固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 如何看待主要央行政策立场与当前大类资产表现的关系？ 证券研究报告 2021年02月19日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 陈宝林 分析师 SAC执业证书编号：S1110519080002 chenbaolin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：春节假期需要注意哪些国内外经济情况？-宏观利率周报（2021-02-17）》 2021-02-17 2 《固定收益：连续跑输股指后，低估值转债的舞台是否到来？-可转债市场周报（2021.02.17）》 2021-02-17 3 《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资 产 证 券 化 市 场 周 报（2021-02-17）》 2021-02-17 海外资产配置专题 摘要 如何看待主要央行的货币政策立场？ 受国内通胀低迷、四季度经济、就业复苏放缓、疫情再次扩散下不确定性加强的影响，1月海外三大主要央行均维持了宽松的货币政策立场，同时对疫苗与疫情发展保持较高关注。 在具体货币政策执行上，由于欧日央行已提前加强货币政策工具的支持力度，且美联储进一步打消了市场的“taper”预期，美欧日央行按兵不动的选择均基本符合市场预期。 如何看待海外央行关注对大类资产的影响？ 整体来看，宏观经济数据、财政刺激、疫情与疫苗发展、原油减产协议，这些可能影响政策效应确认、供需关系与风险偏好的因素对大类资产的影响较大，而联储为代表的主要央行提供了市场行为最为稳定的放松预期。这一预期叠加诸多因素直接推动通胀预期的上行和市场交易通胀的行为。 但需要注意的是，随着近期海外疫情防控取得显著成效，市场交易通胀的同时也需要关注美联储看到就业与通胀目标取得“实质性”进展的时间可能提前。 在各国央行更灵活的货币政策框架下，如若看到就业与通胀目标取得“实质性”进展，不排除边际调整当前货币政策立场的可能。当然这其中最大的问题还是时间和节奏。 风险提示：海外经济与就业复苏超预期、海外疫情与疫苗发展超预期、海外通胀走势超预期，海外央行货币政策立场转变超预期。 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 当前主要央行货币政策持何立场？ ........................................................................................... 3 2. 主要央行货币政策行为如何影响大类资产？ .......................................................................... 7 3. 小结 ............................................................................................................................................... 10 图表目录 图1：美国最新失业率仍远低于联储目标（%） ................................................................................... 3 图2：1月新增非农就业4.9万人，不及预期的10万人（千人） ............................................... 3 图3：美国PCE、核心PCE（%） ............................................................................................................... 3 图4：美联储加息点阵图 ............................................................................................................................... 3 图5：欧洲区HICP与核心HICP（%） ..................................................................................................... 4 图6：欧元区政策利率（%） ........................................................................................................................ 4 图7：欧元区出口与汇率（%） ................................................................................................................... 5 图8：日本通胀率（%） ................................................................................................................................. 6 图9：北海布伦特原油期货（美元/桶） ................................................................................................. 7 图10：伦敦现货黄金（美元/盎司） ........................................................................................................ 8 图11：美元指数与美德10年国债利差（BP） .................................................................................... 8 图12：美债10Y与美债1Y收益率（%） ................................................................................................ 9 图13：美国CPI与核心CPI（%） .............................................................................................................. 9 图14：美国隐含通胀预期抬头（%） ....................................................................................................... 9 表1：美联储官员对经济复苏、疫苗、货币政策等问题的发言 ..................................................... 4 表2：欧洲央行官员对经济复苏、疫苗、货币政策等问题的发言 ................................................ 5 表3：2020年以来美、欧、日央行对比 ................................................................................................. 6 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 全球市场开始交易通胀，而这其中流动性始终是关键变量，那么各国央行到底是如何看待当前的宏观与金融形势，最近的权威发声是1月央行议息会议，我们再度回顾，希望能够给出进一步的观察视角。 1. 当前主要央行货币政策持何立场？ 1月议息会议，美联储重申了货币政策宽松立场，仍然关注疫苗和疫情扩散对就业、通胀和经济前景带来的风险。在此次会议声明中，美联储将其对经济基本面的判断从“经济、就业持续复苏”调整为“经济、就业复苏放缓”，还重申了“需求疲软与石油价格对通胀的压制”、以及“经济复苏路径将很大程度上取决于病毒的传播过程”，并首次提出对疫苗接种进程的关注。 图1：美国最新失业率仍远低于联储目标（%） 图2：1月新增非农就业4.9万人，不及预期的10万人（千人） 资料来源：WIND、天风证券研究所 资料来源：WIND、天风证券研究所 市场taper顾虑暂缓。此前12月会议纪要中关于“一旦最大就业和价格稳定目标取得实质性进展，就可以开始逐步减少QE规模”的讨论一度引发了市场对于美联储可能消减QE规模的讨论。但随着美联储对经济基本面的判断调整为“经济、就业复苏放缓”，并反复重申当前讨论“taper”为时过早，市场对于美联储消减QE的顾虑基本解除。 会后美联储货币政策的新框架《关于长期目标与货币政策战略的声明》正式生效。随着美联储货币政策的通胀目标转变为平均目标制，通胀目标对美联储货币政策的制约放松，明后两年市场可以不用担心美联储加息，因此通胀预期随之而上升。 图3：美国PCE、核心PCE（%） 图4：美联储加息点阵图 资料来源：WIND、天风证券研究所 资料来源：FED、天风证券研究所 固定收益 | 固定收益定期 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 表1：美联储官员对经济复苏、疫苗、货币政策等问题的发言 时间 人物、发言 2021.2.18 美联储雷纳德：最大限度的就业是我们政策框架的核心。 2021.2.11 美联储主席鲍威尔：美联储承诺将竭尽所能地促进就业。FOMC将继续实施QE，直至看到（美国经济出现）实质性的进一步进展。美联储在货币政策上“耐心地表现出宽松立场”具有重要意义。 2021.2.5 美联储乔治：美联储距离实现目标还很远，对调整债券购买时机进行预测还为时过早。 2021.2.4 美联储梅斯特：我们希望避免重演“缩减恐慌”（Taper Tantrum）。根据新版政策框架，如果美联储收紧货币政策的时间较晚，那也不足为虑。 2021.2.4 美联储埃文斯：现在讨论美联储（缩减）债券购买力度还显得操之过急。如果失业率到2021年年底下降至4.5%，我将感到安心。 2021.2.4 美联储布拉德：美联储新版政策框架已经帮助推高通胀预期。 2021.1.30 美联储卡普兰：美国经济所面临的下行风险包括新冠肺炎疫苗的效果和那些变异毒株的传播。缩减恐慌留下的教训值得谨记。 2021.1.14 美联储主席鲍威尔：如果没有看到令人不安的通胀和失衡，美联储将不会加息。现在还不是谈论美联储退出（资产购买和低利率政策）的时候。再次强调核心PCE的重要性。 资料来源：WIND、天风证券研究所 1月欧洲央行重申了非常宽松的货币政策立场，关注价格稳定、维持有利的融资条件、以及疫苗与疫情发展。由于欧洲央行已经在12月的议息会议中提高了多项货币政策工具的支持力度，本次欧洲央行按兵不动。 具体而言，鉴于疫情再次扩散带来的经济影响，为了保持有利的融资条件，支持信贷流向经济的所有部门。12月欧洲央行除了维持负利率与保持资产购买计划（APP）每月200亿欧元的净购买额外，还加强