【中信期货软商品】橡胶关注内部套利机会，纸浆观望——周报20210321投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号中信期货研究部软商品及特殊品种组研究员：李青（橡胶、20号胶、纸浆）021-60812970liqing@citicsf.com投资咨询号：Z0014122重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 1目录二、各品种周度分析2.1纸浆2.2橡胶一、品种周度观点汇总 2盘面驱动：上周纸浆呈现震荡下跌，从周度内的现货表现来看，感觉出针叶浆低价有人补货，但高位无人问津的情况。我们认为出现这一情况的原因在于1、海外浆厂给予市场的货源偏紧的感官并未改变。2、浆厂提价后7000的市场报价已经低于外盘的可获得价格。供需驱动层面，近期，从数据端以及情绪端下游需求还是有所转弱的。首先，生活纸从价格以及产量上都有显著的下行趋势。部分生活纸企业发布了停机函。其次，文化纸的开工率并没有持续性的提高，反而出现了下降。这与早期预期的旺季实际偏差略大。换而言之，从这两个下游纸种来看，看涨驱动中的需求复苏逐渐进入证伪阶段。供应偏紧也绝非完全的兑现，一二月份的纸浆进口总量是迅速增长的，虽然还未确定是否针叶浆也是同样，但一定程度上埋下了隐忧。往后来看，我们认为纸浆的价格博弈将进入国内供需预期证伪利空以及海外需求复苏下的价格上涨传导拉动利多之间的博弈。下游需求较差背景下创新高有难度，但针叶总体货源感受偏少的问题仍会限定可跌空间。预计维持高位震荡，等待终端启动。倾向于形成内盘价格走弱而进口报价持续偏强的格局。操作端，当前离场观望。操作策略：单边：观望。套利：无。风险因素：利空因素：国内股市大幅下跌、针叶浆进口大幅增长。1.1 纸浆期货策略：供需变化趋向证伪，纸浆退出观望 31.2 橡胶期货策略：橡胶内部强弱分化，价差回归仍将进行逻辑分析：上周在宏观氛围较差的情况下橡胶下跌，但是细看两个品种沪胶跌幅更大，从价差角度看沪胶与各其他品种的基差、价差又缩小了500个点。因此这就带来了，从nr期货走势来看只是一个震荡行情，但沪胶已经走出了一个下跌行情。沪胶的转弱主要基于几个因素。1、国内即将开割，而泰国刚进入停割期，因此两者供应节奏存在差异。2、海外轮胎开工复苏带来标胶紧缺。3、全乳胶与其他品种的价差较大，存在回归需求。以上驱动目前看在5月之前仍将持续进行。单边层面，如果天然橡胶整体角度去考虑，橡胶的供需当前指引性较差。首先，上半年来说，需求仍能保持高位，但能否进一步大幅增长的确定性不高。而与之相对的是，橡胶价格位于几年来的高位，高价会刺激高产出，因此，橡胶供应如果没有天气问题，一定会显著提高。因此，在中长期供需均衡上没有确定的短缺。其次，供需缺口不一定存在的背景下，流动性过剩带来的大宗商品普涨客观存在，橡胶的金融属性理应会带动价格上涨，但上涨由会刺激更大的供应，或就会产生整体过剩。因此，在各种矛盾中，橡胶的方向充满变数。抛开宏观事件带来的暴涨暴跌，橡胶在当前市场下，市场认为的中性价格区间在14000~17000。低于14000会在当下显示出低估，而高于17000就会有较大的供应大增预期。因此，橡胶在供需有更确定的变动前，波动空间较大，但交易安全性不高。本周走势，nr预计反弹。但沪胶在相对偏弱背景下是否能出现反弹并不确定。操作策略：单边：趋势，多头止损后转观望。套利：多NR空ru，多混合空ru。风险因素：疫情持续时间较长，导致下游企业资金断链并倒逼；实体经济被重创；原料价格快速走低。 4目录二、各品种周度分析2.1纸浆2.2橡胶一、品种周度观点汇总 单击此处编辑母版标题样式供需变化趋向证伪，纸浆退出观望纸浆 6盘面驱动：上周纸浆呈现震荡下跌，从周度内的现货表现来看，感觉出针叶浆低价有人补货，但高位无人问津的情况。我们认为出现这一情况的原因在于1、海外浆厂给予市场的货源偏紧的感官并未改变。2、浆厂提价后7000的市场报价已经低于外盘的可获得价格。供需驱动层面，近期，从数据端以及情绪端下游需求还是有所转弱的。首先，生活纸从价格以及产量上都有显著的下行趋势。部分生活纸企业发布了停机函。其次，文化纸的开工率并没有持续性的提高，反而出现了下降。这与早期预期的旺季实际偏差略大。换而言之，从这两个下游纸种来看，看涨驱动中的需求复苏逐渐进入证伪阶段。供应偏紧也绝非完全的兑现，一二月份的纸浆进口总量是迅速增长的，虽然还未确定是否针叶浆也是同样，但一定程度上埋下了隐忧。往后来看，我们认为纸浆的价格博弈将进入国内供需预期证伪利空以及海外需求复苏下的价格上涨传导拉动利多之间的博弈。下游需求较差背景下创新高有难度，但针叶总体货源感受偏少的问题仍会限定可跌空间。预计维持高位震荡，等待终端启动。倾向于形成内盘价格走弱而进口报价持续偏强的格局。操作端，当前离场观望。操作策略：单边：观望。套利：无。风险因素：利空因素：国内股市大幅下跌、针叶浆进口大幅增长。纸浆期货策略：供需变化趋向证伪，纸浆退出观望 7上周行情走势回顾上周纸浆呈现区间震荡走势。周五日盘由于国内大宗普跌影响也出现了明显下跌，但整体看纸浆并不算弱势品种。现货在期货暴跌时反而显示出一定韧性。数据来源：卓创资讯，WIND，中信期货研究部纸浆相关价格变动纸浆期现货走势主力基差走势产品2021/3/122021/3/19涨跌漂针浆现货价格（元/吨）712571250漂阔浆现货价格（元/吨）58255675-150外盘最低针叶价格（美元/吨）9809800外盘最低阔叶价格（美元/吨）72077555针叶外盘人民币价格（元/吨）7272730836阔叶外盘人民币价格（元/吨）53645796432期货2105收盘价（元/吨）73127058-254基差（元/吨）-18767254期货-外盘人民币价（元/吨）40-250-290内盘针-阔（元/吨）13001450150期货-内盘阔叶（元/吨）19481262-6864000450050005500600065007000750080002020/1/12020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/12021/1/12021/2/12021/3/1纸浆收盘价针叶现货基准价CFR针叶人民币-600-400-200020040060080010002020/1/272020/2/172020/3/92020/3/302020/4/202020/5/112020/6/12020/6/222020/7/132020/8/32020/8/242020/9/142020/10/52020/10/262020/11/162020/12/72020/12/282021/1/182021/2/82021/3/1主力基差-山东最低可交割品 8数据来源：卓创资讯、Wind、中信期货研究部针叶部分可交割品牌国内成交价阔叶部分品牌国内成交价针叶内外价差阔叶内外价差-600-400-2000200400600420047005200570062006700720077002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/03内外价差(右轴）国内针叶低端价低端进口针叶人民币价4200520062007200山东太平洋山东银星山东马牌山东乌针布针山东凯利普随着国内价格的走弱，内外价差重回倒挂状态。上周阔叶浆走低明显，市场解读为生活纸利润较差减产带来阔叶浆需求冲击。4月合同货报价方面，交割品牌普遍报价于980~1000美元。对应完税价格在7260~7560。以最新报价看，针叶浆内外价格开始倒挂。阔叶浆4月报价较上月涨70美金。-600-400-20002004006008001000300035004000450050005500600065002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/03内外价差(右轴）山东阔叶低端价低端进口阔叶人民币价33004300530063002020/1/12020/2/12020/3/12020/4/12020/5/12020/6/12020/7/12020/8/12020/9/12020/10/12020/11/12020/12/12021/1/12021/2/12021/3/1山东阿尔派山东鹦鹉山东乌斯奇、布拉茨克山东新明星山东明星纸浆现货市场 9盘面套利情况：无风险套利窗口关闭。交易所扩容纸浆交割库数据来源：卓创资讯，WIND，中信期货研究部我国纸浆进口对盘面价差各合约无风险套利窗口4000450050005500600065007000750080008500纸浆收盘价风险套利价格仓单SP2105.SHFSP2106.SHFSP2107.SHFSP2109.SHF期货价格7058705270487022无风险套利价格721072487287740168006900700071007200730074007500各合约无风险套利窗口现货基准价取7125020000400006000080000100000120000140000160000注册仓单注册+可注册但未注册 10纸浆进口、表观消耗：1~2月木浆进口量533.3万吨，较去年同期增加增加13.7%。仅从进口量数据来说，总量上并不能感受到纸浆进口的缩减。数据来源：卓创资讯，WIND，中信期货研究部我国纸浆进口量进口木浆表观消耗20.0070.00120.00170.00220.00270.001234567891011122020201520162015201620190.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月木浆进口前5年波动区间2021前5年平均值2019 11木浆库存：截止3月18日，青岛、常熟、保定、高栏、天津港的总库存为202.5万吨，上期195.9万吨，有所增长。欧洲港口1月库存126.85万吨，环比减少3.38%。欧洲港口库存数据持续走低，对价格是有拉动作用的。数据来源：卓创资讯，WIND，中信期货研究部国内港口库存0501001502002502016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/01x 10000欧洲主要港口木浆总库存欧洲港口库存1501601701801902002102202302020/10/012020/11/012020/12/012021/01/012021/02/012021/03/01青岛+常熟+保定+高栏+天津 12纸浆出运量与浆厂库存截至2020年12月，针叶浆生产商库存35天，与上月持平，阔叶浆35天，较上月减少4天。数据来源：卓创资讯，WIND，中信期货研究部全球浆厂库存天数全球木浆出运量1501701902102302502702903102011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/0