外拓独立发展能力提升，收入结构持续优化

1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 外拓独立发展能力提升，收入结构持续优化 新城悦2020年收入同比增长41.6%至28.7亿元；毛利率同比增加1.1个百分点至30.7%；净利润同比上升60.4%至4.52亿元，高于盈喜指引的「同比增长不少于50% 」。经营性现金流约7.87亿元，约为净利润的1.6倍；在手现金约21.3亿元，同比增加37.5%。公司外拓比率明显上升，第三方总在管面积占比由2019年底约28.9%，提升至2020年底约40.7%。社区增值服务收入占比增加6.1个百分点至17.4%。我们看好新城悦的外拓及增值服务发展能力，维持「买入」评级，目标价上调至40港元。 报告內容 扎实的业绩。新城悦公告2020全年业绩，收入约28.7亿元，同比增长41.6%；毛利约8.8亿元，同比增长47%；毛利率约为30.7%，同比增加1.1个百分点；管销开支对收入之比率约为10.5%，同比改善2.1个百分点；净利润同比上升60.4%至4.52亿元，业绩胜于预期，净利润高于盈喜指引的「同比增长不少于50%」。在管面积约1.01亿平米，同比上升68.6%，亦是首次突破一亿平米大关；合约面积约2.03亿平米，同比上升33.0%。经营性现金流约7.87亿元，是净利润（扣非前）的1.6倍。在手现金（包括短期投资的金融资产）约21.3亿元，同比增加5.8亿元，或37.5%。 第三方占比上升。我们认为新城悦业绩的亮点之一是其外拓发展有明显进步，第三方总在管面积占比由2019年底约28.9%，提升至2020年底约40.7%，反映公司积极发展投拓的成果。 2020年第三方对管理规模增长之贡献超过来自新城系的项目，在管规模年度净新增4126万平米，其中来自第三方约2390万平米，约占58%。新城悦第三方拓展以直拓为主，2020年新增第三方合约面积约3595万平米，其中来自直拓之面积约1973万平米、来自并购约1622万平米。 增值服务占比上升。社区增值服务大幅增长是公司另一亮点，分部收入约4.98亿元，同比大升118.6%，主要受惠于新增服务业态如团膳团的引入，及在疫情下社区零售及生活服务需求的上升。分部收入比率由2019年约11.2%增加6.1个百分点至2020年约17.4%。虽然在收入结构改善下，分部毛利率有所下降，但仍然维持在43%的较高水平。分部毛利占比亦由2019年约21.5%，进一步提升至2020年约24.3%。社区增值服务占比上升，反映公司高利润服务渗透率有所提升，整体收入结构更趋稳健。 维持买入评级。新城悦在管规模破亿，合约规模破两亿，合管比约2倍，假设存量项目在未来三年转化，我们估算年均在管面积增长锁定约26%，若计上并购、直拓等投拓业务增长，在管规模增长率将进一步提升。同时公司亦积极拓展增值服务，加上区域深耕策略改善营运效率，将提高盈利能力。我们上調2021年/22年淨利預測4.6%/5.0%，继续看好新城悦的长远发展，维持公司「买入」评级，目标价上调至40港元，相当于30倍2022年市盈率。 风险提示：并购不确定性；增值服务发展的不确定性。 (31/12年结；百万人民币) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 2,024 2,866 4,000 5,574 7,736 增长率(%) 72.5% 41.6% 39.5% 39.4% 38.8% 净利润 282 452 649 928 1,316 增长率 (%) 85.3% 60.4% 43.4% 43.1% 41.8% 毛利率(%) 29.6% 30.7% 31.6% 32.0% 32.3% 净利润率(%) 13.9% 15.8% 16.2% 16.7% 17.0% 每股收益（人民币） 0.34 0.55 0.78 1.12 1.59 每股账面价值（人民币） 1.13 1.56 2.35 3.49 5.09 市盈率 56.1 34.7 24.4 17.0 12.0 市净率 16.9 12.2 8.1 5.5 3.7 净资产收益率(%) 31.7% 41.0% 40.4% 38.8% 37.4% 股息收益率 (%) 0.9% 1.4% 2.0% 2.9% 4.2% 数据来源：公司资料、彭博、安信国际预测 2021年3月15日 新城悦服务（1755.HK） xx公司动态xx 证券研究报告 房地产行业 投资评级： xx买入xx 目标价格： 40.00港元 现价 (2021-3-12)： 22.90港元 总市值(百万港元) 18,800 流通市值(百万港元) 5,029 总股本(百万股) 821 流通股本(百万股) 220 12个月低/高(港元) 10.8/27.65 平均成交(百万港元) 65.1 股东结构 王振华 73.2% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 32.7 32.5 43.6 绝对收益 29.0 43.4 64.5 数据来源：彭博、港交所、公司 黄焯伟 房地产行业分析师 +852-22131402 stevewong@eif.com.hk 0501001502002503000.005.0010.0015.0020.0025.0030.009/9/2023/9/207/10/2021/10/204/11/2018/11/202/12/2016/12/2030/12/2013/1/2127/1/2110/2/2124/2/2110/3/21成交额(百万港元)1755.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 2 公司动态/新城悦服务 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：新城悦业绩摘要 . (百万元) 2019年 2020年 同比变动 上半年 下半年 上半年 下半年 收入 856.25 1,167.78 2,024.03 1,221.65 1,644.80 2,866.45 41.6% 物业管理服务 397.54 451.42 848.96 529.79 725.34 1,255.14 47.8% 开发商增值服务 274.21 373.54 647.75 298.31 426.42 724.73 11.9% 社区增值服务 95.05 132.65 227.70 185.10 312.56 497.66 118.6% 智慧园区服务 89.46 210.16 299.62 208.45 180.47 388.92 29.8% 毛利 249.90 349.98 599.88 364.14 516.62 880.77 46.8% 物业管理服务 111.77 130.57 242.34 169.71 222.91 392.62 62.0% 开发商增值服务 68.16 112.27 180.43 84.42 126.03 210.45 16.6% 社区增值服务 57.93 71.01 128.94 78.96 135.06 214.01 66.0% 智慧园区服务 12.04 36.13 48.17 31.06 32.63 63.68 32.2% 毛利率 (%) 29.2% 30.0% 29.6% 29.8% 31.4% 30.7% 1.1百分点 物业管理服务 28.1% 28.9% 28.5% 32.0% 30.7% 31.3% 2.7百分点 开发商增值服务 24.9% 30.1% 27.9% 28.3% 29.6% 29.0% 1.2百分点 社区增值服务 60.9% 53.5% 56.6% 42.7% 43.2% 43.0% -13.6百分点 智慧园区服务 13.5% 17.2% 16.1% 14.9% 18.1% 16.4% 0.3百分点 銷售費用 (3.94) (7.41) (11.35) (9.70) (13.50) (23.20) 管理費用 (100.96) (143.25) (244.22) (127.64) (151.18) (278.82) 营业利润 145.00 199.31 344.32 226.80 199.31 199.31 -42.1% 营业利率 (%) 16.9% 17.1% 17.0% 18.6% 12.1% 7.0% -10.1百分点 净利润 124.10 177.75 301.85 205.52 283.57 489.09 62.0% 其中，归属公司拥有人 117.25 164.77 282.01 188.93 263.46 452.39 60.4% 净利润率 (%) 13.7% 14.1% 13.9% 15.5% 16.0% 15.8% 1.8百分点 管理规模（百万平米） 总签约面积 132.80 152.78 167.03 203.14 33.0% 待转化合同管理面积 88.37 92.63 95.81 101.72 9.8% 收费面积 44.43 60.15 71.22 101.42 68.6% 总关联方收费面积 32.55 42.80 46.21 60.15 40.6% . 资料来源：公司资料、安信国际整理 3 公司动态/新城悦服务 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 合并损益表 (人民币百万) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 收入 2,024 2,866 4,000 5,574 7,736 物业管理服务 849 1,255 1,872 2,702 3,876 开发商增值服务 648 725 877 1,061 1,284 社区增值服务 228 498 745 1,153 1,722 智慧园区服务 300 389 506 657 854 销售成本 (1,424) (1,986) (2,737) (3,792) (5,235) 毛利 600 881 1,263 1,782 2,501 管理和营销开支 (256) (302) (400) (557) (774) 融资收入(成本) 10 15 21 29 40 合营/联营公司 - - - - - 其他 37 43 42 51 61 税前利润 392 636 926 1,305 1,829 所得税费用 (90) (147) (231) (326) (457) 年度利润 302 489 694 979 1,371 非控制权益 20 37 46 50 55 归属权益利润 282 452 649 928 1,316 税息折摊前利润 391 632 917 1,289 1,803 息税前利润 382 622 905 1,276 1,788 每股盈利 (人民币) 0.34 0.55 0.78 1.12 1.59 每股股息 (人民币) 0.18 0.28 0.39 0.56 0.79 资料来源：公司资料、安信国际 主要比率 (人民币百万) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 增长（％） 收入 72.5% 41.6% 39.5% 39.4% 38.8% 税息折摊前利润 85.8% 61.6% 45.0% 40.6% 39.9% 息税前利润 84.0% 63.0% 45.6% 41.0% 40.2% 净利润 85.3% 60.4% 43.4% 43.1% 41.8% 利润率（％） 毛利 29.6% 30.7% 31.6% 32.0% 32.3% 税息折摊前利润 19.3% 22.1% 22.9% 23.1% 23.3% 息税前利润 18.8% 21.7% 22.6% 22.9% 23.1% 净利润 13.9% 15.8% 16.