东方：电话会议纪要-东边日出西边雨

今年以来，国际形势大开大阖，气象万千。就在刚刚过去的一周，美元指数快速上涨，金正恩二度访华，美国退出伊核协议，而中国总理时隔八年再次访日，中日韩经贸合作终又向前推进。贸易战的阴云尚未散去，次回合中国代表团客场作战能否拨云见日？在当前时点上，前途时局的风云变幻仍然另人再三思忖。回到国内，A股市场季报陆续落定后，各板块景气度的相对变化，又在逐步酝酿市场发展的新方向。变局之下，如何前瞻思考、谋划布局？以下为此次电话会议的主要内容：1、金融首席分析师 唐子佩：资产质量向好，信贷加速释放，把握分化格局下的银行板块机会资产质量向好驱动行业净利润同比增速回升。2017年上市银行净利润增速回升至4.5%，与FY16同比增速+1.8%有大幅提升。2018Q1增速进一步回升至5.5%。从净利润增长归因来看，资产质量向好驱动不良生成率的持续降低导致，银行不良拨备需求减少，此外净息差下滑幅度收窄也在延续以往信贷业务以量补价的基础上推动净利润增速回升。我们认为未来非对称性加息概率降低，银行净息差有望持续回暖，利息业务净收入有望量价回升。资产负债结构方面，受监管影响同业业务退出有序，新增信贷持续超预期。资产端，FY17及2018Q1贷款占比显著回升，一方面是季节性因素导致，另一方面主要源于监管对表外理财和表内存单的直接收缩，“表外回表、非标转标”的转型特征驱动贷款占比走高。新增信贷主要分布于低风险的个人住房贷款以及政府相关的基建行业和租赁商服行业，反映出银行贷款投放风险偏好不高，整体偏谨慎。负债端，受监管约束同业负债占比压缩。此外，新增信贷占社融占比将持续创新高，同时将进一步提升银行利息业务净收入占总收入占比。我们判断随去杠杆持续推进，短期内银行信贷作为新增社融的重要性将进一步抬升。资产质量整体向好，但部分行业不良贷款压力犹存。2017年上市银行合计不良贷款率为1.58%，环比Q3下降0.02%，拨备覆盖率从2017Q3的169%上升至176%，银行不良贷款压力出现明显缓解，这在微观银行个体上也较为普遍。2017年上市银行合计不良生成率大幅回落，不良计提标准趋严同时逾期贷款情况显著改善，关注类贷款占比延续回落趋势，行业整体资产质量企稳且向好。未来银行股估值将显著受益于经济指标的向好及不良贷款率的企稳回落。投资建议与投资标的在当前监管环境下，我们仍坚持认为对商业银行体系的长期发展方向形成正向促进，但在行业内部将继续明确分化格局。“表外回表，非标转标”已成为银行业业务转型的主要特征，数据验证上，银行回归核心信贷业务的进度正在加快。小行自 13 年以来负债端弯道超车的核心发展路径受到限制，而大行在主动负债获取，即存款获取方面，具备重大优势。由此我们总体仍维持行业看好评级，在公司推荐方面，我们仍建议关注资产质量好，主动负债能力强的工商银行(601398，未评级)、招商银行(600036，买入)、建设银行(601939，未评级)。风险提示：宏观经济形势大幅下滑可能导致资产质量的恶化。 后续金融监管的超预期收紧对银行的业务开展可能会产生进一步的影响。央行意外非对称性加息可能会大幅降低行业净息差，并拖累净利润增速。 上述内容依据2018年5月8日发布的证券研究报告《资产质量持续向好，新增信贷加速释放》2、纺服分析师 赵越峰：行业景气度可持续性强，板块迎来配置良机从披露的17年与18年一季度业绩报告来看，纺织服装大部分的子行业都呈现出景气度明显回暖的态势，细分来看：（1）中高端服饰消费延续复苏趋势。中高端男女装、化妆品等行业延续自16年四季度以来的复苏趋势，行业多数公司同店实现两位数或以上增长，渠道进入净开店阶段，一季度高增速有望延续至全年。（2）大众服饰调整到位，18年将重拾升势，伴随产品、渠道、供应链等各方调整完毕，大众服饰品牌进入企稳复苏阶段，后续凭借规模流量优势带来的多品牌、多品类延伸和新零售业务布局也将是关注点。（3）线上线下同步回暖，家纺行业18年将迎来持续较快增长。历经多年内部优化调整，叠加消费升级、房产后周期作用，家纺行业复苏可持续性较强。（4）优质制造龙头保持稳健增长，但短期盈利端受到汇率波动影响，国内优质制造供应商受益于国内消费升级和出口增速恢复收入均有不错增长，但短期盈利受汇率波动拖累。（5）纯电商龙头公司高速增长的趋势不变。成本规模优势叠加随着精细化管理的提升和业务结构调整的到位，龙头公司强者愈强。纺织服装行业17年年报及18年一季报进一步验证了行业景气度向好的态势：品牌家纺在终端零售回暖和线上高增长带动下，收入与盈利保持较快增长；中高端男女装复苏强劲，单店表现进一步提升；大众服饰产品及渠道调整到位，重回增长，规模流量变现加快。18年起多数龙头品牌有望进入“同店稳健增长+线下渠道适度净开店+线上保持较快增速”的健康增长阶段；部分纺织制造公司销售端稳健，但短期盈利受人民币汇率波动影响。鉴于本轮行业复苏的可持续性，目前估值的相对低位，我们认为板块迎来较好的配置机会，维持行业看好评级。我们继续推荐业绩快速提升的细分行业龙头：（1）大众高市占率、规模流量有较大变现和延展空间的品牌：海澜之家(600398，买入)、森马服饰(002563，买入)和太平鸟(603877，增持)。（2）主品牌复苏且有新品牌新业务增长的中高端龙头：罗莱生活(002293，买入)、水星家纺(603365，买入)、安正时尚(603839，增持)、歌力思(603808，买入)等（3）高确定性增长的制造龙头：伟星股份(002003，买入)、华孚时尚(002042，买入)。（3）快速成长的电商龙头：跨境通(002640，买入)。风险提示：行业投资风险主要来自于国内零售终端复苏的波动、棉价和人民币汇率波动等。上述内容依据2018年5月7日发布的证券研究报告《行业景气度可持续性强，板块迎来配置良机》3、电子研究团队：电子元器件自主可控任重道远 1、电子元器件已成为大国博弈焦点：中美贸易摩擦加剧，电子元器件产业已经成为大国博弈焦点，我国以集成电路为代表的电子元器件进出口贸易逆差巨大，多款核心芯片国产占有率低，核心元器件自主可控市场空间广阔。2、产业现状：细分领域逐步开花结果：主动元件方面：在集成电路领域，国内企业在一些细分领域跻身全球领先水平，例如华为海思的智能手机应用处理器、兆易创新的NOR Flash芯片、汇顶科技的指纹识别芯片、豪威的CIS芯片等；在分立器件领域，出口金额已经接近甚至超过进口金额，但在高端器件方面仍存差距。被动元件方面：风华高科、艾华集团、法拉电子、顺络电子等企业在各自细分领域均具备一定行业竞争力。3、部分关键元器件亟待突破：在计算机系统的MPU、通用电子系统的FPGA/EPLD和DSP、通信装备的Embedded MPU和Embedded DSP、DRAM和NAND Flash存储芯片等核心集成电路产品方面，国产芯片市场占有率几乎均为0，凸显我国核心芯片严重依赖进口的现状，国内企业尽管近年来取得一些阶段性成果，但和国际领先水平仍存在较大差距，实现核心芯片自主可控刻不容缓。4、出海并购受阻，自主研发势在必行：2017年半导体行业并购步伐明显减速，另外以美国为首的国外半导体产业不断加强网络安全审查，否决了大量中国资本发起的半导体收购项目。国内半导体出海并购路线受阻，自主研发势在必行，国内企业近年来在人才和研发资金投入方面升级加码，自主可控前景可期。投资建议与投资标的电子元器件自主可控刻不容缓，我们看好在国家大力扶持下，国内半导体与被动元件龙头企业将取得快速发展。建议关注半导体领域龙头兆易创新(603986，买入)、北方华创(002371，未评级)、鼎龙股份(300054，买入)、长电科技(600584，未评级)、通富微电(002156，未评级)；建议关注被动元件行业龙头风华高科(000636，未评级)、江海股份(002484，未评级)、艾华集团(603989，未评级)、法拉电子(600563，未评级)、顺络电子(002138，未评级)。风险提示：电子元器件国产化进度不及预期。披露：鼎龙股份(300054，买入)东方证券资管单独持有占总股本比超过1%。 顺络电子(002138，未评级)东方证券自营单独持有占总股本比超过1%。上述内容依据2018年5月7日发布的证券研究报告《电子元器件自主可控任重道远》4、战略与策略研究团队：近期地缘焦点与中国外交新动向1、周边近期中国周边外交动作频繁，借着应对贸易摩擦考验之际，解决了长期留存的周边风险，例如印度、菲律宾、朝核、日本等。很多人担心中国在朝核问题解决的过程中被边缘化，事实上我们之前就判断， 中国一定是绕不开的当事方。最终朝核问题解决的进程、后续朝鲜经济改革的进行，都离不开中国帮助。朝鲜改革过程中，中国也会在资金、技术领域上进行帮助。日本方面，中日关系改善的步子迈得很大。之前其实双方早就有意改善关系，但主要还是一些领土争端问题困扰，这次中日谈到要通过海空联络机制，管控双方的安全关切，未来因为领土、安全引起的摩擦会减少。在此基础上，中日在贸易（中日韩自贸区、RCEP）、金融（2000亿RQFII）、产业合作（节能环保、高端制造、财政金融、共享经济、医疗养老）的合作上取得加快推进。2、中美贸易中方代表赴美可能推迟，反映出美国在应对方案上仍未取得一致。上周我们也提到，美方团队并非铁板一块，财长努钦、商务部长罗斯、甚至总统经济顾问库德洛都希望尽快与中国达成和解，而纳瓦罗、莱特希泽仍坚持对华强硬。从征求意见稿目前得到的1500多封反馈意见来看，美国方面也认为310调查涉及项目过多，未来可能调整，调查结果未必能在6月就立刻落地，很可能和钢铝调查一样延期。我们仍然坚持过去的判断，贸易战将是一场高关注度、低烈度、持久战。且与美国中期选举的进程高度相关。3、中东伊核问题上，短期对油价是情绪性影响，但更大的风险仍未释放完毕。目前美国已退出伊核协定，而伊朗不会立刻退出，但伊朗会不会重启核试验的关键在于其国内政治力量的博弈（就像今年年初那场席卷伊朗北部的抗议风波，就是强硬派给改革派制造麻烦的），如果重启的经济制裁导致伊朗经济恶化，那么改革派很可能在最高领袖那里失势。未来不排除强硬派上台或改革派在最高领袖压力下，出于民族尊严、保住政权的考虑而重启核试验。目前来看，尽管欧洲仍留在核协议，但美国180天若重启制裁，很可能迫使盟友的企业在美国和伊朗中做选择。目前很多投资项目已经停下来，未来伊朗原油扩产，甚至运出国的邮轮都会受到影响（没有保险公司敢保伊朗邮轮），而一旦伊朗重启核试验，那会导致欧洲各国也不得不重启制裁。风险提示：中东地缘紧张局势升级的风险。 上述内容依据2018年5月10日发布的证券研究报告《极简政经史（78）：中日关系欲“翻篇”，金融、贸易、产业迎来合作机会》5、【外部专家】衍生品研究院宏观分析师 元涛：如何看待当前美元反弹与美欧货币政策走向我们看到本周最为重要的事件就是英国央行利率会议决议释放了鸽派的信号，导致英镑继续走弱。这其中的关键在于目前英国内生性通胀动力不足，近期英国软数据和硬数据包括薪资增速，零售数据等数据都出现了回落，到最后英国央行认为通胀接下来的形势不妙。之前通胀走高可以被看做是英镑贬值的原因，随着贬值因素消退，真正的问题才刚刚浮出水面。我们为什么这么强调英国央行面临的问题，因为目前市场出现了一个重要的变化，随着除美国以外的主要经济体经济数据回落，全球经济同步复苏逐渐被证 伪，美国的经济韧性依旧维持较强，但是欧元区，日本等主要经济体已经出现了经济走弱的局面，通胀出现分化更是看的很清楚。因此全球经济逐渐从共振走向分化的趋势已经隐现了苗头，这将导致汇率出现分化。这就是为什么近期美元指数走势开始回升的主要原因。美元的回升本质上代表了其他经济体退出宽松政策预期节奏的放缓。随着这种局面进一步得到验证，我们预计美元指数将会进一步走强。另一方面，我们一直强调新兴市场受到美元冲击的影响会持续发酵，从南美较为脆弱的国家先开始，逐渐会向其他新兴市场传导，这主要表现在美元流动性收紧状况下的热钱流出以及本币贬值，被动收紧货币