工行披露2020年报，实现归母净利润3159亿元，同比增长1.2%。收入增速与PPOP增速小幅回升，全年实现营业净收入8827亿元，同比增长3.2%，较前三季度小幅回升0.3个百分点；全年PPOP同比增长4.3%，较前三季度上升1.3个百分点。公司从2020年起对信用卡消费分期相关收入进行了重分类，将其从手续费收入重分类至利息收入。调整后的全年日均净息差2.15%，同口径下同比下降15bps。公司2020年末不良率1.58%，今年以来逐季上升，较年初提高15bps；关注率2.21%，较年初大幅下降50bps；不良/逾期90天以上贷款174%，较年初上升44个百分点；全年不良生成率1.00%，同比上升35bps，但逾期90天以上贷款生成率0.60%，同比下降6bps。公司表现符合预期，我们将盈利预测延后一年，预计2021~2023 年净利润为3406亿元/3753亿元/4211亿元，同比增长7.2%/10.2%/12.2%，对应摊薄EPS0.91元/1.01元/1.13元；当前股价对应的动态 PE 为 5.9x/5.3x/4.7x ，动态 PB 为0.7x/0.6x/0.6x ，维持“买入”评级。
