互联网Q4总结及Q1展望：电商行业迈入重要投入期，游戏板块丰富储备续力增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 电商行业迈入重要投入期；游戏板块丰富储备续力增长 ——互联网Q4总结及Q1展望 ■电商行业迈入重要投入期，抢夺未来增长机会：2020年中国实物零售线上渗透率同比+4.2pcts至24.9%，我们计算进入2021年1-2月实物零售线上渗透率呈现常态化的下行，长期来看消费场景的线上化迁移仍是驱动电商板块增长的主要动力。分品类来看，我们认为3C电子、服装鞋帽等品类线上渗透率已较高，而食品生鲜及快消品线上化仍蕴含增长机遇。与此同时电商平台之间竞争亦日趋激烈，Q4拼多多年化活跃买家达7.88亿，首超阿里居中国电商行业第一，面对激烈行业竞争和潜在新增长机遇，头部电商平台纷纷开始加大核心领域投入以抢占潜在市场份额。①对京东来说2021年仍是品类扩张、物流与技术投入重要时期，伴随着对新增长机遇（物流、社区团购、下沉市场等）的投入和品类构成的持续转变，我们认为收入增长仍是公司首要目标，同时整体利润释放或将放缓。②对于阿里巴巴，在各主要战略投资领域已陆续收窄亏损时，我们预期公司将继续为未来增长机会投入，尤其在核心平台业务领域保持投入。根据公司财报，4Q20阿里巴巴核心商业交易市场经调整EBITA增速放缓至10.5%，我们计算得季度内核心商业交易市场利润率或同比-6pcts。③对于拼多多，即便在买家盘居国内第一之后，我们认为公司仍处在重要投入期，中短期来看，我们预计公司将加大在物流系统相关技术的投入，持续在C2M和用户“促活”方面投入，巩固供应链能力和提升买家开支水平。 ■头部厂商游戏储备强劲，国内外市场双轮驱动：虽进入Q4头部厂商手游增速表现出常态化的季节性回落，然而2020年受疫情影响利好玩家时长，全年整体游戏市场实现提速增长。根据GPC&IDC，全年中国游戏市场收入同比+20.7%（VS 2019同比+7.7%），其中手游市场收入同比+32.6%（VS 2019年同比+18.0%）；据MobTech，2020年游戏服务在线上娱乐应用总时长中占比同比+3pcts至22.8%。迈入2021年虽然行业面临同比高基数压力，但头部厂商游戏储备强劲，多款重磅新游蓄势待发，有望上线后成为新的增长引擎。此外，中国自主研发网络游戏在海外市场增势依旧稳健，季度内中国游戏厂商在海外主要市场的份额有所扩大，中国手游在美国、日本及韩国占畅销榜Top100手游总收入比重分别扩大至20%/27%/25%。 ■在线广告总体表现向好，长视频平台逐步跟进提价：从Q4头部互联网公司广告收入表现来看，各板块整体表现向好，媒体广告进一步回暖，社交广告及电商广告继续保持稳健增长。鉴于2020年在线广告市Table_Tit le 2021年04月06日 海外科技 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 海外科技 投资评级 领先大市-A 维持评级 马天诣 分析师 SAC执业证书编号：S1450521030001 maty@essence.com.cn 相关报告 2021年互联网投资策略：拥抱新动能 2021-01-04 龙头电商季节性符合预期，待Q4反弹 2020-11-29 2020年双十一主要电商表现小结 2020-11-12 行业估值反弹，龙头业绩亮眼———互联网Q2总结及2H展望 2020-08-31 板块分化加速，行业估值逐渐修复——互联网Q1总结及Q2展望 2020-06-03 行业恢复尚需耐心，板块迭代加快 ——互联网Q4总结及Q1展望 2020-03-24 疫情叠加季节性看互联网行业 2020-02-02 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 场的较低基数及2021年疫情后生产生活逐步恢复，我们认为2021年在线广告市场同比增速有望反弹。头部互联网平台凭借庞大或快速增长的用户盘，在广告市场继续赢得稳固市场份额。我们认为由于强营销转化的电商广告、增势迅猛的短视频广告及以效果驱动的社交广告ROI较高，故看好阿里巴巴推荐信息流、腾讯社交广告变现潜力及字节跳动和快手等短视频平台对线上预算的吸引。对于长视频平台而言，一方面广告收入继续回暖，另一方面继爱奇艺提价后，腾讯视频近期宣布跟进提价，我们认为在在长视频平台竞争格局逐渐稳定及头部优质内容稳步提升的背景下，提价在中长期有望驱动ARPPU值提升。 ■投资建议：我们认为电商子板块仍有较高的增长可见度，伴随着行业竞争加剧和新增长机遇的出现，各电商平台纷纷开始在核心领域投入以夯实长期竞争力。推荐京东（相对激进的增长战略持续，维持收入增长势头，供应链核心优势巩固，超市品类成为关键增长引擎）、阿里巴巴（外部环境改变不改核心市场平台稳健变现，电商基础设施布局完善，生态内多业务协同拓宽业务边界）、拼多多（差异化经营优势显著，农产品电商及用户ARPU对GMV的驱动“后劲”将显现）、宝尊电商（新渠道新品类策略助力2021年步入加速年，看好奢侈品、快消品及小程序等多渠道GMV占比提升）、微盟和有赞（受益于商家数字化转型及私域流量运营需求）。在线娱乐板块推荐腾讯（爆款新游接力游戏增长引擎，社交广告长期动力充沛）、网易（游戏研发能力行业领先，爆款新游可期，云音乐和在线教育板块高增长）、哔哩哔哩（激进的营销策略驱动用户快速扩张，推进多元引擎变现）、头部短视频平台（高流量吸引线上广告预算，UGC电商变现潜力释放）。 ■风险提示：宏观经济增长放缓影响消费能力与意愿；在线娱乐行业在同比高基数基础上增速显著放缓；国际局势不确定性影响海外业务扩张；不同类型应用对互联网用户时长竞争加剧；互联网行业监管趋严，或影响未来兼并收购活动的开展。 行业深度分析/海外科技 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 个股收益表现分化，短期波动不改长线逻辑 ....................................................................... 5 2. 电商行业迈入重要投入期，抢夺未来增长机会.................................................................... 6 2.1. 新品类孕育新机遇，对电商平台能力提出新要求 ....................................................... 6 2.2. 电商平台进入重要投入期，力图构筑长期竞争力 ....................................................... 8 2.3. 私域电商蕴含增长潜力，微信生态是沉淀私域流量的重要阵地 ................................ 10 3. 头部厂商游戏储备强劲，国内外市场双轮驱动.................................................................. 12 3.1. 玩家时长利好驱动2020游戏市场提速增长，2021面临同比高基数压力.................. 12 3.2. 头部厂商游戏储备强劲，多款重磅新游蓄势待发 ..................................................... 14 3.3. 高品质新游海外表现靓丽，游戏厂商在海外主要市场持续扩张 ................................ 17 4. 在线广告总体表现向好，长视频平台逐步跟进提价........................................................... 19 4.1. 线上广告各板块总体表现向好，头部平台继续夯实市场份额.................................... 19 4.2. 长视频广告变现继续回暖，头部平台陆续提价中长期望驱动ARPPU提升 ................. 22 5. 投资建议.......................................................................................................................... 24 6. 风险提示.......................................................................................................................... 24 7. 互联网及子行业估值对比 ................................................................................................. 25 图表目录 图1：2021年初迄今股价表现 ................................................................................................ 5 图2：中国实物商品网上零售额及名义同比增速（计算值） .................................................... 6 图3：线上实物零售消费渗透率计算值（单月）...................................................................... 7 图4：线上实物零售消费渗透率（累计） ................................................................................ 7 图5：各品类电商渗透率......................................................................................................... 7 图6：城镇快速消费品市场各渠道销售额占比 ......................................................................... 8 图7：拼多多、京东与阿里巴巴年化活跃买家数对比............................................................... 8 图8：拼多多与阿里巴巴MAU对比 ........................................................................................ 8 图9：京东 - 搭建全国物流网络提供优质服务 ........................................................................ 9 图10：阿里巴巴 - 核心商业交易市场经调整EBITA............................................................... 9 图11：阿里巴巴 – 销售费用 ................................................................................................. 9 图12：拼多多 – 年化GMV ............................................................