稀缺价值叠加向上周期，梯媒龙头业绩超预期增长

[Table_MainInfo] 证券研究报告|传媒 稀缺价值叠加向上周期，梯媒龙头业绩超预期增长 增持（维持） ——分众传媒（002027.SZ）事项点评报告 日期：2021年03月26日 [Table_Summary] 事件: 公司披露20年业绩快报和21Q1的业绩预告。20年公司实现营收120.97亿元（YoY-0.32%），归母净利润为40.04亿元（YoY+113.55%）；21Q1同比显著改善，预计归母净利润同比增长3120%-3542%，从20Q1的0.38亿元大幅上升至12.20-13.80亿元，与20Q3基本持平。 投资要点:  经济回暖+经营周期向上+投放价值获更多行业客户认可，20Q4营收创单季度历史新高，21Q1归母净利润亦为历史同期最好水平。受上半年广告市场需求疲软+疫情对于楼宇梯媒广告正常发布的客观限制，全年营收小幅下滑。但分季度来看，20Q4营收42.2亿元，超过此前单季最高收入41.5亿元（18Q2）；21Q1的归母净利润也超过此前同期最好水平12.07亿元（18Q1）。1）受疫情影响宏观经济疲软，梯媒表现坚挺。广告业与宏观经济紧密相关，20年国内GDP上升2.3%（去年为增长6.1%），CTR数据显示20年广告市场全渠道刊例同比下降11.6%，但梯媒成为其中唯一增长的类别（电视媒体同增23.8%，海报媒体同增28.9%），赛道优越性凸显。2）新消费行业高景气，打造爆款案例提升认同。消费品行业成营收来源保障，互联网客户投放需求回暖。目前公司的前两大客户来源行业分别是日用消费品和互联网。伴随着消费升级，元气森林、自嗨锅等新国货新消费品牌的崛起在疫情期间为公司带来了更大的投放需求，传统食饮如乌江榨菜等近期也在梯媒上加大了投放力度。因消费品具有刚需属性，其对公司营收稳定始终有重要意义。互联网融资额回升下“高举高打抢占市场”诉求强烈，据CTR数据，20年IT产品及服务行业在电梯海报广告花费增长率高居榜首，同比增长124.5%；其中在线教育表现尤其活跃。2021年1月的广告市场榜单中，在线教育行业品牌如高途课堂在多个渠道广告投放量均是前几位。预计2021年在线教育行业仍将保持较高的营销投放，继续成为梯媒广告收入的重要增长点。游戏厂商此前推广以线上买量为主，近年来随着流量红利消失下买量成本上行，厂商选择线下渠道进行品牌宣传作为补充手段，20H2《原始传奇》率先投放分众，21年2月《神武4》《大话西游》《王者荣耀》《原神》等游戏均选择分众投放，反映分众的投放价值被越来越多领域产品认可。 [Table_FinanceInfo] 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 12,136 12,097 15,951 18,269 增长比率（%） -16.6% -0.3% 31.9% 14.5% 净利润(百万元) 1,875 4,004 5,546 6,815 增长比率(%) -67.8% 113.5% 38.5% 22.9% 每股收益(元) 0.13 0.27 0.38 0.46 市盈率(倍) 79.1 37.0 26.7 21.8 资料来源：Wind、万联证券研究所 [Table_MarketInfo] 基础数据 行业 传媒 公司网址 大股东/持股 MediaManagementHongKongLimited/23.34% 实际控制人/持股 总股本（百万股） 14,677.88 流通A股（百万股） 14,677.88 收盘价（元） 9.85 总市值（亿元） 1,445.77 流通A股市值（亿元） 1,445.77 [Table_IndexPic] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期： 2021年03月25日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20201023_公司季报点评_AAA_分众传媒（002027.SZ）三季报点评报告 万联证券研究所20200821_公司半年报点评_AAA_分众传媒（002027.SZ）半年报点评报告 万联证券研究所20200217_互联网传媒行业公司首次覆盖_AAA_分众传媒（002027）_业绩触底，反转可待，楼宇媒体龙头价值未改 [Table_AuthorInfo] 分析师: 夏清莹 执业证书编号： S0270520050001 电话： 075583228231 邮箱： xiaqy1@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] 研究助理: 杨岚 电话： 17620199511 邮箱： yanglan1@wlzq.com.cn -11%31%72%114%156%197%分众传媒沪深300证券研究报告 公司事项点评报告 公司研究 证券研究报告|传媒 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 5 页  营收向上周期中经营杠杆释放+税金减免+客户回款改善，利润大幅提升。1）经营杠杆效应：点位成本相对刚性，涨价（公司于20年7月和21年1月两次提高刊例价）+刊挂率提升下利润弹性充足。2）税金减免：政府20年免征文化事业建设费减少公司营业税金及附加（YoY-77.39%）。3）客户回款情况改善：随着一级市场投融资和宏观经济复苏，客户现金流水平改善，20年公司信用减值损失有所减少（YoY-52.02%）。  21年观影需求爆发下，影院媒体业务有望大幅提升。元旦档、春节档都创下历史新高，反映了疫情后观众的观影意愿高涨。据CTR数据，2021年1月影院视频广告花费环比提升3.1%，后续观影热度的不断上升有望带来映前广告投放的大幅增加。另一方面，公司在资源端的不断扩充，包括与中影、博纳、华夏的深入合作将助推公司银幕媒体市占率进一步提升。  盈利预测与投资建议：预计21-22年分别实现营收159.51/182.69亿元，同比增长32%/15%；归母净利润分别为55.46/68.15亿元，同比增长39%/23%；对应3月26日的10.1元收盘价PE分别为27X/22X，维持“增持”评级。  风险因素：互联网领域融资收紧；新兴媒介分流广告主预算；竞争对手进一步获得融资。 证券研究报告|传媒 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 5 页 [Table_Financialstatements] 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 11,511 14,258 19,760 25,794 营业收入 12,136 12,097 15,951 18,269 货币资金 3,861 5,599 10,215 16,307 营业成本 6,650 4,129 5,343 5,903 应收票据及应收账款 4,170 4,309 5,244 5,005 营业税金及附加 283 141 239 274 其他应收款 60 60 79 75 销售费用 2,256 2,177 2,951 3,380 预付账款 867 970 801 885 管理费用 576 750 989 1,133 存货 4 2 3 3 研发费用 148 147 194 223 其他流动资产 2,549 3,318 3,418 3,518 财务费用 -20 -78 -166 -297 非流动资产 7,176 7,383 7,246 7,143 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 1,117 1,297 1,297 1,297 公允价值变动收益 -57 15 10 10 固定资产 1,581 1,221 1,071 956 投资净收益 218 225 297 340 在建工程 7 7 10 11 资产处置收益 -20 1 0 0 无形资产 45 34 34 35 营业利润 2,366 5,080 6,886 8,252 其他长期资产 4,427 4,825 4,835 4,845 营业外收入 1 10 1 1 资产总计 18,687 21,641 27,006 32,937 营业外支出 19 43 20 20 流动负债 3,671 3,261 4,113 4,573 利润总额 2,348 5,047 6,867 8,233 短期借款 51 150 180 200 所得税 493 1,079 1,373 1,482 应付票据及应付账款 571 285 439 485 净利润 1,855 3,968 5,493 6,751 预收账款 514 0 0 0 少数股东损益 -20 -36 -53 -64 其他流动负债 2,535 2,826 3,494 3,888 归属母公司净利润 1,875 4,004 5,546 6,815 非流动负债 1,010 970 990 1,010 EBITDA 2,738 5,012 6,496 7,618 长期借款 802 757 777 797 EPS（元） 0.13 0.27 0.38 0.46 应付债券 0 0 0 0 其他非流动负债 208 213 213 213 主要财务比率 负债合计 4,681 4,231 5,103 5,584 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 股本 334 334 334 334 成长能力 资本公积 388 388 388 388 营业收入 -16.6% -0.3% 31.9% 14.5% 留存收益 14,822 18,226 22,772 28,287 营业利润 -66.0% 114.7% 35.5% 19.8% 归属母公司股东权益 13,778 17,218 21,764 27,279 归属于母公司净利润 -67.8% 113.5% 38.5% 22.9% 少数股东权益 228 192 139 75 获利能力 负债和股东权益 18,687 21,641 27,006 32,937 毛利率 45.2% 65.9% 66.5% 67.7% 净利率 15.3% 32.8% 34.4% 37.0% 现金流量表 单位：百万元 ROE 13.6% 23.3% 25.5% 25.0% 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E ROIC 11.8% 20.4% 21.8% 21.3% 经营活动现金流 3,430 3,165 5,533 7,311 偿债能力 净利润 1,855 3,968 5,493 6,751 资产负债率 25.0% 19.6% 18.9% 17.0% 折旧摊销 515 260 262 261 净负债比率 -21.0% -26.8% -42.1% -55.9% 营运资金变动 679 -879 36 598 流动比率 3.14 4.37 4.80 5.64 其它 381 -184 -258 -299 速动比率 2.90 4.07 4.61 5.45 投资活动现金流 -1,582 -842 63 73 营运能力 资本支出 -341 79 -134 -167 总资产周转率 0.65 0.56 0.59 0.55 投资变动 -744 -1,030 -100 -100 应收账款周转率 2.91 2.81 3.04 3.65 其他 -496 109 297 340 存货周转率 1,586.69 1,825.00 1,825.00 1,825.00 筹资活动现金流 -2,334