保险行业深度研究报告：从慧择看专业互联网保险中介如何创造增量价值？

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 保险行业深度研究报告 中性（维持） 从慧择看专业互联网保险中介如何创造增量价值？  围栏养鱼，慧择商业模式与其他互联网保险中介有所区别。互联网保险中介行业快速发展，多方参与其中：1）以微保和蚂蚁保险为代表的互联网巨头；2）以水滴和轻松为代表的众筹、互助、保险集团；3）以慧择为代表的专业互联网保险中介。互联网销售的本质逻辑都是流量变现，但各方商业模式有所区别。互联网巨头拥有大规模的流量，在平台上投放保险产品，引导用户自行购买，其只是作为较为纯粹的引流中介方。水滴、轻松集团通过自行搭建高品质的众筹、互助社群与场景，提高用户的购买转化率。慧择则是通过第三方合作伙伴和精准广告投放将流量吸引到自己的鱼塘，在对第三方的流量进行转化后，通过专业化运营和服务提升用户黏性，沉淀出长期价值。  To B做大规模，To C做好服务。慧择有两种销售渠道：直销To C和分销To B。分销模式：慧择与第三方合作伙伴（多为互联网内容博主、“大V”等意见领袖）合作，利用其私域流量销售产品，支付佣金或技术服务费。直销模式：通过算法精准投放广告吸引客户预约咨询，并通过客户画像分配至保险顾问促成销售及提供售后服务。目前分销渠道是慧择主要的收入来源，间接佣金贡献占比接近80%，但其面临高成本率（渠道费用高企）和第三方合作伙伴不可控（合规、过度依赖）等弊端。直销渠道下慧择保险顾问与传统险企线下代理人有所区别：1）保险顾问均为公司正式员工（2019年369人），且只在线上展业，不拨非预约客户电话打扰；2）保险顾问平均产能远超传统代理人，假设2019年新单保费中直销渠道占比20%，慧择保险顾问月均FYP约为6.6万元。  借助长期险销售，以专业化运营和服务沉淀客户价值。慧择自2012年起探索人身险、长期险的线上销售，2020Q3长期寿险及健康险在整体承销保费中占比已达到93%。经营长期险的逻辑在于慧择可以借助其长期建立起来的专业化服务体系（专业咨询、核保、理赔等）深入对接客户需求，服务其全生命周期，从而增强用户黏性，促使保费现金流更加稳定。  首创C2B保险定制模式，赋能产业链，生产出更贴合用户需求的产品。慧择深谙互联网以用户需求为中心的思维模式，有14年的线上保险销售和运营经验，实现了长期寿险的在线销售、核保与理赔，积累起稳定的技术能力和广泛的用户数据，形成了强大的客户洞察力，可用于辅助营销并精准定位潜在客户。多年经营形成的精细客户画像也为产品定价和风控提供了基础，创造出C2B定制化保险生产模式，能更加贴近客户需求且降低成本。目前，定制型产品逐渐成为公司产品销售的主力，根据公司公告数据，其整体佣金收入占比超过40%。定制化保险产品也使得公司和保险公司合作时掌握部分主动权，获得议价空间。  慧择的价值在于：1）多年深耕互联网赛道，形成强大的客户洞察力，精准营销捕捉用户，反哺定价与风控；2）经营长期险，以专业能力服务客户全生命周期，沉淀客户价值；3）挑选、制定合适产品，减少客户交易时间成本，发挥中介的连接价值。2019年互联网人身险市场规模为1858亿元，渗透率为6%。慧择的承销保费约为20亿元，过去三年实现了48%的复合增长，在整个互联网人身险中市场份额为1.1%。互联网人身险赛道空间广阔，政策推进和规范下头部互联网中介受益。我们假设：1）未来5年人身险行业复合增速为15%；2）互联网人身险渗透率每年提升0.5个百分点至2024年的9%；3）慧择的市场份额在未来5年提升1个百分点至2.1%。则到2024年慧择保费规模体量或可达到120亿元左右，是目前的4倍，复合增速为40%。慧择于2020年初在纳斯达克上市，有助于公司治理结构的优化，提升品牌力，吸引更多的优质人才，为其加深护城河、开拓业务空间创造出有利条件。  风险提示：监管收紧、科技建设不及预期、行业竞争加剧 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 中国平安 86.98 7.6 9.4 11.3 11.44 9.25 7.7 2.36 强推 中国太保 38.4 3.22 3.65 4.5 11.93 10.52 8.53 2.07 推荐 新华保险 57.97 5.02 5.54 6.09 11.55 10.46 9.52 2.14 强推 中国人寿 38.39 2.09 2.32 2.3 18.37 16.55 16.69 2.74 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2020年12月31日收盘价 证券分析师：张径炜 电话：0755-82756802 邮箱：zhangjingwei@hcyjs.com 执业编号：S0360520060002 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 7 0.17 总市值(亿元) 35,461.69 4.08 流通市值(亿元) 21,901.15 3.41 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -5.37 12.32 0.9 相对表现 -8.42 -5.6 -24.82 相关研究报告 《强调持牌、规范经营，各方发展定位更加清晰——《互联网保险业务监管办法》点评》 2020-12-22 《保险行业重大事项点评：以预估成本定收入，利润驱动更加明晰——《企业会计准则第25号——保险合同》点评》 2020-12-29 《保险行业12月跟踪报告（2020年第12期，总第13期）：基本面向好未改，保险配置正当时》 2020-12-30 -23%-7%10%27%20/0120/0320/0520/0720/0920/112020-01-06～2020-12-31沪深300保险华创证券研究所 行业研究 保险 2021年01月05日 保险行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告结合行业背景和赛道特征以及近期的监管政策来具体分析保险电商的代表性标的——慧择的业务模式、结构及机遇和未来发展可能面临的风险。此外，本篇报告将互联网和保险两个行业的特征相融合，分析了相对于其他商品而言，保险要实现电商化的难点。为了深入剖析标的业务模式的韧性，本文将具体的财务数据运用起来，并以此形成借鉴，探讨标的公司若要实现长期可持续发展，可采取的发展路径和发展手段。 投资逻辑 本篇报告先是介绍了互联网保险中介行业在保险产业链中的定位以及规模体量，分别介绍了以微保+蚂蚁保险、水滴+轻松保、慧择为代表的三个中介阵营的模式以及各自所具有的优劣势。 接着，本文展开论述了互联网保险经纪的代表性标的——慧择的发展历程、股权架构、财务表现，发现公司为保险业带来了诸多创新，如保险网销、C2B定制化保险生产等，从战略1.0到3.0，公司逐渐确立了未来打造互联网保险生态圈、以科技赋能提高运营效率的发展走向。 在接下来的篇幅里，本文着重介绍了慧择以人身险销售为主的产品策略以及以间接营销为主的业务模式，阐明人身险销售是公司佣金率相对更高的秘诀，间接营销借助互联网发展的快车道和大V私域流量，乘行业发展之风。为此，本文对间接营销中代表慧择与第三方流量渠道相对议价能力的渠道成分率做了单因素敏感性分析，结果表明渠道成本率每下降5个百分点，慧择的净利率便能提升3.7个百分点。 最后，站在前文解析行业特征、慧择模式和敏感性分析的基础之上，我们做出总结：慧择在保险经纪领域已经走在了行业前列，在互联网人身险销售上已基本站稳根基，但第三方渠道与公司的直接营销也会构成一定的同业竞争，公司若要构建、扩大属于自身的核心流量，则需要强化内容运营能力和自有平台建设，并通过定制化产品、小马理赔等保险思维下的产物持续提升对客户的服务能力，塑造、强化自身品牌，方可实现中国保险网络消费端第一入口的目标。 保险行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、互联网保险中介：乘互联网发展之力，模式不尽相同 ................................................. 6 （一）互联网保险中介在保险销售中扮演重要角色，近几年融资事件频发 .............. 6 （二）不同平台各具特色，三个阵营的业务模式不尽相同 ......................................... 8 二、慧择概况：全球保险电商第一股， 逐渐走向盈利 ....................................................... 9 （一）从财险到人身险，以创新切入互联网保险中介赛道 ......................................... 9 （二）表决权高度集中，高管团队成员背景多元 ....................................................... 10 （三）收入高增走向盈利，毛利率较为稳定 ............................................................... 12 三、慧择模式介绍：以人身险销售为主，打造平台型保险中介 ....................................... 13 （一）线上经纪人，以长期人身险赚取高佣金，重视服务质量 ............................... 13 （二）保险产品分发商，与渠道方利益高度绑定 ....................................................... 16 四、站在互联网保险发展的快车道，慧择有什么优势可以脱颖而出？ ........................... 18 五、风险提示 ........................................................................................................................... 22 保险行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 2019年互联网财产保险渠道保费占比 .................................................................... 6 图表 2 2015-2019年互联网人身保险各渠道发展情况（单位：亿元） ........................... 6 图表 3 互联网财产险行业渗透率 ......................................................................................... 6 图表 4 互联网人身险行业渗透率 ......................................................................................... 6 图表 5 2013-2019年中国保险科技行业融资情况