四季度当季业绩增长亮眼，看好所选赛道和长期发展

计算机 2021年02月08日 深信服 (300454) 四季度当季业绩增长亮眼，看好所选赛道和长期发展 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司事项点评 推荐（维持） 现价：285.43元 主要数据 行业 计算机 公司网址 www.sangfor.com.cn 大股东/持股 何朝曦/20.36% 实际控制人 何朝曦、熊武、冯毅 总股本(百万股) 414 流通A股(百万股) 214 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 1,181.16 流通A股市值(亿元) 609.91 每股净资产(元) 10.88 资产负债率(%) 38.2 行情走势图 证券分析师 付强 投资咨询资格编号 S1060520070001 f uqiang021@pingan.com.cn 闫磊 投资咨询资格编号 S1060517070006 010-56800140 y anlei511@pingan.com.cn 投资要点 事项： 公司发布2020年业绩快报。快报显示，2020年公司实现营业总收入54.58亿元，同比增长18.92%；实现归母净利润8.03亿元，同比增长5.75%。 平安观点：  公司正处在转型发展期，收入增速放缓但盈利符合预期。公司正逐步成长为一家综合性IT基础设施企业，产品和服务涵盖了智能安全、云计算和新IT领域。2020年，公司处在转型的关键时期，意图在确保安全业务平稳较快发展的基础上，将云计算摆在更为优先的位置，力求在云计算这个大赛道上获得更多的市场份额。但战略转型都会有一段磨合期，公司在资源配置和经营打法上都需要做比较大调整。2020年公司在调整过程中确实遇到一些困难和阻碍，战略转型和管理提效进度相对较慢，加上疫情、服务收入递延（影响金额1.91亿元）等因素影响，收入增速较2019年出现下降。2020年，公司收入增长18.92%，增速较上年下降了23.43个百分点；归母净利润增长5.75%，该增速同我们对公司三季报点评中对全年的预期基本一致（预测值为增长5.3%）。  当季经营状况逐季向好，4季度表现尤为亮眼。随着国内疫情的逐步控制，公司产品销售逐季向好，业绩也在回升。1-4季度，公司当季收入分别为6.09亿、11.35亿、15.00亿和22.14亿元，同比分别下降5.12%、增长23.82%、增长21.68%和23.11%。在2019年4季度公司收入基数较高（增长54.80%）基础上，2020年4季度收入增速仍超过了20%，表现良好。1-4季度分别实现净利润-1.94亿、0.68亿、1.95亿和7.33亿元，其中4季度当季净利润增速实现转正，大幅增长64.36%。  公司核心逻辑并未发生变化，持续看好公司发展。首先，在数字经济发展的大背景下，中小企业信息化投入增长预计更为迅速，公司在该领域的渠道覆盖较为全面，预计云计算和安全业务都会受益；其次，随着公司定向增发项目的实施，公司在云安全、高级威胁防护、网络安全服务方面的竞 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3224 4590 5458 7188 9362 YoY(%) 30.4 42.3 18.9 31.7 30.2 净利润(百万元) 603 759 803 1049 1372 YoY(%) 5.2 25.8 5.8 30.6 30.8 毛利率(%) 73.3 72.2 70.4 69.3 68.3 净利率(%) 18.7 16.5 14.7 14.6 14.7 ROE(%) 17.6 17.6 13.5 15.1 16.6 EPS(摊薄/元) 1.46 1.83 1.94 2.53 3.31 P/E(倍) 195.8 155.6 147.2 112.6 86.1 P/B(倍) 34.4 27.3 19.9 17.0 14.3 -50%0%50%100%Feb-20May-20Aug-20Nov-20深信服沪深300证券研究报告 深信服﹒事项点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4 争力也将显著增强，2021-2022年有望形成新的增长点；再次，公司在渠道和技术方面的优势依然明显，业界领先的渠道体系将帮助企业在数字化市场中获得更多市场份额，持续较高的研发投入将使得公司始终站在市场前沿，毛利率有望维持在较高水平；最后，公司滚动式的股权激励计划将进一步激发内部员工的战斗力并留住核心人才，有利于公司长远的发展。  投资建议：公司是国内网络安全行业的一线企业，也是云计算、基础网络领域的重要参与者，目前正处在战略转型期，发力云计算和新安全。随着国内数字经济发展的提速，以及战略转型的加快，公司将持续受益。结合公司2020年业绩快报以及我们对行业发展趋势的判断，我们调整了公司的盈利预测，预计2020-2022年净利润为8.03、10.49、13.72亿元（原预测为7.99、10.70、14.17亿元），对应EPS分别为1.94元、2.53元和3.31元，PE分别为147.2X、112.6X和86.1X。公司作为网络安全和私有云解决方案的龙头企业，盈利增速虽有波动，但我们坚定看好其所在赛道以及战略调整方向。相比盈利，建议投资者可更加关注公司的营收增长，我们坚定看好公司中长期发展，维持对公司的“推荐”评级。  风险提示：（1）行业竞争加剧，企业毛利率下降的风险。公司所处的网络安全、云计算板块，是国家重点鼓励发展的领域，市场需求增长确定性较高，竞争对手可能增多，公司整体毛利率可能出现下滑。（2）网络安全和云计算等行业增长不及预期。公司是国内网络安全龙头企业，同时也是云计算解决方案的主要提供商之一，其收入增长与行业发展趋势密切相关。如果网络安全、云计算行业增速低于预期，则公司相关业务发展将受到显著影响。（3）研发投入不能带来收入和盈利增长的风险。公司研发投入金额和强度在行业内都处于领先地位，但是如果研发方向选择失误或者进度不及预期，可能会给公司收入和盈利的增长带来不利影响。 深信服﹒事项点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2671 4426 6436 8193 现金 325 2021 3618 5188 应收票据及应收账款 410 443 680 783 其他应收款 38 65 70 106 预付账款 36 21 54 44 存货 201 215 353 411 其他流动资产 1661 1661 1661 1661 非流动资产 4102 4110 4154 4212 长期投资 29 59 89 118 固定资产 264 237 241 240 无形资产 271 292 316 346 其他非流动资产 3537 3523 3509 3508 资产总计 6772 8537 10591 12405 流动负债 2223 2364 3405 3891 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 376 432 672 814 其他流动负债 1847 1933 2733 3077 非流动负债 228 228 228 228 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 228 228 228 228 负债合计 2451 2592 3633 4119 少数股东权益 0 0 0 0 股本 409 414 414 414 资本公积 2427 3321 3321 3321 留存收益 1844 2606 3589 4852 归属母公司股东权益 4321 5945 6958 8286 负债和股东权益 6772 8537 10591 12405 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 1145 826 1576 1504 净利润 759 803 1049 1372 折旧摊销 121 126 155 179 财务费用 -123 -153 -223 -314 投资损失 -29 -29 -29 -29 营运资金变动 267 81 627 300 其他经营现金流 150 -2 -2 -3 投资活动现金流 -1671 -104 -167 -205 资本支出 322 -21 14 28 长期投资 -1459 -30 -30 -30 其他投资现金流 -2808 -154 -183 -206 筹资活动现金流 224 974 188 270 短期借款 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 6 5 0 0 资本公积增加 404 894 0 0 其他筹资现金流 -186 75 188 270 现金净增加额 -301 1696 1596 1570 利润表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 4590 5458 7188 9362 营业成本 1277 1614 2204 2968 营业税金及附加 53 64 84 109 营业费用 1608 1856 2372 3089 管理费用 192 304 359 374 研发费用 1141 1365 1653 2060 财务费用 -123 -153 -223 -314 资产减值损失 -1 0 0 0 其他收益 319 319 319 319 公允价值变动收益 7 2 2 3 投资净收益 29 29 29 29 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 789 759 1089 1427 营业外收入 5 6 5 4 营业外支出 3 2 2 2 利润总额 791 763 1092 1429 所得税 32 -40 44 57 净利润 759 803 1049 1372 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 759 803 1049 1372 EBITDA 902 854 1162 1475 EPS（元） 1.83 1.94 2.53 3.31 主要财务比率 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 42.3 18.9 31.7 30.2 营业利润(%) 28.4 -3.8 43.5 31.0 归属于母公司净利润(%) 25.8 5.8 30.6 30.8 获利能力 - - - - 毛利率(%) 72.2 70.4 69.3 68.3 净利率(%) 16.5 14.7 14.6 14.7 ROE(%) 17.6 13.5 15.1 16.6 ROIC(%) 16.7 12.5 13.6 14.7 偿债能力 - - - - 资产负债率(%) 36.2 30.4 34.3 33.2 净负债比率(%) -3.5 -31.0 -49.5 -60.5 流动比率 1.2 1.9 1.9 2.1 速动比率 1.0 1.7 1.7 1.9 营运能力 - - - - 总资产周转率 0.8 0.7 0.8 0.8 应收账款周转率 12.8 12.8 12.8 12.8 应付账款周转率 4.0