东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 名创优品 MNSO.N 泛日用品连锁龙头，疫后成长再起 ——名创优品首次覆盖报告题 核心观点  全球化布局的泛日用品连锁龙头。名创优品成立于2013年，提供极具性价比的泛日用品产品。2019年GMV达190亿元，占中国品牌杂货市场份额18.9%，占全球品牌杂货市场份额5.2%。截至2020Q3，公司全球门店数量突破4000。公司营收和利润在2020年的疫情冲击下受到一定影响，但是FY2021以来已经呈现明显的恢复态势，长期发展能力依然稳健。  对标日本，中国杂货业面向蓝海市场，有望诞生巨头。日本杂货业发展时间近60年，根植于文化对消费习惯产生深远影响，表现出多元化的发展趋势。自1990s起日本经济增长低迷，百元店这一细分业态强势崛起。回到中国，社零数据显示中国消费增长中枢逐步下移，低价或成为这一发展阶段中消费者的重要考量因素。此外电商冲击之下杂货业渗透率依然保持提升，展现抵御线上渗透的能力。综合以上，中国杂货业面对全生活场景，市场仍是蓝海，规模2025增长至5.4万亿。当前行业集中度较低，有望诞生巨头。  公司的核心竞争力在于以供应链为依托的成长能力。从全供应链看：上游深度合作优质供应商打造极致性价比产品，同时联名IP提升产品品牌形象，终端打造智慧门店系统，精准定位消费客群，同时拓宽渠道，线上线下形成互补优势；从门店扩张能力看：公司因地制宜，国内以轻资产加盟模式快速扩张，高回报持续吸引合作伙伴，海外直营与分销并举，增强掌控同时树立品牌认知度；从新业务孵化看：凭借自身核心四大能力和四大优势，推出美妆、潮玩子品牌，打造极致线下体验，构建新零售平台。 财务预测与投资建议 我们预计公司FY2021-2023实现收入95、138、171亿元，Non-IFRS归母净利润8.32、16.21、20.21亿元。根据可比公司估值，同时由于公司面对全球市场，增长空间更大，给予10%估值溢价，综合给予公司FY2022年28XPE，对应股价22.77美元/ADS，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示  海外疫情持续；行业竞争加剧；新业态孵化不及预期；宏观经济形势变动 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价 21.53美元 目标价格 22.77美元 52周最高价/最低价 34.77/18.02美元 总股本/流通股（亿股） 12.16/8.88 美股市值（亿美元） 73 国家/地区 中国 行业 商业贸易 报告发布日期 2021年03月29日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -9.04 -26.27 -18.42 / 相对表现 -10.61 --30.32 -24.23 51.32 标普500 1.57 4.05 5.82 / 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 联系人 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn -150%-100%-50%0%50%100%2020-03-302020-04-302020-05-312020-06-302020-07-312020-08-312020-09-302020-10-312020-11-302020-12-312021-01-312021-02-28标普500名创优品公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 9,395 8,979 9,526 13,793 17,124 同比增长 -4.43% 6.09% 44.79% 24.15% 营业利润（百万元） 1,017 767 560 1,569 2,075 同比增长 -24.60% -27.00% 180.40% 32.26% 归属母公司净利润（百万元） -291 -262 -1,127 1,275 1,673 同比增长 -9.76% 329.78% -213.08% 31.25% 每股收益（元） (1.3) (1.0) (3.7) 4.2 5.5 毛利率 26.7% 30.4% 29.7% 32.5% 33.0% 净利率 0.10% -1.45% -11.89% 9.29% 9.82% 净资产收益率 255.00% 81.19% -16.90% 16.03% 17.37% 市盈率（倍） 33.7 25.7 21.7 18.9 17.1 市净率（倍） 3.1 2.5 2.2 2.0 1.8 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算，美元兑人民币汇率6.5625 名创优品首次报告 —— 泛日用品连锁龙头，疫后成长再起 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 名创优品：全球化布局的泛日用品连锁龙头 ............................................... 5 1.1 九年探索，七年深耕，成就行业龙头 ........................................................................... 5 1.2 股权集中度高，核心管理层稳定 .................................................................................. 6 1.3 短期受疫情冲击，长期稳健发展 .................................................................................. 7 2 泛日用品零售：对标日本，中国杂货业迎发展机遇 ..................................... 9 2.1 日本杂货零售：植根消费文化，顺应时代变迁 ............................................................ 9 2.2 中国杂货零售：面向蓝海市场，有望诞生巨头 .......................................................... 12 3 核心看点：以优质供应链为依托的成长能力 ............................................. 16 3.1 多元深耕供给侧，灵活把握需求侧，构筑品牌竞争力 ................................................ 16 3.1.1 深度合作优质供应商，打造产品极致性价比 16 3.1.2 精准定位核心客群，数字化高效运营 19 3.2 因地制宜稳步扩店，海内外双翼发展 ......................................................................... 22 3.2.1 国内市场：轻资产加盟模式高速扩张 22 3.2.2 海外市场：门店运营成熟，多种模式实现稳健发展 25 3.3 孵化子品牌，转型新零售平台 ................................................................................... 26 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 27 盈利预测 .......................................................................................................................... 27 投资建议 .......................................................................................................................... 28 风险提示 ...................................................................................................... 29 名创优品首次报告 —— 泛日用品连锁龙头，疫后成长再起 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：名创优品发展历史.............................................................................................................. 5 图 2：名创优品股权结构（截止2020年12月31日） ............................................................... 6 图 3：名创优品营业收入.............................................................................................................. 8 图 4：名创优品调整后净利润 ...................................................................................................... 8 图 5：名创优品毛利率及归母净利率 ............................................................................................ 8 图 6：名创优品费用率 ................................................................................................................. 8 图 7：名创优品FY2019营运费用结构 ........................................................................................ 9 图 8：名创优品FY2020营运费用结构 ....................................................