投资要点： ➢ 高基数效应下出口、进口仍维持较高增速，资本跨境流动平稳。12月出口、进口增速分别较上月降低3.0、提高2.0个百分点至18.1%、6.5%。去年同期出口、进口基数较高，但在高基数效应作用下仍维持高增长，表明出口和进口需求强劲。2020年以来对香港出口与进口增速之差持续为正，反映汇率预期趋稳，资本跨境流动平稳。 ➢ 12月我国对东盟、美国等主要贸易伙伴出口保持高增长，助力出口高景气延续；机电产品是拉动出口增长主力，纺织纱线、医疗器械等防疫物资对出口的拉动作用继续减弱，我国出口商品结构逐步向常态回归。当前海外供给端仍面临缺口，预计全球不均衡复苏下，我国出口供给替代效应仍有一年窗口期，出口高景气料将延续，但随着发达经济体疫苗普及后产能恢复，下半年出口中枢或有所回落。 ➢ 主要进口商品量价齐升，内需回暖致进口增速提高。但未来数月国内仍受疫情冲击，内需修复斜率或有所放缓，进口增速短期或有波动。 ➢ 海外经济继续复苏，外需仍有支撑。12月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数继续位于扩张区间，且美国、欧元区等主要发达经济体PMI创30多个月以来新高，经济修复提速。其他景气指标亦显示，当前欧美等经济体的实际经济情况好于预期，投资者对未来6个月内持乐观预期。在发达经济体采取疫苗接种和疫情防控，同时刺激政策持续的背景下，预计外需对出口仍有支撑。但在疫苗普及前外需仍面临疫情冲击，不确定性较大。 ➢ 贸易结构继续趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重提高，1-12月份达到59.8%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，1-12月份两者比重分别为30.0%和59.5%，位于2015年以来的高点。 财信研究院 宏观团队 陈然 宏观经济研究中心 研究员 邮箱：chenran@hnjrkg.com 财信宏观经济研究中心微信号 2021年1月14日 宏观经济 出口高景气延续，内外需持续修复 ——2020年12月外贸数据点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、高基数效应下出口、进口仍维持较高增速，跨境资金流动平稳 ................... 3 二、内需回暖致进口增速回升 ................................................................................... 4 三、出口高景气延续 ................................................................................................... 4 四、全球经济继续复苏，外需对出口仍有支撑 ....................................................... 5 五、贸易结构继续趋于优化 ....................................................................................... 6 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 事件：据海关统计，12月当月全国进出口总额4856.8亿美元，同比增长12.9%。其中，出口2819.3亿美元，同比增长18.1%；进口2037.5亿美元，同比增长6.5%；贸易差额为781.7亿美元，环比增加3.7%（见图1）。 一、高基数效应下出口、进口仍维持较高增速，跨境资金流动平稳 从基数效应的影响看，2019年12月出口、进口同比增速分别为8.1%和16.7%，分别较2019年11月份提高9.3和提高15.7个百分点，表明去年12月出口、进口基数较高，不利于2020年12月出口、进口增速的提高，但当月增速仍在高位，反映出口和进口增长强劲。 ➢ 图1：12月份进出口增速变动 ➢ ➢ 图2：12月份香港贸易提升出口增速 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ 注：2020年2月为1-2月的累计值 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 图3：人民币升贬值预期与对香港进出口增速差 ➢ ➢ 图4：12月主要商品进口金额增速（%） ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 剔除香港进出口贸易数据后，12月出口、进口同比增速分别为17.2%和6.5%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别降低0.9个百分点和保持不变（见图2）。出口增速降低较多，表明香港贸易提升了12月出口增速。 后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，境内资产存-30-20-100102030-10001002003004005006007008002019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-12贸易差额:当月值(亿美元)出口金额:当月同比（右轴）进口金额:当月同比（右轴）-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.02019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-12出口增速:剔除香港后变动进口增速:剔除香港后变动6.06.26.46.66.87.07.2(160)(110)(60)(10)40902011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-12中国香港:出口累计同比-进口累计同比平均汇率:美元兑人民币（右轴，逆序）-60-40-20020406080100成品油(海关口径)原油肥料大豆钢材初级形状的塑料粮食鲜、干水果及坚果纸浆农产品铜矿砂及其精矿集成电路铁矿砂及其精矿汽车和汽车底盘食用植物油煤及褐煤% % 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 在通过虚假贸易将人民币转移到香港的可能，导致从香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间；反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。12月份对香港地区的出口增速高于进口增速，表明资本跨境流动趋于稳定。 二、内需回暖致进口增速回升 为了分析12月进口增速上升，是否是国内需求回暖所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速较大的商品，判断它们进口金额增长是基于数量的增加还是源于价格的上涨。如果是前者，那么说明国内需求增加，反之则相反。 12月煤及褐煤、食用植物油、汽车和汽车底盘、铁矿砂及其精矿、集成电路、铜矿砂及其精矿、农产品、纸浆、鲜干水果及坚果、粮食、初级形状的塑料等11种商品进口金额增幅较大。在这11种商品中，有8种商品进口数量提升，7种商品进口价格提升（见图5、6），表明12月进口金额增长是主要进口商品量价齐升引起的，反映了国内进口需求增加。12月PMI进口录得50.4，连续4个月位于扩张区间，也侧面反映内需延续修复趋势。 预计进口仍将继续受内需回暖影响企稳增长，但未来数月国内仍受疫情冲击，内需修复斜率或有所放缓，进口增速短期有波动可能。 图5：12月主要商品进口数量增速（%） 图6：12月主要商品进口价格增速（%） ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 三、出口高景气延续 12月出口继续受益于全球经济复苏和国内生产端率先恢复以弥补海外供给端缺口，延续高景气。截至2020年11月，主要发达经济体工业生产指数增速仍低于往年水平（见图7），产能尚未完全恢复，供给端面临缺口，我国出口在“补缺口”效应下维持高增长。 分国家看，出口高增长源于对东盟、美国等主要贸易伙伴出口增速保持高位。12月我国对欧盟、东盟、美国、日本、金砖国家等主要贸易伙伴出口增速分别较上月变动-60-40-20020406080100成品油(海关口径)原油肥料大豆钢材初级形状的塑料粮食鲜、干水果及坚果纸浆农产品铜矿砂及其精矿集成电路铁矿砂及其精矿汽车和汽车底盘食用植物油煤及褐煤-40-200204060成品油(海关口径)原油肥料大豆钢材初级形状的塑料粮食鲜、干水果及坚果纸浆农产品铜矿砂及其精矿集成电路铁矿砂及其精矿汽车和汽车底盘食用植物油煤及褐煤 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 5 / 8 请务必阅读正文之后的免责条款 -4.3、8.4、-11.6、2.6、-16.9个百分点至4.3%、18.4%、34.5%、8.2%、2.4%（见图8、9）。 分产品看，机电产品是拉动出口增长的主力军。12月份占我国出口比重近六成的机电产品，出口金额同比增加23.1%（见图10），高于同期总出口的增速。同时，纺织纱线、医疗器械等防疫物资对出口的拉动作用继续减弱，我国出口商品结构逐步回归常态。 预计全球不均衡复苏下，我国出口供给替代效应仍有一年窗口期，出口高景气料将延续，但随着发达经济体疫苗普及后产能恢复，下半年出口中枢或有所回落。 图7：主要发达经济体产能未完全恢复 图8：12月当月对主要贸易伙伴的出口增速(%) ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 图9：12月对主要贸易伙伴出口增速较上月变动幅度(%) 图10：机电产品接力防疫物资成为拉动出口的主力军 ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 ➢ ➢ 资料来源：WIND，财信研究院 四、全球经济继续复苏，外需对出口仍有支撑 全球经济稳步复苏，如12月份摩根大通全球综合PMI、全球制造业PMI指数录得52.7%、53.8%（见图11），分别较上月变动-0.4个百分点和保持不变，连续6个月保持在扩张区间。主要发达经济体经济修复提速，如12月份美国和欧元区制造业PMI指数分别为60.7