- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金社会服务业指数 3548.26 沪深300指数 3315.28 上证指数 2740.44 深证成指 8602.12 中小板综指 8847.58 相关报告 1.《在线教育深度：焦虑的在线教育——在线教育盈利逻辑之惑，从“出...》，2018.8.3 2.《旅游餐饮行业周报-中免打造澳门市内免税店，锦江6月 经 营 数据 表...》，2018.7.29 3.《2018教育行业周报第28期：新东方好未来业绩双发，增长依然...》，2018.7.29 4.《旅游餐饮行业周报-中免获得上海机场免 税 经 营 权 ， 华 住 酒 店Q2表...》，2018.7.22 5.《2018教育行业周报第27期：2017年教育统计公报公布，民...》，2018.7.22 楼枫烨 分析师 SAC执业编号：S1130517090005 ( 8621)60933978 l oufy＠gjzq.com.cn 卞丽娟 联系人 b ianlijuan＠gjzq.com.cn 澳门博彩收入增速环比下滑， 受人民币贬值影响免税及出境游板块被错杀 本周行情回顾  本周沪深300指数下跌5.85%，CS餐饮旅游指数下跌8.88%至7307，成交额121.13亿，两市共成交1.59万亿元，跑输沪深300指数3.03pct，板块涨幅排名第二十七名。在细分子板块方面，免税板块跌幅10.1%，出境游板块跌幅5.9%，餐饮板块跌幅14.5%，主题景区板块跌幅6.1%，传统景区板块跌幅4.9%，酒店板块跌幅13.3%。个股中涨跌幅前三名：云南旅游（+0.00%）、大连圣亚（-1.99%）、腾邦国际（-2.19%）；后三名为：西安饮食（-25.94%）、首旅酒店（-15.83%）、锦江股份（-15.80%）。 行业点评  博彩板块——7月幸运博彩收入增速环比放缓，内地经济下行压力下VIP业务回归平稳。7月澳门幸运博彩收入253.27亿澳门元/+10.3%，1-7月累计收入 1755.44 亿澳门元/+17.5%，月度增速进一步放缓。从季度数据趋势来看VIP业务增速自2017年第二季度开始持续下滑，随着澳门景气度提高和外部交通改善中场业务增速逐渐提高，18年Q2中场业务增速首超VIP增速。VIP增长与内地宏观经济关联度较高，随着地产效应削减和内地宏观经济下行压力，VIP增速回归平稳。中场业务偏大众旅游，随着交通和澳门酒店供给提高，中场业务将持续超预期。  免税板块——受人民币贬值影响中国国旅股价被错杀，从实际操作来看汇率对公司业绩的影响较为动态和可转嫁，长期国家引导海外消费回流下免税作为最有效方式存在，中国国旅为唯一受益标的：从17年8月至今经历了从人民币升值到人民币贬值的过程，旅游板块中受到汇率影响较大的细分行业主要集中在免税和出境游板块，其中出境游板块中大交通（占比总成本约7成）通常以人民币核算，同时旅行社与上游资源约定账期，所以汇率变动对于出境游板块的影响从理论上来讲是相对人民币下跌幅度要小。回顾中国国旅历史的免税毛利率与人民币汇率的相关性，两者呈现负相关关系。从趋势上来看今年上半年免税毛利率将受到人民币升值影响有所上升。同时需要注意是由于中美贸易问题和美元走强趋势下人民币存在贬值趋势，如果人民币贬值趋势不变，考虑动态情况下今年毛利率对于人民币汇率变化难以估摸。  上半年数据总结——跟踪景区和出境游数据来看，景区上半年游客数据下滑明显，出境游维持复苏迹象：1）1-6月国内景区游客人次：黄山风景区148.14万人/-9.9%；宏村景区106.92万人/+8.8%;长白山景区56.2万人次/+19.1%;乌镇景区394.93万人/-8.2%。2）1-6月内地赴各地经营数据：澳门1170.51万人次/+13.3%，日本405.65万人次/+23.6%，韩国162.61万人次/-5.7%，马尔代夫14.27万人次/-3.8%，泰国593.11万人次/+25.9%，越南256.88万人次/+36.1%，从境外目的地数据来看1-4月内地赴欧洲人次增速为23%，过夜游客增速为10.3%，整体来看出境游市场复苏持续，国内重点景区由于运营成熟和外部分流等影响导致游客人次下降。 推荐标的  中国国旅、海昌海洋公园、宋城演艺 风险提示  极端天气及不安全因素的发生；宏观经济增速放缓；影响旅游行业的负面政策出台；业绩不及预期的情况出现。 3548390242554609496253165669170807171107180207180507国金行业 沪深300 2018年08月05日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、本周旅游行业板块市场表现（2018.07.30-2018.08.05）  板块表现：本周沪深300指数下跌5.85%，CS餐饮旅游指数下跌8.88%至7307，成交额121.13亿，两市共成交1.59万亿元，跑输沪深300指数3.03pct，板块涨幅排名第二十七名。在细分子板块方面，免税板块跌幅10.1%，出境游板块跌幅5.9%，餐饮板块跌幅14.5%，主题景区板块跌幅6.1%，传统景区板块跌幅4.9%，酒店板块跌幅13.3%。 图表1：本周各一级行业版块涨跌幅情况（2018.07.30-2018.08.05） 来源：wind、国金证券研究所  个股表现：个股中涨跌幅前三名：云南旅游（+0.00%）、大连圣亚（-1.99%）、腾邦 国际（-2.19%）。涨跌幅后 三名 为： 西安 饮食 （-25.94%）、首旅酒店（-15.83%）、锦江股份（-15.80%）。 图表2：本周餐饮旅游板块市场表现（2018.07.30-2018.08.05） 来源：wind、国金证券研究所 -12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%石油石化(中信) 银行(中信) 农林牧渔(中信) 电力及公用事业(中信) 煤炭(中信) 钢铁(中信) 建筑(中信) 交通运输(中信) 建材(中信) 综合(中信) 纺织服装(中信) 基础化工(中信) 机械(中信) 非银行金融(中信) 商贸零售(中信) 汽车(中信) 轻工制造(中信) 房地产(中信) 电力设备(中信) 有色金属(中信) 通信(中信) 医药(中信) 传媒(中信) 计算机(中信) 国防军工(中信) 食品饮料(中信) 餐饮旅游(中信) 电子元器件(中信) 家电(中信) -30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%云南旅游 大连圣亚 腾邦国际 丽江旅游 大东海A 九华旅游 华天酒店 黄山旅游 岭南控股 金陵饭店 三特索道 宋城演艺 张家界 *ST藏旅 新智认知 曲江文旅 三湘印象 桂林旅游 全聚德 凯撒旅游 长白山 峨眉山A 号百控股 中青旅 众信旅游 西安旅游 天目湖 广州酒家 中国国旅 国旅联合 北京文化 锦江股份 首旅酒店 西安饮食 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2、各细分板块的观点分享及数据跟踪 2.1免税板块：迈入千亿市值，迎接增量免税空间（买入评级）  行业核心观点：免税行业当下所面临的主要是政策的受限、区域布局的不充分以及机场店的高成本问题，这一系列问题均可随着未来政策的预期开放和后续发展市内免税店等动作所解决。国内目前免税布局主要集中在机场免税店和离岛免税店，充分挖掘游客在机场的消费能力，还未打造市内游玩消费中的购物需求，预计未来离岛免税店因海南建省30周年有开放免税政策的可能（免税额度和免税品种类），同时市内免税店的政策变化和布局加快。  关注标的：中国国旅 2.2出境游板块：17年港澳游客强势复苏，出国游有望18年复苏（买入评级）  行业核心观点：1）17年出国游6117.02万人次/+10.7%，港澳增速强势反弹：2017年出境游人数为1.30亿人次/+7%，其中赴港澳台人数为6933.98万人次/+3.9%，剔除港澳台游客人次的出国游人数为6117.02万人次/+10.7%。2017年赴澳门及香港的内地游客高增长（8.5%/4%），香港实现15年以来首年正向增长，内地赴澳门游客人次自17年10月起保持两位数增长。2）17年出国游相对低基数，18年有望在负面影响减弱后实现复苏：出境游自16年开始出现L拐点，出国游保持两位数增长。17年的出国游遭遇了韩国萨德事件、马来西亚沉船事件等负面影响下出国游出现历史最低增速。从数据上来看2017年下半年出国游增速有所复苏，权重较高的日本、东南亚分别在17年8月和10月出现了两位数增长（日本2017年8月增速21%，泰国10月增速70%）。18年有望在17年低基数和负面影响减弱的情况下实现出国游增速的复苏。3）随着行业的市场增速回归正常和规模提升后对于利润率的追求，旅行社从批发业务往零售业务拓展实现批零一体化是必然趋势。在C端的客流培养同时，对于上游的延伸也是提升利润率和产品议价的主流方式。市场从过去的高景气度回落后龙头企业的市占率将逐步提升，通过掌握上下游资源来提高盈利性和议价能力，服务和品牌溢价进而显现。  最新情况及数据跟踪：1）2018年1-6月访港旅客逾3060万人次/+10.1％，内地旅客达2367万人次/+13.4％。2）2018年 1-6月内地赴各地经营数据：澳门1170.51万人次/+13.3%，日本405.65万人次/+23.6%，韩国162.61万人次/-5.7%，马尔代夫14.27万人次/-3.8%，泰国593.11万人次/+25.9%，越南256.88万人次/+36.1%。  关注标的：凯撒旅游、众信旅游 2.3酒店板块：中端酒店景气度有望持续，2018年是平均房价提升的逻辑（买入评级）  核心观点：中端酒店的景气度有望持续，2018年将是平均房价的提升周期。中端酒店品牌化和集中度较高，CR3（锦江、首旅如家和华住）为65%。聚焦于有限服务中端连锁酒店，17-20E由于住宿需求强劲和酒店需求结构性转变入住率将维持相对高位。通过分析三大上市公司的供给和入住率情况测算17E-20E的供需模型，测算 2017E-2020E有限服务型中端酒店入住率分别为76.7%/77%/78.6%/79.4%。三大酒店集团的入住率预计为80.9%/81.3%/82%/81.57%。当中端酒店入住率达到85%后平均房价将步入提升强周期，提价空间20%以上。  关注标的：锦江股份、首旅酒店、华住酒店 2.4博彩板块：18年6月数据平稳增长，持续看好澳门博彩复苏（买入评级）  核心观点：1）从澳门政策及交通改善和公司基本面的角度来看，中场业务与访澳过夜游客之间的关联性较强，随着澳门交通设施的完善（1、氹仔码头2017年6月1日正式启动；2、港珠澳大桥达到通车条件，预计2018年通行。3、广珠城轨横琴延长线预计2018年完工。未来横琴站将与澳门轻轨对接，实现珠海与澳门之间的无缝换乘。4、澳门本地轻轨2008年开 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 始动工，预计2019年完工。5、青茂口岸（粤澳新通道）预计在2019年完成建设。）将带动游客人次的增长，同时澳门多家高端酒店的开业能够满足游客的过夜需求，过夜游客人次的高增长能够对冲资本管制对于中场业务的影响。2）高端中场以及VIP业务与内地的经济尤其是大宗商品和房地产的发展关联性较强，内地经济的高增长能够支撑澳门VIP业务的高增长，同时19年为澳门回归20周年，政策性风险相对较弱。  数据跟踪：1）澳门幸运博彩2018年7月经营数据：收入253.27亿澳门元/+10.3%，1-7月累计收入 1755.44 亿澳门元/+17.5%。2）永利澳门2