建设机械（600984） 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2020年年报点评：疫情压制2020年业绩，不改塔机租赁龙头成长逻辑 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 4,001 5,283 6,591 8,180 同比（%） 23.1% 32.0% 24.8% 24.1% 归母净利润（百万元） 553 816 1,107 1,394 同比（%） 9.5% 47.5% 35.7% 25.8% 每股收益（元/股） 0.57 0.84 1.15 1.44 P/E（倍） 21.09 14.30 10.54 8.38 事件：公司发布2020年年报，2020年实现营业收入40.01亿元，同比增长23.06%；归母净利润5.53亿元，同比增长9.46%；扣非后归母净利润5.38亿元，同比增长12.89%。  塔机租赁市占率持续提升，驱动公司收入稳步增长 2020年公司实现营收40.01亿元，同比增长23.06%，其中建筑施工产品租赁（庞源主营业务）收入35.09亿元，占公司收入比重88%，同比增速20.04%。在2月设备利用率创出历史新低12.9%的不利局面下，2020年庞源（营收）市占率进一步提升，主要原因有：一方面，报告期内不断加大塔机设备采购力度，2020年新增设备采购额18.51亿元，保证了塔机市场份额持续提升；另一方面，加快对二三线城市的布局，抢占市场份额，全年新签塔机租赁合同总额超过46亿元，同比增长13.7%。 此外，2020年筑路施工产品租赁业务实现1.89亿元，同比增速106.95%，表现十分出色，对公司收入规模提升起到积极作用。  利用率下降叠加子公司拖累，2020年整体业绩低于预期 2020年公司实现归母净利润5.53亿元，低于市场预期，庞源实现净利润7.46亿元，是公司的主要利润来源：①建筑施工产品租赁毛利率为41.46%，同比下降1.99个百分点，2020年庞源执行订单价格为近十年最高，但是疫情影响下2020年庞源塔机设备利用率仅为64.4%，较2019年下降了7.9个百分点，对塔机租赁盈利水平均产生了不利影响，是整体毛利率下降2.34个百分点最大原因。②费用端，公司销售/管理/财务费用率分别变动-0.2/-1.51/+0.01个百分点，期间费用率下降1.69个百分点，费用得到有效控制。③2020年子公司天成机械亏损8156万元，计提了商誉减值3737万元，对公司整体净利润影响超过1个亿，拖累了公司整体利润。  公司中长期成长逻辑依然存在，具备持续扩张的条件 ①短期来看，公司已经度过2020年最困难的时期，2021年3月公司再次开启“百日接单”活动，接单目标28亿，较去年20亿接单目标增加40%，3月份塔机利用率达到69.70%，2021年庞源业绩（净利润）有望快速提升。②国内塔机租赁是千亿级别市场，庞源市占率不足4%，庞源依托上市公司平台，背靠陕煤集团，具备融资这方面的优势；此外，公司作为国内塔机租赁龙头，企业品牌形象持续提升，而广泛的营销网点为公司扩张提供便利，已经具备持续扩张的条件，公司中长期成长逻辑依然存在。  盈利预测与投资评级：我们维持2021-2022年净利润预测为8.16/11.07亿元，预计2023年净利润13.94亿元，当前股价对应动态PE为14.30/10.54/8.38倍。考虑到公司具有较好的成长性，以及未来两年业绩快速增长，维持“买入”评级。  风险提示：装配式建筑发展不及预期；租金价格大幅下降；新签订单合同量不及预期；天成机械亏损扩大；回款风险 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 12.07 一年最低/最高价 9.55/31.96 市净率(倍) 2.01 流通A股市值(百万元) 10368.80 基础数据 每股净资产(元) 6.01 资产负债率(%) 61.57 总股本(百万股) 966.96 流通A股(百万股) 859.06 [Table_Report] 相关研究 1、《建设机械（600984）：Q4业绩加速提升，副董事长增持完成彰显信心》2021-02-28 2、《建设机械（600984）：短期业绩承压，公司成长逻辑依然存在》2020-10-29 3、《建设机械（600984）：Q2经营改善显著，应收减值加大致业绩略低于预期》2020-08-30 [Table_Author] 2021年04月11日 证券分析师 陈显帆 执业证号：S0600515090001 021-60199769 chenxf@dwzq.com.cn 证券分析师 黄瑞连 执业证号：S0600520080001 huangrl@dwzq.com -51%-26%0%26%51%77%103%129%154%2020-042020-082020-12建设机械沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 建设机械三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 7456 9720 12442 15598 营业收入 4001 5283 6591 8180 现金 2367 3212 5243 6692 减:营业成本 2479 3250 4133 5102 应收账款 4113 5210 5779 7171 营业税金及附加 22 34 43 53 存货 333 801 827 1020 营业费用 39 100 119 147 其他流动资产 642 496 594 713 管理费用 359 590 667 899 非流动资产 7683 8015 8157 8248 财务费用 247 144 174 190 长期股权投资 0 0 0 0 资产减值损失 60 180 120 100 固定资产 6455 6795 6945 7043 加:投资净收益 0 0 0 0 在建工程 167 260 288 296 其他收益 -135 7 7 7 无形资产 224 217 209 202 营业利润 660 992 1344 1695 其他非流动资产 836 743 715 707 加:营业外净收支 1 15 15 15 资产总计 15139 17735 20600 23846 利润总额 661 1007 1359 1710 流动负债 5976 7002 8058 9261 减:所得税费用 108 166 217 274 短期借款 2959 3000 3000 3000 少数股东损益 -0 25 34 43 应付账款 2695 3294 4076 5033 归属母公司净利润 553 816 1107 1394 其他流动负债 322 708 982 1228 EBIT 1194 1316 1638 1985 非流动负债 3345 4245 5145 6045 EBITDA 1651 2006 2402 2828 长期借款 1567 1567 1567 1567 其他非流动负债 1778 2678 3578 4478 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 负债合计 9320 11247 13203 15306 每股收益(元) 0.57 0.84 1.15 1.44 少数股东权益 4 26 55 92 每股净资产(元) 6.01 6.68 7.59 8.74 归属母公司股东权益 5814 6462 7342 8449 发行在外股份(百万股) 967 967 967 967 负债和股东权益 15139 17735 20600 23846 ROIC(%) 12.1% 11.6% 17.1% 22.8% ROE(%) 9.5% 12.6% 15.1% 16.5% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 38.0% 38.5% 37.3% 37.6% 经营活动现金流 153 1999 3285 2769 销售净利率(%) 13.8% 15.9% 17.3% 17.6% 投资活动现金流 -1887 -1028 -1027 -1033 资产负债率(%) 61.6% 63.4% 64.1% 64.2% 筹资活动现金流 3154 -127 -228 -286 收入增长率(%) 23.1% 32.0% 24.8% 24.1% 现金净增加额 1420 845 2031 1450 净利润增长率(%) 9.5% 47.5% 35.7% 25.8% 折旧和摊销 457 690 764 842 P/E 21.09 14.30 10.54 8.38 资本开支 -1895 -1023 -1027 -1033 P/B 2.01 1.81 1.59 1.38 营运资本变动 -697 292 1264 397 EV/EBITDA 12.71 11.42 10.35 9.54 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 oPnOnOqNtQoQzRxPqMpMqMbRcMaQpNqQoMqReRoOrNjMmNnPaQqQxOwMqQtMvPmMpM 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和