“学海拾珠”系列之三十七：历史收益的顺序能否预测横截面收益？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 历史收益的顺序能否预测横截面收益？ ——“学海拾珠”系列之三十七 [Table_RptDate] 报告日期：2021-04-06 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：朱定豪 执业证书号：S0010520060003 邮箱：zhudh@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：qianjx@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.《不同的经济环境下应如何配置资产——“学海拾珠”系列之二十九》 2.《有多少分析师建议是有价值的？——“学海拾珠”系列之三十》 3.《基本面分析法下识别价值成长溢价的来源——“学海拾珠”系列之三十一》 4.《基金换手提高能否增加收益？——“学海拾珠”系列之三十二》 5.《股利是否传递了有关未来盈利的信息？——“学海拾珠”系列之三十三》 6.《基金规模和管理能力的错配——“学海拾珠”系列之三十四》 7.《分析师重新覆盖对市场的影响——“学海拾珠”系列之三十五》 8.《基金买卖决策与其引导的羊群效应——“学海拾珠”系列之三十六》 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第三十七篇，本期推荐的海外文献证实了股票历史收益的顺序可以显著预测未来的收益。更具体地说，近期收益率较高而远期收益率较低的股票的未来收益率较低。 回到A股市场，围绕历史收益的时间顺序可以展开两方面的研究：一方面，从因子构建的角度，可以较为简便地计算月度和年度CRO因子值，并测试因子表现以及与传统因子的相关性；另一方面，短期反转在A股市场较为显著，就全市场而言较难找到动量效应，从收益的时间顺序角度可以深入挖掘收益分布的其它特征，从收益的时间维度上探寻A股市场中反转或动量效应的特征和规律，有助于更好地理解市场微观结构。 ⚫ 历史收益顺序CRO可以显著预测未来的横截面收益 实证结果表明，历史收益顺序CRO能预测未来收益，近期收益低和远期收益率相对较高的股票表现优于近期收益高、远期低的股票。另外，与其它横截面的收益预测因子相比，基于퐶푅푂푀和퐶푅푂퐴构建的多空组收益非常显著。控制了其它传统的资产定价因子后，结论仍然有效。 ⚫ 历史收益顺序CRO的收益预测能力背后的潜在机制 基于信息排序效应，投资者在根据历史收益率评价一只股票时，更主要关注近期的收益率。通过分析퐶푅푂푀和퐶푅푂퐴，作者发现投资者更喜欢低CRO的股票而不是高CRO股票。另外，作者提出的均衡模型表明股票的预期收益率与CRO呈正相关关系。 之后，作者对套利限制、投资者注意力和知情期权交易进行分析，提供了进一步的证据证明行为偏差在一定程度上导致CRO与未来收益之间的正向关系。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 17 证券研究报告 正文目录 1 简介 ....................................................................................................................................................................................................... 4 2 数据和变量 .......................................................................................................................................................................................... 5 2.1 数据来源 ............................................................................................................................................................................................................ 5 2.2 按时间排序的收益率 ..................................................................................................................................................................................... 5 2.3 控制变量 ............................................................................................................................................................................................................ 5 2.4 样本量 ................................................................................................................................................................................................................. 6 2.5 描述性统计 ........................................................................................................................................................................................................ 6 3历史收益顺序能否预测未来收益？ .................................................................................................................................................. 7 3.1投资组合分组 .................................................................................................................................................................................................... 7 3.2 FAMA-MACBETH回归法 ................................................................................................................................................................................ 8 4 历史收益吸引力和收益顺序 ............................................................................................................................................................. 8 4.1潜在的行为机制 ............................................................................................................................................................................................... 8 4.2其他收益吸引力度量的实证应用 ............................................................................................................................................................... 9 5 进一步分析和稳健性检验 ............................................................................................................................................................... 11 5.1 套利的限制 ..................................................................................................................................................................................................... 11 5.2套利活动 .......................................................................................................................................................................................................... 12 5.3潜在替代解释 ................................................................................................................................................................................................. 13 6结论 ...............................