点评报告：“十三五”收官，浓香龙头交出完美答卷

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 五粮液经销商大会于近期召开。 二、分析与判断  “十三五”圆满收官，浓香龙头交完美答卷 2019年实现股份公司收入破500亿、集团公司收入破1000亿后，尽管疫情对白酒行业冲击明显，但五粮液今年前三季度收入仍保持双位数增长，展现龙头风采。从品牌角度看，世界品牌实验室发布的2020年中国品牌价值榜上，五粮液位居第19位，品牌价值同增31%达2837亿元。公司紧密结合重点事件强化品牌宣传与文化IP，品牌价值持续上升；从产品角度看，今年内第八代普五批价持续上行，品牌价值与产品价格错位的现象有所改善，同时经典五粮液上市布局2000元价格带；系列酒年内共清理清退12个品牌、577款产品，聚焦三大品牌，有序推出尖庄、五粮醇、五粮特曲全国性战略大单产品的新产品，产品布局合理性与产品竞争力进一步提升；从渠道角度看，八代普五单瓶一批商利润从年初不到20元增至近百元，增厚渠道利润的同时渠道信心得以持续强化，得益于“三个优化”与“三个转型”，经销商更珍视经销权，厂商关系愈加和谐。  “十四五”开局在即，机遇大于挑战 李曙光董事长提出“创新、转型、跨越”是五粮液未来发展三大主基调和关键词。展望2021年，品牌文化建设的创新突破是未来持续增长的基石：五粮液业绩增长与批价上行的根本驱动力是过硬的产品品质与强大的品牌力，公司计划在品牌宣传方面形成“空地”结合的组合拳，深度挖掘五粮液千年传承历史、持续讲好五粮液故事。市场份额高质量提升是核心目标：2021年五粮液将大力打造高地市场和重点市场，预计费用投放力度与重点客户群体公关力度将持续加大，在重点市场强化品牌认知，有利于进一步提高品牌知名度与高端产品推广。产品体系搭建与加码团购业务是抓手：超高端布局加码——在八代普五之上，公司致力于打造经典五粮液为战略大单品，这是公司实现高质量市场份额提升的重心所在，也是新一轮五粮液营销的价格提升的关键所在，未来计划推出经典30、经典50以完善经典五粮液产品体系与超高端价格带布局，同时重视老酒价值发现。团购业务助力长期发展——公司强调传统渠道不增量、加码团购业务的战略决定，与企业团购客户建立长期关系不仅有利于当前产品价格管控，还能为后续高端产品导入奠定基础，同时与大企业客户开展业务往来有利于强化品牌形象。厂商命运共同体搭建和数字化营销的流程再造是高质量发展的保障：公司在推动战略实施的过程中重视经销商的作用，在渠道利润持续改善的情况下厂商关系日益和谐，团购业务与量价调控的过程中公司十分重视经销商的作用；同时继续深化数字化改革是五粮液持续发展的重要保障，推动营销全流程数字化再造将有利于决策进一步高效且准确，强化公司与经销商队伍的服务能力。 三、投资建议 预计20-22年公司实现营业收入560/664/777亿元，同比+11.8%/+18.5%/+17.1%；实现归母净利润202/247/294亿元，同比+16.1%/+22.3%/+19.0%，对应EPS为5.20/6.37/7.57元，目前股价对应PE为53/44/37倍。公司估值与白酒板块2020年52倍PE（wind一致预期，算数平均法）基本相当。考虑到公司龙头地位及增长确定性，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 276.86元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-12-18 近12个月最高/最低（元） 277.81/102.11 总股本（百万股） 3,882 流通股本（百万股） 3,796 流通股比例（%） 97.79 总市值（亿元） 10,747 流通市值（亿元) 10,509 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -22%5%33%60%88%115%19/1220/320/620/920/12五粮液沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 电话： 010-85127513 邮箱： yujie@mszq.com 研究助理：郝宇新 执业证号： S0100120070030 电话： 021-60876735 邮箱： haoyuxin@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.五粮液（000858）2020年三季报点评：改革红利持续释放，公司经营稳中向好 2.五粮液（000858）：经营稳健显龙头风采，战略明晰看扬帆远航 [Table_Title] 五粮液（000858） 公司研究/点评报告 “十三五”收官，浓香龙头交出完美答卷 ——五粮液（000858）点评报告 点评报告/食品饮料 2020年12月21日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 五粮液（000858） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 50,118 56,007 66,368 77,717 增长率（%） 25.2% 11.8% 18.5% 17.1% 归属母公司股东净利润（百万元） 17,402 20,202 24,714 29,400 增长率（%） 30.0% 16.1% 22.3% 19.0% 每股收益（元） 4.48 5.20 6.37 7.57 PE（现价） 61.8 53.2 43.5 36.6 PB 14.5 11.9 10.0 8.4 资料来源：公司公告、民生证券研究院 mNmRtQsPmPoPrNxPpPoNqO9P9R6MtRqQsQnNfQnMtRlOsQqRaQqQuNvPnPnQwMqQsM 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 五粮液（000858） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 50,118 56,007 66,368 77,717 成长能力 营业成本 12,802 13,778 15,331 16,709 营业收入增长率 25.2% 11.8% 18.5% 17.1% 营业税金及附加 6,984 8,036 9,386 11,071 EBIT增长率 29.4% 17.3% 25.6% 20.1% 销售费用 4,986 4,481 4,646 5,572 净利润增长率 30.0% 16.1% 22.3% 19.0% 管理费用 2,655 3,121 3,607 4,277 盈利能力 研发费用 126 129 160 184 毛利率 74.5% 75.4% 76.9% 78.5% EBIT 22,564 26,462 33,238 39,904 净利润率 34.7% 36.1% 37.2% 37.8% 财务费用 (1,431) (1,897) (1,444) (1,382) 总资产收益率ROA 16.4% 16.2% 16.5% 16.7% 资产减值损失 (3) 0 0 0 净资产收益率ROE 23.4% 22.3% 23.0% 23.0% 投资收益 93 74 84 88 偿债能力 营业利润 24,246 28,570 34,915 41,517 流动比率 3.2 3.7 3.8 4.0 营业外收支 (140) (153) (168) (148) 速动比率 2.8 3.3 3.3 3.6 利润总额 24,106 28,445 34,782 41,388 现金比率 2.1 2.4 2.5 2.7 所得税 5,878 6,936 8,481 10,092 资产负债率 0.3 0.2 0.2 0.2 净利润 18,228 21,509 26,301 31,296 经营效率 归属于母公司净利润 17,402 20,202 24,714 29,400 应收账款周转天数 0.9 1.0 1.0 1.0 EBITDA 23,054 27,002 33,790 40,516 存货周转天数 358.2 370.9 364.6 367.7 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 63239 72180 92140 113013 每股收益 4.5 5.2 6.4 7.6 应收账款及票据 14778 19633 21417 26162 每股净资产 19.1 23.4 27.7 33.0 预付款项 232 270 289 321 每股经营现金流 6.0 4.4 7.5 7.9 存货 13680 14713 16338 17800 每股股利 2.2 1.9 2.1 2.3 其他流动资产 0 0 0 0 估值分析 流动资产合计 96627 114686 138825 165607 PE 61.8 53.2 43.5 36.6 长期股权投资 1022 1096 1179 1267 PB 14.5 11.9 10.0 8.4 固定资产 6109 6517 7144 7662 EV/EBITDA 43.6 36.9 28.9 23.6 无形资产 410 398 382 369 股息收益率 0.8% 0.7% 0.7% 0.8% 非流动资产合计 9770 10000 10521 10838 资产合计 106397 124685 149346 176445 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 3677 4321 4606 5130 净利润 18,228 21,509 26,301 31,296 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 492 540 552 6