动态跟踪：内资PCB领军企业，三大业务促业绩稳步成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 信息技术 [Table_StockInfo] 深南电路（002916） 买入 动态跟踪 （首次评级） IT硬件与设备 2018年07月13日 [Table_Title] 内资PCB领军企业，三大业务促业绩稳步成长 证券分析师： 欧阳仕华 0755-81981821 ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师： 唐泓翼 021-60875135 tanghy@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080001 事项： [Table_Summary] 动态更新：内资PCB领军企业，三大业务齐发力，促业绩稳步成长。 评论： 一、游戏机板起身， 凭借杰出的技术能力，在全球印制电路排名第21，内资企业排名第1。 深南电路是内资PCB领军企业。公司成立于1984年，起于游戏机板业务，之后得益于通信设备商华为、中兴等崛起，凭借自身杰出的技术能力，成为中国大陆PCB行业领军企业。公司属于厚积薄发型企业，在全球印制电路板厂商中，市场份额占比为1.28%，排名第21位。在中国市场内，市场份额占比2.55%，所有企业总排名第5，内资企业中排名第1。 公司主要战略以技术领先，在高密度、高多层PCB板产品方面具有显著优势，可实现最高100层、厚径比30:1等产品，远高于行业平均技术能力。公司拥有印制电路板、封装基板及电子装联三项主营业务，形成“3-In-One”业务布局。公司以互联网为核心，在不断强化印制电路板业务领先地位的同时，大力发展与其“技术同根”的封装基板业务及“客户同源”的电子装联业务。2017年公司在印制电路板、封装基板、电子装联三大业务板块分别实现营收38.94亿元、7.54亿元、7.29亿元，分别占总营收的71%、14%、13%，其中印制电路板为公司营收的主要来源。 图1：公司在PCB行业的市场排名 图2：2017年公司分业务营收及营收占比 资料来源：Prismark，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 二、公司业绩稳步增长，PCB贡献主要营收。 21510510152025全球企业中国企业内资企业印制电路板, 38.94, 69%封装基板, 7.54, 13%电子装联, 7.29, 13%其他, 3.09, 5% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 公司营收及净利润呈现稳步增长的趋势。公司营业收入由2013年的26.28亿元提升至2017年的56.87亿元，年均复合增长率为21%，净利润由2013年的1.68亿元提升至2017年的4.48亿元，年均复合增长率为28%，2017年公司营收同比增长24%，净利润同比增长63%。2018Q1公司实现营收26.28亿元，同比增长15%，净利润1.17亿元，同比增长15%。 在印制电路板业务（PCB）方面，公司PCB业务营业收入由2013年的21.79亿元提升至2017年的38.94亿元，年均复合增长率为16%，保持稳定增长。公司具有超过30年的行业经验，主要为高中端印制电路板的设计、研发及制造，产品应用以通信设备为核心，重点布局航空航天和工控医疗等领域。2017年公司PCB业务占总营收的71.44%，主因通信、工控医疗领域需求拉动所致，成为公司的主要利润贡献来源。 在封装基板业务方面，公司封装基板业务营收由2013年的1.94亿元提升至2017年的7.54亿元，年均复合增长率为40%，2017年同比增速高达60%，呈现高增长态势。公司封装基板业务主要为存储芯片封装基板、微机电系统封装基板、射频模块封装基板、处理器芯片封装基板和高速通信封装基板等，主要用于移动智能终端、服务/存储等。封装基板为芯片提供支撑、散热和保护作用，同时为芯片与PCB 之间提供电子连接。2017年公司封装机版业务占总营收的14%，主要受益声学类微机电系统封装基板产品（MEMS-MIC，硅麦克风）的需求拉动。公司硅麦克风MEMS封装基板已大量应用于苹果和三星等智能消费电子厂商，全球市场占有率超过30%。目前，公司已是日月光、安靠科技、长电科技的合格供应商。未来公司其他微机电系统将进一步增长，公司目前应用在MEMS的产品主要由深圳工厂生产，未来将在无锡工厂做主要储备，主要以载板给晶圆做依托，提高晶线的细密度，进一步提高薄板要求。 电子装联业务方面，营收由2013年的1.46亿元提升至2017年的7.29亿元，年均复合增长率为49%。其主要分为 PCBA 板级、功能性模块、系统总装等，聚焦通信、医疗电子、航空航天等领域。公司2017年电子装联业务占总营收的14%。受益于GE医疗及以色列地区主要客户的订单增长，同时开展精益改善及TPM（全面生产保养），运营能力提升。 图3： 2013-2018Q1公司营收、净利润及增速 图4：2013-2017公司分业务营收及增速 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图5：2013-2017H1公司印制电路板产销量 图6：2013-2017H1公司封装基板产销量 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 图7：2013-2017H1公司电子装联产销量 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 三、公司商业模式理解：TO B业务为主，固定资产增长驱动产能提升。 PCB行业属于偏重资产行业，依赖资产增长驱动产能提升。公司作为PCB行业的龙头公司亦是如此，在产能提升过程中公司固定资产也同比提升。根据公司公告显示，伴随产能提升，公司固定资产由2013年的12.72亿元提升至2017年底28.54亿元，提升比例达124%。其中由于 2015 年公司南山生产基地整体搬迁，并伴随工厂验证和产能爬坡，2015年公司固定资产周转率有所下降。随着无锡生产基地产能爬坡、南山生产基地搬迁完成，2016 年度公司印制电路板产能较2015 年有较大幅度提升，固定资产周转率逐步恢复。未来公司深化“多地域、多工厂”的布局，深圳各工厂主要进行产品结构调整与优化，无锡、南通智能制造专业化工厂建设达成预期，预计2018年可连线投产。 图8：2013-2017年公司固定资产总额 图9：2013-2017年公司固定资产周转率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 四、核心竞争优势：公司定位技术能力领先创造核心竞争优势。 公司定位技术领先驱动盈利提升，公司具备多项行业领先的技术水平，产品定价显著高于行业平均。 公司战略定位技术驱动盈利，致力于行业技术的领先。在各项产品技术能力上均达到的国内领先水平，例如公司PCB厚径比量产可达22:1。截至2017年公司研发技术人员达1194人，占员工总数的11.96%，已发表国内和国际论文百余篇。公司已授权专利223项，其中发明专利203项、国际PCT专利1项，专利授权数量位居行业前列；拥有大量自主研发的科技成果，多项产品技术处于国际领先水平。正是由于公司技术领先，主要针对中高端市场及产品，产品价格也高于行业平均较多，例如公司PCB销售均价2800元/平方米，而部分同行仅800~1000元/平方米。 图10： 公司各产品核心先进技术 图11：公司主要产品销售价格 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 随着公司工厂搬迁完成，新产能逐步释放，公司毛利率、净利率逐步提升。 2013年以来，公司整体毛利率维持在20%以上，净利率维持在5%以上。2017年公司整体毛利率提升1.87pct至22.40%，净利率提升1.92pct至7.89%。分业务来看，近5年来，封装基板业务整体毛利率最高，维持在25%以上。印制电路板的毛利率水平在20%以上，电子装联业务毛利率水平与印制电路板接近，略低于20%。2015年起，公司毛利率及净利率水平稳步提升，2017年公司封装基板、印制电路板、电子装联三项业务毛利率分别为26%、22%、19%。 图12： 2013-2018Q1公司毛利率及净利率 图13：2013-2018Q1公司分产品毛利率 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 印制电路板封装基板批量样品量产样品2~68L100L3+N+34+N+4机械钻孔0.15mm（6mil）0.1mm（4mil）25μm20μm激光钻孔0.1mm（4mil）0.050mm（2mil）40μm35μm最小线宽间距外层2.2mil/2.2mil1.57mil/1.57mil2层100μm90μm对位能力层间对位±5mil±4mil3层/130μm单板850mm×570mm1000mm×600mm4层170μm160μm背板1250mm×570mm1320mm×600mm线宽/线距35/35μm/单板18:0124:01:00手指间距95μm/背板22:0125:01:00线宽/线距25/25μm20/20μm电子装联手指间距75μm70μm批量样品线路埋入工艺线宽/线距20/20μm15/15μm最小元器件尺寸0.4mm×0.2mm0.3mm×0.15mm75μm/175μm65μm/145最大元器件尺寸32mm×32mm32mm×180mm65μm/135μm60μm/110最小球间距/最小球径0.25mm/0.15mm0.25mm/0.15mm阻焊对位能力15μm12.5μm位置精度±25μm（3σ）±25μm（3σ）阻焊开窗能力60μm50μm最大可加工板件510*508mm2534*610mm2最小焊球间距180μm150μm最小可加工板件50*50mm250*50mm2器件埋入式技术能力平面埋容、埋阻分立式器件埋入最小板件厚度0.3mm0.3mm最大板件质量3kg6kgB、T分面方式双拼、阴阳板方式手动压接机、半自动压接机高精密压接机普波、选波普波、选波改进型半加成法最小通孔/孔盘最小激光盲孔/孔盘项目SMT贴片程序能力器件压接能力波峰焊接项目积层能力最小介质厚度最小基材厚度最小板厚减成法项目层数最小孔径最大尺寸（完成尺寸）厚径比（完成孔径） 请务必阅读正文之后的免责条款部分