21Q1业绩快报点评：离岛免税维持高增长，首都机场暂按保底计提租金

公司点评 | 中国中免 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 离岛免税维持高增长，首都机场暂按保底计提租金 中国中免（601888.SH）21Q1业绩快报点评 公司点评 | 中国中免 公司评级 买入 股票代码 601888 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 265.85 近一年股价走势 分析师 许光辉 S0800518080001 021-38584237 xuguanghui@research.xbmail.com.cn 相关研究 中国中免：离岛免税红利驱动高增长，新格局下有望强者恒强—中国中免（601888.SH）2020年业绩快报点评 2021-01-31 中国中免：如何看待需求端、竞争端以及电商业务三大问题—中国中免（601888.SH）跟踪报告 2020-12-27 中国中免：业绩如期高增长，消费回流潜力有望进一步释放—中国中免（601888.SH）2020年三季报点评 2020-10-27 -2%55%112%169%226%283%340%2020-042020-082020-12中国中免旅游综合沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 事件：公司快报21Q1实现收入及归母净利润为181.34亿元和28.48亿元，收入同比增长127.48%，20Q1归母利润为亏损2186万（追溯调整后）。 Q1离岛免税维持高增长。公司Q1收入达181.34亿元/YoY+127.48%，主要系公司海南离岛免税持续保持高增长态势。根据海关总署数据，2021年1月1日-4月7日，海南离岛免税实现销售额达64亿元，同比增长超过197%。我们预计公司海南离岛免税Q1实现收入和归母净利润分别为145亿元和29.5亿元，占公司整体收入及利润的比重为80%和104%，成为目前公司收入及利润增长的主驱动。 首都、广州机场暂按保底计提租金。根据此前公司公告，上海机场按新的租金合约以客流量为基础确认租金，较之前保底租金大幅降低（预计在2-3亿元左右），Q1日上上海直邮业务预计实现销售额达28亿元左右，预计实现归母净利润约为1.5亿元。而首都机场（含大兴机场）、广州白云机场到目前为止仍未签订新的租金协议，Q1或仍然按此前保底租金计提，我们预计归母净利润分别为亏损2亿和0.5亿元，一定程度影响Q1业绩。若未来北京、广州机场新的租金协议落地，不排除20年以及21Q1已计提保底租金费用的冲回，这一块需进一步跟踪谈判进程。 投资建议：短期由于市场风格问题，公司股价出现一定回调，但我们认为应以中线视角看待公司未来发展机遇，离岛免税承载海外消费回流大势不可逆转，近期海南省委书记再次预期今年离岛销售额超600亿元。当前海南整体竞争有序，价格战升级概率较低，出境游逐步恢复影响可控，中免凭借规模、卡位优势、主观能动性释放充分受益增长红利。假设后续机场租金新协议逐步落地，我们预计公司20-22年EPS分别为3.13/6.58/8.85元，对应最新PE分别为85/40/30倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：离岛免税销售不及预期；离岛免税市场价格战；疫情反复。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 47,007 47,966 52,618 78,887 109,491 增长率 66.2% 2.0% 9.7% 49.9% 38.8% 归母净利润 (百万元) 3,095 4,629 6,117 12,844 17,272 增长率 22.3% 49.6% 32.1% 110.0% 34.5% 每股收益（EPS） 1.59 2.37 3.13 6.58 8.85 市盈率（P/E） 167.7 112.1 84.9 40.4 30.1 市净率（P/B） 32.0 26.1 21.0 14.9 10.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2021年04月13日 公司点评 | 中国中免 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月13日 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 11,289 11,906 13,013 19,399 28,655 营业收入 47,007 47,966 52,618 78,887 109,491 应收款项 1,545 800 878 1,316 1,826 营业成本 27,518 24,273 31,371 44,370 60,877 存货净额 5,943 8,060 10,698 15,154 20,799 营业税金及附加 659 772 847 1,269 1,762 其他流动资产 107 1,099 1,205 1,807 2,508 销售费用 11,601 14,904 8,866 13,016 19,161 流动资产合计 19,578 22,246 26,300 38,393 54,772 管理费用 1,601 1,549 1,526 1,893 2,792 固定资产及在建工程 2,765 2,031 3,864 6,717 10,757 财务费用 (7) 11 (80) (92) (284) 长期股权投资 284 255 255 255 255 其他费用/（-收入） (248) 587 (600) (597) (597) 无形资产 1,202 2,504 3,693 4,778 5,769 营业利润 5,426 7,109 9,488 17,834 24,586 其他非流动资产 3,018 3,652 3,652 3,652 3,652 营业外净收支 (90) 52 52 52 52 非流动资产合计 7,269 8,442 11,464 15,402 20,432 利润总额 5,336 7,160 9,540 17,885 24,638 资产总计 26,847 30,687 37,764 53,794 75,203 所得税费用 1,401 1,746 2,385 2,862 4,435 短期借款 2,859 3,537 4,695 6,651 9,129 净利润 3,935 5,415 7,155 15,024 20,203 应付款项 687 105 115 172 239 少数股东损益 840 786 1,038 2,180 2,932 其他流动负债 3,957 4,095 4,205 5,976 8,348 归属于母公司净利润 3,095 4,629 6,117 12,844 17,272 流动负债合计 7,793 7,961 9,174 12,893 17,745 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 其他长期负债 470 415 415 415 415 盈利能力 长期负债合计 470 415 415 415 415 ROE 16.7% 20.7% 21.7% 31.7% 30.3% 负债合计 8,263 8,377 9,590 13,308 18,160 毛利率 41.5% 49.4% 40.4% 43.8% 44.4% 股本 1,952 1,952 1,952 1,952 1,952 营业利润率 11.5% 14.8% 18.0% 22.6% 22.5% 股东权益 18,584 22,310 28,174 40,486 57,043 销售净利率 6.6% 9.7% 11.6% 16.3% 15.8% 负债和股东权益总计 26,847 30,687 37,764 53,794 75,203 成长能力 营业收入增长率 66.2% 2.0% 9.7% 49.9% 38.8% 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业利润增长率 40.8% 31.0% 33.5% 88.0% 37.9% 净利润 3,095 4,629 6,117 12,844 17,272 归母净利润增长率 22.3% 49.6% 32.1% 110.0% 34.5% 折旧摊销 157 291 375 453 518 偿债能力 营运资金变动 (1,369) (2,779) (1,669) (1,923) (2,206) 资产负债率 30.8% 27.3% 25.4% 24.7% 24.1% 其他 840 786 1,038 2,180 2,932 流动比 2.5 2.8 2.9 3.0 3.1 经营活动现金流 2,722 2,926 5,861 13,553 18,516 速动比 1.7 1.8 1.7 1.8 1.9 资本支出 (1,170) 533 (1,990) (2,984) (4,141) 其他 0 0 0 0 0 每股指标与估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 投资活动现金流 (1,170) 533 (1,990) (2,984) (4,141) 每股指标 债务融资 187 (65) (65) (65) (65) EPS 1.59 2.37 3.13 6.58 8.85 权益融资 0 0 0 0 0 BVPS 8.32 10.19 12.66 17.85 24.83 其它 (1,015) (977) (1,291) (2,711) (3,646) 估值 筹资活动现金流 (828) (1,042) (1,356) (2,777) (3,711) P/E 167.7 112.1 84.9 40.4 30.1 汇率变动 0 0 0 0 0 P/B 32.0 26.1 21.0 14.9 10.7 现金净增加额 (195) 617 1,107 6,386 9,256 P/S 11.0 10.8 9.9 6.6 4.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 mNqPmPoQrPtMsNqRmNoMnN7NaOaQoMnNmOnMiNqQtPjMpOsO7NmMuNvPrRtNNZsPuN 公司点评 | 中国中免 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年04月13日 西部证券—公司投资评级说明 买入： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数20％以上 增持： 公司未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间 中性： 公司未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5% 卖出： 公司未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数大于5％ 联系我们 联系地址：上海市浦东新区浦东南路500号国家开发银行大厦21层 北京市西城区月坛南街59号新华大厦303 深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传