利润增速短期承压，不改公司长期成长逻辑

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 2021年4月9日，公司发布2020年年报，2020年公司实现营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；实现归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%。其中2020年Q4单季实现营收13.23亿元，同比增长37.37%，净利润1.94亿元，同比增长56.73%。 一、 二、分析与判断  营业收入稳步增长，减值计提压制净利润增速 报告期内，公司实现营收40.01亿元，同比增长23.06%；实现归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%。受疫情影响，公司一季度营收4.61亿元，同比下降15.45%；毛利率为38.03%，同比下降2.34%。但自3月起，随着国内疫情逐渐受控以及复工复产的持续推进，行业需求逐步回暖，促使公司塔机租赁业务有序恢复。从全年来看，公司建筑施工产品租赁实现营收35.09亿元，同比增长20.04%，占总收入87.3%；筑路施工产品租赁收入1.89亿元，同比增长106.95%，占总收入4.7%。公司全年净利润增速低于营收增速，主要系计提应收账款减值准备以及子公司天成计提商誉减值准备影响。报告期内，公司分别计提信用减值准备、信用减值准备1.23/0.60亿元。  设备规模持续扩张+在手订单充足，租赁业务营收有望持续增长 子公司庞源租赁2020年疫情期间积极调整经营战略，下沉二三线城市进行布局，2020年全年营收35.3亿，同比增长20.6%，毛利率和净利率为42%、21%，整体保持稳定。2020年庞源全年新增设备采购额18.5亿，期末塔机保有量8261台，至2021年3月，庞源塔机利用率已恢复到68.7%，高于2020年同期水平，目前公司手握充足订单，受益于未来行业高景气，公司业务有望持续扩张。  装配式建筑兴起提振塔机租赁行业景气度，租赁龙头有望率先受益 根据住建部相关要求，我国装配式建筑渗透率力争2025年达到30%，由此测算市场规模或超2万亿元，由此将助力大中型塔机需求提升，预计2025年塔机租赁市场规模将超1600亿元，五年复合增速超11%。公司提前布局大中型塔机租赁市场，子公司庞源租赁为国内塔机租赁市场占有率第一，但2019年市占率仅为2.84%，提升空间巨大。我们认为随着行业需求持续旺盛，公司凭借强大品牌优势和资金优势，能充分享受马太效应红利，预计未来五年公司市场占有率将持续提升。  国资控股支持力度大，高管增持彰显信心 公司为陕西国资委下属陕煤集团控股子公司，截至2020年底，陕煤集团直接持有公司 27.86%股份。集团背景增强公司融资能力，利息成本显著低于民营企业，2020年公司定增15.06亿元，陕煤集团认购7.15亿元，同时集团又为公司提供5.7亿的融资授信额度，2018-2020年前三季度，公司短期+长期借款分别增加 8.1亿、10.6亿和11.4亿元，充分展现集团对公司的支持力度。2020年11月公司发布公告称公司第二大股东及副董事长柴昭一计划增持300万股，此次增持已于2021年2月26日全部完成。我们认为，高管增持充分彰显公司股东其对于公司未来发展的信心。 三、投资建议 考虑到公司背靠国资具备强大的融资能力，商誉及应收账款减值计提后公司轻装上阵，在装配式建筑渗透率持续提升背景下，我们认为公司能充分发挥资金优势抢占市场，我们预计2021-2023年，公司实现营业收入52.28/67.25/84.00亿元，实现归母净利润为 Table_Profit] [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 11.45元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-4-12 近12个月最高/最低（元） 30.08/9.61 总股本（百万股） 966.96 流通股本（百万股） 859.06 流通股比例（%） 89% 总市值（亿元） 111 流通市值（亿元) 98 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：关启亮 执业证号： S0100521020001 电话： 021-60876757 邮箱： guanqiliang@mszq.com 分析师：徐昊 执业证号： S0100520090001 电话： 021-60876739 邮箱： xuhao_yj@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.建设机械（600984）2020年中报点评：Q2业绩回暖，看好未来长期发展 -50%0%50%100%150%20-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03建设机械沪深300[Table_Title] 建设机械（600984.SH） 公司研究/点评报告 利润增速短期承压，不改公司长期成长逻辑 —建设机械2020年年报点评 点评报告/机械 2021年04月13日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 建设机械（600984） 8.03/11.61/15.85亿元，公司当前平均估值中枢水平为20.47倍，当前股价对应PE为17.0/11.8/8.6倍，考虑到公司的成长性和当前的估值水平，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 装配式建筑发展不及预期、塔机租金价格大幅下降、商誉减值计提超预期 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,001 5,228 6,725 8,400 增长率（%） 23.1% 30.7% 29.5% 24.9% 归属母公司股东净利润（百万元） 553 803 1,161 1,585 增长率（%） 9.5% 45.2% 49.2% 36.5% 每股收益（元） 0.60 0.71 1.03 1.40 PE（现价） 20.1 17.0 11.8 8.6 PB 2.0 1.6 1.4 1.2 资料来源：公司公告、民生证券研究院 nMyQrRsMuMvMmQqRzRtOtMaQ9RaQnPmMnPpOfQnNtPjMnMnO8OqRnRvPnNsNvPnNrQ 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 建设机械（600984） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4,001 5,228 6,770 8,457 成长能力 营业成本 2,479 3,147 4,068 5,080 营业收入增长率 23.1% 30.7% 29.5% 24.9% 营业税金及附加 22 28 37 46 EBIT增长率 20.6% 39.3% 30.0% 25.0% 销售费用 39 51 66 82 净利润增长率 9.5% 45.2% 49.2% 36.5% 管理费用 267 349 452 565 盈利能力 研发费用 114 150 194 242 毛利率 38.0% 39.8% 39.9% 39.9% EBIT 1,079 1,504 1,955 2,442 净利润率 13.8% 15.4% 17.3% 18.9% 财务费用 247 139 144 141 总资产收益率ROA 3.7% 4.3% 5.6% 6.7% 资产减值损失 (60) 326 353 341 净资产收益率ROE 9.5% 9.6% 12.2% 14.3% 投资收益 0 9 9 9 偿债能力 营业利润 660 959 1,368 1,880 流动比率 1.2 1.5 1.5 1.6 营业外收支 1 1 1 2 速动比率 1.2 1.4 1.5 1.5 利润总额 661 960 1,369 1,882 现金比率 0.4 0.5 0.5 0.5 所得税 108 157 223 307 资产负债率 0.6 0.5 0.5 0.5 净利润 553 803 1,146 1,575 经营效率 归属于母公司净利润 553 803 1,146 1,576 应收账款周转天数 283.4 283.0 283.0 283.0 EBITDA 1,557 2,051 2,582 3,150 存货周转天数 53.5 53.0 53.0 53.0 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 2367 1959 2221 2594 每股收益 0.6 0.7 1.0 1.4 应收账款及票据 4053 5281 6838 8541 每股净资产 6.0 7.4 8.4 9.8 预付款项 149 189 244 305 每股经营现金流 0.0 0.7 1.4 1.5 存货 333 626 671 994 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 378 378 378 378 估值分析 流动资产合计 7422 8600 10480 12968 PE 20.1 17.0 11.8 8.6 长期股权投资 0 9 18 27 PB 2.0 1.6 1.4 1.2 固定资产 6288 7288 8288 9288 EV/EBITDA 1.4 0.4 0.3 0.1 无形资产 224 220 216 212 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 7683 8148 8520 8821 资产合计 15105 16748 19000 21789 短期借款 1627 1627 1627 1627 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 2695 3398 4393 5486 净利润 553 803 1,146 1,575 其他流动负债 12 12 12 12 折旧和摊销 538 974 1,090 1,149 流动负债合计 5942 6782 7887 9102 营运资金变