深度报告：装备服务协同并进，环卫一体化龙头起航

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 装备服务协同并进，环卫一体化龙头起航 ——龙马环卫（603686）深度报告 2018年05月28日 强烈推荐/维持 龙马环卫 深度报告 报告摘要： 龙马环卫成立于2000年，于2015年主板上市，成国内首家以环卫装备及服务为主营业务的主板上市公司。  环卫装备行业稳定增长，公司中高端市场地位稳固。预计2022年，环卫装备市场销售规模将达到595亿元，年均增长率约为16.86%。2017年，公司整体市场占有率为5.85%，中高端市场占有率达到12.16%，稳居行业前三。随着公司新厂房投产，产能瓶颈解除，龙马在环卫装备的中高端市场地位将得到进一步巩固。  环卫服务市场规模超2000亿，市场化率仍有较大提升空间。环卫服务行业迎来全面发展期，预计到2020年末，我国环卫服务市场容量可达2307.40亿元，市场化率将达到60%左右，对应的环卫市场化规模将相应增长到1384.44亿元，16-20年年均增速达40.53%。  公司环卫服务板块在手订单充足，保障业绩增长。截至2018年一季度，公司环卫服务在手订单总金额为118.05亿元，年化金额约10.68亿元。2017年中标的六枝特区城乡生活垃圾收运和处置PPP项目，涉足后端垃圾焚烧处置业务，标志着公司成功向环卫服务后端产业链延伸，开启了龙马环卫一体化的篇章，未来联合体模式有望在全国大范围复制，引领环卫一体化龙头起航。  公司盈利预测及投资评级。我们预计公司2018-2020年主营收入分别为42.58亿、57.01亿和73.43亿元，归母净利润分别为3.44亿、4.71亿和6.25亿元，对应EPS分别为1.15元、1.58元和2.09元，对应PE分别为21倍、15倍和11倍。给予公司2018年25倍估值，对应目标价28元，维持公司“强烈推荐”评级。  风险提示：环卫市场化进度不及预期；竞争激烈，毛利率下滑。 财务指标预测 指标 2016A 2017AA 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,218.27 3,084.83 4,257.91 5,701.49 7,342.87 增长率（%） 44.80% 39.06% 38.03% 33.90% 28.79% 净利润（百万元） 211.32 260.05 344.48 471.20 624.54 增长率（%） 42.60% 25.26% 30.94% 35.47% 31.68% 净资产收益率（%） 17.66% 12.15% 14.88% 18.82% 22.69% 每股收益(元) 0.79 0.97 1.15 1.58 2.09 PE 30.03 24.45 20.59 15.05 11.36 PB 5.40 3.32 3.06 2.83 2.58 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 分析师： 洪一 010-66554046 hongyi@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 交易数据 52周股价区间（元） 21.00-39.59 总市值（亿元） 98.73 流通市值（亿元） 38.52 总股本/流通A股（万股） 27235/10625 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 4.76 52周股价走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 -44.8%5.2%55.2%10/2012/202/204/206/208/20沪深300 龙马环卫 P2 东兴证券深度报告 龙马环卫（603686）：装备服务协同并进，环卫一体化龙头起航 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目录 1. 专注环卫事业，跻身行业龙头 ............................................................................................................................................. 4 1.1 始于装备制造，发力环卫服务 .................................................................................................................................... 4 1.2 双轮驱动成效显著，业绩增长动力十足 ...................................................................................................................... 5 1.3 股权结构稳定，山东高速定增加入成第三大股东 ....................................................................................................... 6 2. 环卫装备市场持续向好，龙马环卫顺势大有可为 ................................................................................................................ 7 2.1 机械化率有待提升，拉动装备市场持续向好............................................................................................................... 7 2.2 装备龙头地位稳固，抢占新能源环卫装备市场先机 .................................................................................................. 12 3. 环卫服务全面发展期，龙马环卫争当佼佼者 ..................................................................................................................... 13 3.1 环卫服务行业将迎全面发展期，2000亿+市场空间 .................................................................................................. 13 3.2 环卫服务在手订单逐年增长，成龙马业绩引爆点 ..................................................................................................... 16 4. 盈利预测及估值 ................................................................................................................................................................ 20 5. 风险提示 ........................................................................................................................................................................... 21 表格目录 表1：垃圾分类部分相关政策 ................................................................................................................................................. 10 表2：政府购买服务相关政策 ................................................................................................................................................ 15 表3：2016年全国环卫服务市场空间估算 .............................................................................................................................. 15 表4：公司环卫服务部分在手订单 ......................................................................................................................................... 17 表5：公司典型环卫服务项目实施案例 .................................................................................................................................. 19 表6：龙马环卫营收预测拆分 ................................................................................................................................................ 20 表7：公司盈利预测表 ........................................................................................................................................................... 22 插图目录 图1：龙马环卫发展历程.......................................................................................................................................................... 4 图2：公司部分新型环卫装备产品 ........................................................................................................................................... 4 图3：公司环卫运营服务主要模块展示 ...........................................................................................................................