敏华控股（ ）公司动态点评 2021年01月17日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2021年01月17日 目前股价（港元） 16.20 总市值（亿港元） 616.3 流通市值（亿港元） 616.3 总股本（万股） 380,414.52 流通股本（万股） 143,574.36 12个月最高/最低 18.16/3.62 分析师：张潇 S1070518090001 ☎ 0755-83881635  xiaozhang@cgws.com 分析师：林彦宏 S1070519060001 ☎ 0755-83881635  linyh@cgws.com 联系人（研究助理）：邹文婕 S1070119010007 ☎ 0755-83559624  zouwenjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 定增加码产能扩建及信息化建设，夯实优势助力份额提升 ——敏华控股（1999.HK ）公司动态点评 FY2019 FY2020 FY2021E FY2022E FY2023E 营业收入（百万港元） 11,257.79 12,144.30 15,734.47 19,995.74 25,395.77 (+/-%) 12.27% 7.87% 30.87% 25.39% 27.13% 净利润（百万港元） 1,363.23 1,638.06 1,988.19 2,597.73 3,252.98 (+/-%) -11.89% 20.16% 21.37% 30.66% 25.22% 摊薄EPS（港元/股） 0.36 0.43 0.51 0.65 0.82 PE 45.5 37.9 31.8 24.8 19.8 资料来源：长城证券研究所 ◼ 事件：配售1.5亿新股，募集资金将用于产能扩建。2021年1月15日公司公告，将配售（定增）1.5股新股，占发行前总股本的3.94%。配售价格为15.85港元（较前收盘价折价8.0%），预计募集资金23.77亿港元（折合人民币约20亿元）。募集资金将用于扩展中国工厂生产设施、信息化新零售、增加门店数量等。 ◼ 募集资金主要用于产能扩建，保障内销中长期产能储备。公司目前已在天津、吴江、重庆、惠州响水河布局四大内销生产基地，合计设计最大产能115万套，基本形成覆盖全国的产能布局。FY21H1内销沙发销量34.2万套，产能利用率（爬坡率）约60%。公司另有筹建中的西安基地产能30万套，可保障未来2-3年内销产能供给。本次定增后，公司将获得充裕资金用于产能的进一步扩建，国内产能区位布局将得到进一步优化，为中长期内销的持续增长提供充足的产能支撑。 ◼ 定增加速信息化布局，有望进一步扩大优势。除产能扩建外，募集资金还将用于信息化新零售的建设。目前，公司已在信息化新零售布局方面领先软体同行，率先全面实现SAP和门店可视化，并推进终端CRM系统上线。用户的数据积累促进公司产品及营销能力进化，同时也能扩大单个经销商的管理半径，助力小商做大。公司于20年11月引入具有丰富跨国互联网企业管理经验、已与敏华在新零售领域合作多年的冯国华先生担任CEO一职，表明公司对信息化新零售的建设决心再升级。在定增募集资金加持及冯总的带领下，公司有望继续扩大信息化优势。 ◼ 内销从量变到质变，市场份额有望持续扩大。2020年公司内销增速突飞猛进，核心原因是过去3年内部能力不断优化带来质变。在渠道端，在“敏华大学”、信息化升级等多重赋能下，经销团队战斗力充足，原有经销商扩店意愿较强，规模不断壮大，新商也具有较强的合作意愿，为公司渠道加速布局提供底层支撑。在产品端，公司通过产业链整合突破产品设计壁垒，并大幅降低制造成本，推出更多契合小户型和年轻人的功能沙发产品，-100%-50%0%50%100%150%200%20-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-12敏华控股恒生指数核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 轻工制造 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 降低消费门槛，促进功能沙发的普及并得到市场的广泛认可。在管理层面，公司持续扩充团队，引入年轻血液，更好贴近年轻消费群体需求并更好地拥抱直播电商等新兴机会。多维度改革令公司取得质变成长，后续随着募集资金的投入，公司生产及零售端优势有望得到进一步夯实，有助于市场份额继续扩大。 ◼ 投资建议：定增募集资金投入将有助于公司内销生产基地布局进一步均衡，为中长期内销增长提供产能保障；同时信息化建设持续深化，市场地位不断夯实，未来份额有望持续提升。预计FY21/22 净利润分别为19.9/26亿港元，考虑定增摊薄后EPS为0.51/0.65，对应PE31、25X，维持【强烈推荐】评级。 ◼ 风险提示：原材料价格持续上涨，国内开店速度不及预期，外销需求变化，行业竞争加剧等。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） FY2019 FY2020 FY2021E FY2022E FY2023E 主要财务指标 FY2019 FY2020 FY2021E FY2022E FY2023E 营业收入 11,257.79 12,144.30 15,734.47 19,995.74 25,395.77 成长性 营业成本 7,421.14 7,726.60 10,180.21 12,797.28 16,253.29 营业收入增长 12.27% 7.87% 30.87% 25.39% 27.13% 销售费用 1,806.18 2,001.75 2,596.19 3,299.30 4,190.30 营业成本增长 18.10% 4.12% 31.76% 25.71% 27.01% 管理费用 550.24 622.08 755.25 919.80 1,117.41 营业利润增长 -11.57% 16.92% 28.73% 35.62% 28.78% 财务费用 79.34 155.95 94.41 119.97 152.37 利润总额增长 -10.77% 22.95% 19.58% 29.77% 25.14% 投资净收益 -4.13 0.81 - - - 净利润增长 -11.89% 20.16% 21.37% 30.66% 25.22% 营业利润 1,400.89 1,637.92 2,108.42 2,859.39 3,682.39 盈利能力 营业外收支 318.82 470.51 413.79 413.79 413.79 毛利率 34.08% 36.38% 35.30% 36.00% 36.00% 利润总额 1,258.74 1,490.02 2,052.34 1,922.65 1,715.58 销售净利率 12.47% 13.93% 12.98% 13.26% 13.02% 所得税 311.35 417.25 480.09 621.52 789.26 ROE 22.37% 25.34% 33.75% 51.69% 65.06% 少数股东损益 41.00 53.93 53.93 53.93 53.93 ROIC 2.51% 3.44% 4.89% 6.14% 7.79% 净利润 1,363.23 1,638.06 1,988.19 2,597.73 3,252.98 营运效率 资产负债表 （百万港元） 销售费用/营业收入 15.78% 15.78% 16.48% 16.50% 16.50% 流动资产 5,575.31 5,666.18 7,426.81 7,541.68 10,296.84 管理费用/营业收入 4.89% 5.12% 4.80% 4.60% 4.40% 货币资金 1,438.34 2,020.25 1,621.85 1,693.48 1,778.53 财务费用/营业收入 0.70% 1.28% 0.60% 0.60% 0.60% 应收账款 1,877.02 1,683.04 2,536.31 2,602.18 3,662.46 投资收益/营业利润 -0.29% 0.05% 0.00% 0.00% 0.00% 应收票据 567.34 472.28 481.52 507.05 486.95 所得税/利润总额 18.15% 19.78% 19.03% 18.99% 19.27% 存货 1,847.03 1,730.63 2,983.13 2,942.42 4,583.37 应收账款周转率 9.94 9.64 9.64 9.64 9.64 非流动资产 7,570.47