跟踪报告之一：产销两旺推升2020年业绩，持续扩产分享行业高景气红利

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年3月27日 公司研究 产销两旺推升2020年业绩，持续扩产分享行业高景气红利 ——风华高科（000636.SZ）跟踪报告之一 买入（维持） 当前价：30.52元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.95 总市值(亿元)： 273.23 一年最低/最高(元)： 15.92/39.69 近3月换手率： 168.53% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 0.32 -22.03 26.32 绝对 -13.72 -24 62.28 资料来源：Wind 相关研报 中国MLCC龙头强势崛起，比特币火爆驱动嘉楠科技高速成长——光大证券通信电子行业周观点第3期（2021-03-07） 一个世界，两套系统：G2时代下的国产替代和智能创新——电子行业2021年投资策略（2021-01-12） 事件：2021年3月23日，风华高科发布2020年年度报告，公司全年实现营业收入43.32亿元，同比增长31.54%；归母净利润3.59亿元，同比增长5.86%，扣非归母净利润4.32亿元，同比增长67.03%。Q4实现营业收入14.12亿元，同比增长55.90%，环比增长23.53%；归母净利润0.12亿元，同比扭亏，环比下滑86.96%。 点评： 全年营收稳健增长，Q4利润短期承压。2020年，受益于电子元器件需求旺盛，同时公司技改扩产56亿只片容项目于2020年9月顺利达产，公司营业收入呈逐季上升趋势，20Q2-20Q4环比增速分别为54.30%、6.09%、23.53%。利润方面，Q4利润环比下滑，主要系①公司对奈电科技的商誉计提减值0.91亿元及对存货、固定资产计提减值准备0.28亿元；②公司薪酬及社保水平调增，导致管理费用率环比Q3提升2.6pct；③公司计提0.63亿元的投资者诉讼支出。若剔除上述非经常性损益及奈电科技持续亏损（2020年全年净亏损1.07亿元）的影响，公司主营业务经营情况良好。目前公司商誉净值为0元，诉讼支出已充分计提，且公司未来将进一步强化对奈电科技管控和改革创新，促进奈电科技转型发展，业绩拖累因素充分消化，叠加21年扩充产能逐步释放，长期业绩向好。 产销两旺推升容阻业务收入，被动元件龙头盈利能力进一步增强。受益于5G通信和汽车电子等行业驱动，电子元器件行业景气度提升，2020年公司主营产品销售较大幅增加，元器件整体产销量分别上升36.40%、34.18%，其中，片阻产品产销量分别上升40.52%、36.31%；片容产品产销量分别上升26.29%、29.22%；电感产品产销量分别上升69.54%、46.54%。其中片容产品实现营业收入12.79亿元，同比增加29.19%；片阻产品实现营业收入12.56亿元，同比增加41.76%。受益行业景气度提升，公司产能利用率高企，客户结构不断优化，并持续提升管控与治理效能，盈利能力大幅提升。全年综合毛利率达29.65%，同比增长5.67pct，其中片阻毛利率同比增长10.09pct，片容毛利率同比增长4.99pct。 供需格局改善推动MLCC价格上涨，国产替代浪潮下行业发展空间广阔。需求方面，汽车电子化和驾驶自动化的大趋势下，车用高容MLCC需求显著提升。得益于包括5G基础建设、智能手机、居家办公及线上授课等需求带动，加之车用需求逐步恢复，行业需求旺盛。供给方面，受原材料价格上涨及晶圆短缺影响，行业供给受阻，MLCC迎来涨价行情，台系厂商率先涨价，3月8日，国巨向客户发出涨价通知，预计调涨10-20%；华新科也于近期发出涨价通知，调价幅度约为30-40%。同时，随着华为事件等爆发，国产替代进程加速。根据海关总署数据，以最近三年每年平均进口数量2.4万亿只MLCC测算，若替代50%，国产替代市场规模高达1.2万亿只。 公司大力推进产能扩张，充分受益行业机遇实现快速发展。为迎合市场需求，提升全球市场份额，公司自2017年起持续扩大产能，总投资4.5亿元的新增月产56亿只片容技改扩产项目已顺利达产，目前已逐步发挥产能，产生效益；投资75亿元的新增月产450亿只高端电容基地项目按合同签订金额已完成投资29.88亿元；投资10亿元的新增月产280亿只电阻技改扩产项目于2020年12月完成立项，目前正在加速推进。目前，公司MLCC产能已攀升至200~210亿只/月，并预计在21年6月实现MLCC高端电容基地建设项目达产50亿只/月。扩产项目全面落地后，公司电容月产能将达到650亿只，全球排名从第七名上升到第五名，未来有望优先受益行业高景气度及国产替代，实现市场份额快速增长。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 风华高科（000636.SZ） 盈利预测、估值与评级：风华高科是国内MLCC龙头厂商，产品质量及可靠性国际领先，考虑到公司于2021年迎来产能快速释放阶段，未来有望深度受益于国产替代加速及下游应用拓展，我们上调风华高科21-22年归母净利润为12.48、16.17亿元，上调幅度分别为4.36%、6.20%，新增2023年归母净利润预测为22.49亿元，当前273亿元市值对应PE分别为22x、17x、12x，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度波动风险；公司扩产进度不及预期风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3,293.17 4,331.98 5,753.35 8,308.80 11,749.13 营业收入增长率 -28.10% 31.54% 32.81% 44.42% 41.41% 净利润（百万元） 338.85 358.71 1,248.11 1,617.42 2,248.90 净利润增长率 -66.69% 5.86% 247.95% 29.59% 39.04% EPS（元） 0.38 0.40 1.39 1.81 2.51 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.08% 5.99% 17.36% 19.04% 21.75% P/E 81 76 22 17 12 P/B 5 5 4 3 3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-03-26 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 风华高科（000636.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 3,293 4,332 5,753 8,309 11,749 营业成本 2,503 3,048 3,750 5,507 7,791 折旧和摊销 276 286 34 42 49 税金及附加 35 35 58 83 117 销售费用 76 61 115 166 235 管理费用 228 329 345 499 705 财务费用 (29) (37) (27) (31) (31) 研发费用 144 230 288 415 587 投资收益 71 49 70 70 70 营业利润 393 696 1,639 1,903 2,646 利润总额 391 467 1,468 1,903 2,646 所得税 43 94 220 285 397 净利润 348 372 1,248 1,617 2,249 少数股东损益 9 14 0 0 0 归属母公司净利润 339 359 1,248 1,617 2,249 EPS(按最新股本计) 0.38 0.40 1.39 1.81 2.51 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 793 666 594 1,129 1,611 净利润 339 359 1,248 1,617 2,249 折旧摊销 276 286 34 42 49 净营运资金增加 (903) 116 1,041 1,058 1,435 其他 1,080 (95) (1,729) (1,589) (2,122) 投资活动产生现金流 (176) (866) (68) 30 30 净资本支出 (227) (1,256) (39) (40) (40) 长期投资变化 577 589 0 0 0 其他资产变化 (526) (199) (30) 70 70 融资活动现金流 (325) 705 (523) (281) (373) 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 (52) 470 (505) 0 0 无息负债变化 (101) 884 (97) 584 759 净现金流 292 501 2 878 1,267 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 7,002 8,779 9,380 11,270 13,874 货币资金 1,519 2,014 2,016 2,894 4,161 交易性金融资产 350 0 100 101 101 应收帐款 637 939 1,431 2,067 2,923 应收票据 0 8 0 0 0 其他应收款（合计） 10 16 20 28 39 存货 457 508 650 1,001 1,458 其他流动资产 359 453 453 453 453 流动资产合计 3,346 3,960 4,689 6,571 9,174 其他权益工具 328 398 398 398 398 长期股权投资 577 589 589 589 589 固定资产 2,133 2,395 2,543 2,648 2,720 在建工程 194 596 458 354 276 无形资产 103 242 237 232 228 商誉 91 0 0 0 0 其他非流动资产 46 356 356 356 356 非流动资产合计 3,655 4,819 4,691 4,699 4,700 总负债 1,363 2,717 2,115 2,699 3,458 短期借款 35 505 0 0 0 应付账款 727 948 938 1,377 1,948 应付票据 102 83 0 0 0 预收账款 28 0 35 50 70 其他流动负债 0 340 340 340 340 流动负债合计 1,131 2,214 1,651 2,235 2,994 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 207 462 462 462 462 非流动负债合计 231 502 464 464 464 股东权益 5,639 6,062 7,266 8,571 10,416 股本 895 895 895 895 895 公积金 2,866 2,901 2,901 2,901 2,901 未分配利润 1,659 1,983 3,186 4,491 6,336 归属母公司权益 5,574 5,986 7,189 8,494 10,339 少数股东权益 65 77 77 77 77 主要指标 盈利能力（%） 2019 2020 2021E 2022E 2