120%。 分析判断: 我们判断，公司业绩超预期主要由于3月中旬新疆棉事件利好国内优秀品牌销售，我们认为，短期来看，新疆棉事件大幅利好国内品牌的短期销售、但程度将逐步减弱；中长期来看，新疆棉事件增强国内品牌对国际品牌的替代效应，利好国内优秀品牌推出中高端价位产品，有望继续抢占国际品牌市场份额、并带来结构化提价。 零售流水大幅提升，拆分来看，我们估算，1）2021Q1安踏大货线下零售同比增长35-40%、安踏儿童线下同比增长45-50%，安踏电商同比增长超60%（我们估算安踏电商占比约为30%）；2）FILA 大货、潮牌、儿童3个子品牌维持高速增长：FILA大货同比增长超80%、FILA潮牌同比增长1.5倍、FILA儿童同比翻倍增长；FILA电商在20Q1高基数下维持40%的较快增速（我们估算FILA电商占比为25%）。3）迪桑特、KOLON维持高增长：迪桑特同比增长1.5倍，KOLON 2020年下半年调整效应逐步释放，21Q1延续高速增长趋势、我们估算同比增长超75%。我们测算，2021Q1三个品牌均较19Q1同比双位数增长，其中安踏品牌零售流水较2019Q1低双位数增长、FILA较19Q1同比增长65-70%、其他品牌较19Q1同比增长95-100%。 库存、折扣均大幅改善：我们估算，21Q1安踏大货库销比在5倍左右、线下零售折扣在7.3折左右，较20Q1大幅改善、且好于19Q1水平；FILA库销比在6倍左右、零售折扣在7.8折左右、已恢复至疫情前水平。 投资建议 展望全年开店数，根据公司2020财年年报数据，预计主品牌2021年店数（包括安踏儿童）为9800-9900家（下降0-1%）、FILA门店数为2050-2150家（增长2-7%）、DESCENTE门店数预计达210-220家（增长20-26%）、KOLON SPORT门店数达160-170家（增长2-8%）。我们假设：1）2021年安踏品牌流水中双位数增长、叠加DTC有望新贡献20-30亿元收入，FILA增长超30%，其他品牌增长超50%，2021年全年收入有望增长超30%；2）21年零售折扣率已恢复疫情前水平，同时供应链成本的下降有望贡献净利率提升空间；但2021年双奥年（东京奥运会+北京2022冬奥会）广告支出预计增长1-3PCT；3）AMER2020年下半年已扭亏，估计PPA摊销未来3年每年负面影响1亿左右，风险在于手表业务经营情况或出售进度不及预期、以及雪场受疫情影响关闭或持续影响冰雪运动产品销售；4）未来电商仍为公司重要的增长引擎，预计2025年电商收入占比将达40+%。维持2021/2022/2023年EPS为2.83/3.45/4.15元、对应PE为42/34/28X，维持“买入”评级，维持目标价168.77元（对应21年50XPE），中长期看好公司份额提升、品牌矩阵优势以及DESCENTE收入增速释放。 风险提示 疫情发展的不确定性，PPA摊销影响；库存高企风险；多品牌运营不及预期风险；系统性风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 证券研究报告|港股公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年04月14日 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p1证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p184478 证券研究报告|港股公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 33,926 35,606 46,313 55,872 66,076 YoY（%） 40.65 4.95 30.07 20.64 18.26 归母净利润(百万元) 5344.15 5162.00 7641.59 9324.89 11212.97 YoY（%） 30.25 -3.41 48.04 22.03 20.25 毛利率（%） 55.00 58.15 58.61 60.31 60.56 每股收益（元） 1.98 1.91 2.83 3.45 4.15 ROE（%） 29.81% 23.41% 29.48% 30.91% 31.77% 市盈率 59.67 61.78 41.73 34.20 28.44 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：唐爽爽 研究助理：朱宇昊 邮箱：tangss@hx168.com.cn 邮箱：zhuyh@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090002 SAC NO： 联系电话： 联系电话： 证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2证券研究报告发送给东方财富信息股份有限公司。版权归华西证券所有，请勿转发。 p2 证券研究报告|港股公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，10年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得 2011-2015 年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名， 2013年Wind金牌分析师第4名， 2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 朱宇昊：中南财经政法大学经济学硕士、学士，2020年7月加入华西证券纺服&教育团队。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 证券研究报告|港股公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。