“学海拾珠”系列之三十一：基本面分析法下识别价值/成长溢价的来源

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 基本面分析法下识别价值/成长溢价的来源 ——“学海拾珠”系列之三十一 [Table_RptDate] 报告日期：2021-02-22 [Table_Author] 分析师：严佳炜 执业证书号：S0010520070001 邮箱：yanjw@hazq.com 分析师：朱定豪 执业证书号：S0010520060003 邮箱：zhudh@hazq.com 联系人：吴正宇 执业证书号：S0010120080052 邮箱：wuzy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.《度量beta风险新视角：盈利beta因子——“学海拾珠”系列之二十五》2021-01-04 2.《基金竞争格局对alpha持续性的影响——“学海拾珠”系列之二十六》2021-01-11 3.《市场竞争对行业收益的影响——“学海拾珠”系列之二十七》2021-01-18 4.《公募基金投资者是否高估了极端收益的概率？——“学海拾珠”系列之二十八》2021-01-25 5.《不同的经济环境下应如何配置资产——“学海拾珠”系列之二十九》2021-02-01 6.《有多少分析师建议是有价值的？——“学海拾珠”系列之三十》2021-02-08 主要观点： [Table_Summary] 本篇是“学海拾珠”系列第三十一篇。本文在理论和实证上均证明了价值/成长溢价效应源自于对公司基本面的预期偏差，而不存在于没有事前预期偏差的公司中，为现有的相关研究做出了贡献。 ⚫ 在估值隐含的市场预期与实际基本面表现相一致的公司中，价值/成长溢价效应在统计上不显著 传统价值/成长溢价策略的收益集中在那些其当前价值/成长类别所隐含的市场预期与它们的实际基本面表现不一致的公司中。在样本期内，这种与市场预期不一致的价值/成长溢价策略的收益是稳定且显著的。 ⚫ 盈利公告窗口收益、分析师的预测误差和预测修正进一步为价值/成长组合中存在系统性的预期误差提供直接证据 基本面表现较差的成长型公司更有可能未达到分析师预测的盈利，经历盈利预测下调，并产生负的盈利公告窗口收益，而业绩表现好的价值型公司更可能超出分析师的预期，经历盈利预测上调，并产生正的盈利公告窗口收益。 ⚫ 投资者情绪高涨的时期，价值/成长溢价策略收益更高 在投资者情绪高涨（低落）的时期，基本面表现与市场预期不一致的价值/成长溢价策略的收益最大（最小），而与预期一致的价值/成长策略在这些时期的收益没有显著差异。 ⚫ 风险提示 本文结论基于历史数据与海外文献进行总结；不构成任何投资建议。 [Table_StockNameRptType] 金融工程 专题报告 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 20 证券研究报告 正文目录 1 简介 ....................................................................................................................................................................................................... 4 2 研究设计和实证预测 .......................................................................................................................................................................... 5 2.1 度量价值/成长和基本面表现 ...................................................................................................................................................................... 5 2.2 核心实证预测和检验 ..................................................................................................................................................................................... 6 2.3 投资组合的构建和投资组合收益的测算 ................................................................................................................................................ 7 2.4 样本选择标准和描述性统计 ....................................................................................................................................................................... 8 3 实证结果：价值/成长溢价取决于事前预期误差........................................................................................................................... 9 4 实证结果：关于价值/成长投资组合的预期误差的证据 ............................................................................................................ 13 4.1 盈利公告窗口收益 ....................................................................................................................................................................................... 13 4.2 分析师预测的误差和修正 ......................................................................................................................................................................... 14 4.3 预测误差和修正的多元分析 .................................................................................................................................................................... 15 5 稳健性检验 ........................................................................................................................................................................................ 17 5.1 资产定价模型和FF因子载荷 ................................................................................................................................................................. 17 5.2 企业基本面的替代度量 ............................................................................................................................................................................. 17 5.3 有关信息范围对不一致和一致的价值/成长投资策略的影响的证据......................................................................................... 18 5.4 来自替代价值/成长投资策略的证据 ..................................................................................................................................................... 18 6 预期误差和投资者情绪.................................................................................................................................................................... 18 7 结论 ..................................................................................................................................................................................................... 19 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 19 [Table_CommonRptType] 金融工程 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 20