东方：电话会议纪要-分歧之际，捕捉市场前进的方向

策略组研究员：捕捉市场前进的方向上周市场消费板块的家电和食品饮料/大金融以及地产板块依旧表现强势，而小票还是起色不大。我们在上周观点中也是强调短期沪深300和中证500的走势虽然可能出现反转，但仍很难改变大盘强、小票弱的格局，仅是剧烈分化后的修复性行情，目前来看市场对于一二线蓝筹以及大小票的切换预期频频落空，背后根本原因在于市场风险偏好不满足切换的条件，而消费白马和龙头50既有的估值水平/前期的涨幅都使得市场对于原本的行情趋势有所忌惮，因此才使得大小票切换和一二线蓝筹轮动成为市场主流声音之一。那么从逻辑上讲，我们判断目前投资者对于上市公司安全性/低估值以及业绩稳定性的追求依旧是市场主要趋势，也就是市场依旧处于从估值回归到业绩/从风险回归到安全/从成长回归到稳定的大势之中。包括上周MSCI新兴市场指数的纳入，对于龙头行情短期也是一种强化。我们可以提供两个思路共大家参考：（1）以史为鉴，A股2013年-2014年2月14日的大小票分化行情整整持续一年之多，一旦趋势形成很难轻易切换。当时创业板走出历史最好的一波行情，但大票却一直萎靡不振，频创历史新低。当时板块和市值效应非常明显，TMT和小市值分组的板块一路长红。（2）美股港股我们研究了标普500和标普小盘股，MSCI香港大盘股和小盘股，发现一样存在明显大小盘分化，美股已经持续5年，港股是从2016年1月左右开始大分化，当然A股美股和港股牛逼的大票行业风格存在严重不同。因此我们认为目前大小盘的风格分化仍将持续。那么在行业配置上，我们给出两个思路。思路一：ROE稳定且上升的行业。电子/汽车/家电/医药等大消费类。以及计算机/地产/纺织服装和轻工。思路二：还是我们上周周报中强调的，寻找估值与业绩匹配性价比较高的行业。包括地产/银行/交运和电子。风险提示：1.监管持续加强导致市场风险偏好降低2.宏观经济下行超预期，对A股基本面带来负面影响依据研报：《关注Ａ股业绩与估值匹配高性价比的行业板块——东方证券策略周报20170619》、《A股纳入MSCI，强化龙头主导的行情格局》2017年6月21日地产组首席分析师竺劲：继续吹响地产蓝筹股的集结号1、上周万科上涨了15%，是在深铁获得万科股权、万科决定改选董事会的背景下发生的。我们认为，万科的上涨可能与以下一些因素有关，但究其根本，是更强的确定性导致了万科的估值提升，因为今年以来的蓝筹行情，本质上是在炒确定性。万科上涨的原因我们归纳为：1）短期看万科股权问题解决，将使得万科经营的不确定性下降，万科重回成 长的轨道；2）万科今年前5月的增长达到了54%，对于这样一家龙头公司，这个增长是超预期的，连续两年合同销售额50%以上的增长，将明显改善万科后期的业绩增长，根据我们的测算公司将从15%的增长提升到20%左右；3）中期看深铁3人进入万科董事会，将对万科的经营产生实质性影响，未来大股东深铁的支持将使万科成为资源型公司，在深圳拿地能力增强，有望向深圳本地资源型公司的估值转变，向招商蛇口15X的估值靠拢。今年以来，万科仅上涨17%，我们继续看好其后市表现，不确定性的解除将使得万科重新成为成长蓝筹地产股。我们认为，未来公司的盈利增长、ROE提升都将比较明显。万科有远虑无近忧。我们认为未来两年将是万科的黄金发展期。2、有必要在这里说一下蓝筹地产的投资机会。我们在5月底看多地产蓝筹，我们提到的公司，到今天基本上都有5%左右的上涨，这个过程还在兑现中。我们认为市场对地产蓝筹的思考才刚刚开始，在行业内，销售集中度向大公司集中的趋势非常明显，同时目前的融资、拿地都有利于万科这样的大公司，拿地集中度也将决定未来销售的集中度。我们的观点与一个月前的观点差别不大，认为整个行业风险可控，蓝筹具备很强的投资机会，是一个阶段性机会。地产行业调整不是崩盘式的，对于大公司是一个利好，盈利、ROE，将强化蓝筹地产的价值。数据变化上，9-10月份才会承压，6月份的数据同比数据还会改善。蓝筹中，我们觉得前期涨幅较少的保利地产、华夏幸福、万科都将上涨。风险提示：销售大幅低于预期；利率大幅上行；房地产调控政策高于预期。依据研报：6/5《房地产行业：销售环比显著下滑，廊坊限购新政落地》6/10《万科A：股权问题终解决，龙头成长显真金》计纺织服装组首席分析师施红梅：纺织服装行业中期策略：结构复苏+产业变革，看好低PEG的成长股和中高端龙头纺织服装行业2017年下半年投资策略：1、纺织制造：对外出口需求弱复苏，对内消费升级有望凸显优质制造龙头的价值。今年前5月纺织类和服装类实现累计出口额分别同比增长2.35%%和1.94%，在经历了15-16年连续两年出口下滑之后，17年开始国内纺织服装行业出口需求随着欧美经济的恢复有所起色，整体现弱复苏态势。考虑基数效应，人民币汇率对板块盈利的推动将呈现“前高后低”的态势。内外棉价差的继续收窄则有利于制造企业盈利的改善，下半年板块主要看点来自于龙头公司各自内生性的增长。另一方面随着国内消费升级趋势从一二线城市向三四线城市延伸，在消费者对产品性价比、品质、体验等要求日益提升的背景下，传统与新兴品牌对国内优质稀缺的纺织制造资源的重视程度不断提升，A股部分具备全球竞争优势的制造龙头公司有机会通过国内市场的开拓获得更多的市场份额与更大的成长空间。2、品牌服饰：结构分化仍将延续，更多看点在主业复苏和产业变革。（1）上半年珠宝首饰、中高定位男女装、化妆品等中高端消费复苏明显，大众品牌表现平淡，下半年预计仍将延续这一趋势。（2）国内消费主力代际切换（85-90后主导，00后即将迈入市场），中产阶级持续扩容驱动品质化、差异化消费升 级的大背景之下，品牌服饰面临更多产业变革，未来也将蕴育新机会：a、终端渠道结构调整，从传统百货、街边专卖店向购物中心、集合店（或者生活方式店）逐步转移；b、对供应链效率要求日益严苛，供应链的竞争已从规模优势提升性价比向更快速的市场反应切换。c、迎合目标消费群体的产品设计能力成为本土品牌服饰核心竞争力。3、行业下半年投资策略：纺织服装板块经过今年的持续调整，估值压力已得到较大释放，已经由前期的60多倍回归到历史均值30倍左右，下半年可适当关注行业投资机会。在市场整体投资风格向行业龙头集中的过程中，高股息率、低估值、高成长的消费白马股具备更高的防御性与投资价值，特别是前期相对低迷的成长股经过持续调整后，目前时点值得重点关注。下半年我们建议更加关注自下而上个股基本面的改善，行业投资机会主要从以下几个方面考虑：（1）快速成长、低PEG的公司，主要推荐跨境通(002640，买入)、歌力思(603808，买入)和南极电商(002127，增持)。（2）总市值安全边际高、主业复苏或稳健的公司，推荐七匹狼(002029，买入)、九牧王(601566，买入)、富安娜(002327，买入)。（3）主业稳健、低PE、高预期分红收益率的公司，关注海澜之家(600398，买入)、森马服饰(002563，买入)、雅戈尔(600177，增持)、鲁泰A(000726，增持)。（4）消费升级过程中相对稀缺的优质供应商，推荐孚日股份(002083，买入)、关注伟星股份(002003，增持)和华孚色纺(002042，未评级)等。风险提示：出口复苏的可能波动，中高端品牌复苏的持续性、品牌服饰产业变革过程对相关公司短期经营可能造成的不确定性等。依据研报：《结构复苏+产业变革看好低PEG的成长股和中高端龙头——纺织服装行业2017年下半年投资策略》20170621食品饮料组首席分析师肖婵：千禾味业：主打差异化高端定位，区域化拓展空间大1、公司开始是做焦糖色起家的，是国内主要的焦糖色生产企业。焦糖色下游主要是老抽，随着老抽消费的下降，和公司大客户的购买下降，前几年公司焦糖色业务下滑。未来随着公司拓展新客户，和开发双倍焦糖色应用，焦糖色业务稳定增长。公司增长最快的是酱油、醋等调味品，增速明显快于行业增速。公司酱油2013-2016年复合增长率为33%，食醋2013-2016年复合增长率为19%，2016年增速超过30%。2、酱油行业情况：酱油行业大概每年的增速为10%，其中量的增长是个位数，主要是消费升级和提价。酱油消费升级非常明显的，从老抽——生抽——鲜酱油——零添加、有机酱油，现在是10元左右的鲜酱油增长最快。酱油平均消费价格从5-8元/500m提升到现在大概约10元/500ml。未来随着消费者对健康的重视，零添加、有机酱油是趋势，价格会上升到15元左右。3、公司调味品业务定位中高端、差异化定位，符合消费升级的趋势。公司西南地区以外主推零添加、有机酱油，中高端酱油销售占比快速提升。去年下半年公司在华东推出了鼎鼎鲜——鲜酱油，定位在10元左右，实现爆发式增长，带动了公司在华东区域的快速发展。4、公司区域拓展空间大。公司是四川的，之前主要在西南地区销售。13年下半年进军华东市场，华东市场找到了当地较强的经销商荣进独家代理商超市场 ，荣进曾在华东将六月鲜一手打造为市场排名第二的酱油品牌。公司在华东市场快速增长。公司去年开始在华北铺货，今年华北市场也将实现较快增速。公司今年会在全国百强县铺货销售，全国化拓展空间大。公司主要采取高举高打的策略，在北上广深和经济发达城市销售，主要销售渠道为商超5、净利率有较大提升空间。公司去年净利率为13%，比海天味业低了近10个百分点，和中炬高新、恒顺醋业净利率类似。公司毛利率较高，是所有上市调味品公司毛利率最高的，我们认为未来公司毛利率还有提升空间：一方面，公司西南地区还有消费升级空间；另一方面，西南地区以外公司主要以中高端产品为主，随着异地扩张，中高端产品占比提高。公司销售费用率较高，去年销售费用率超过20%，比销售费用率最低的中炬高新高了10多个百分点。公司销售费用率较高，我们认为：一方面，公司正处于销售区域拓展阶段，开拓市场需要较高的费用；另一方面，公司主要在商超销售，商超费用投入、以及促销费用等较高。未来销售费用率存较大下降空间：随着公司在华东区域市场拓展的逐步成熟，华东市场的费用率将逐年下降；华北市场大规模铺货基本完成，随着收入规模的上来，销售费用率也将下降；其他区域市场的投入以经销商为主，费用率较低。因此，我们预期公司销售费用率将进入下降阶段，销售费用率的下降将有利于公司净利率的提升。6、公司增速非常快。预期今年调味品收入增长可能在40%多，利润增速为50-60%的增长。长期我们看好公司成长性。风险提示：1）小非减持的风险：有小非持有公司10%多的股份，今年减持70%，7%多的股份。之前已经公告半年内减持完成，但是减持新规，所以可能没有办法这么快减持完成。2）区域拓展失利并影响公司估值溢价的风险。3）销售费用率上升可能性风险。依据报告：《主打差异化高端定位，区域化拓展空间大》，6月22日发布。环保组研究员：城镇燃气管网配气价格指导意见出台，上限ROA7%超预期事件：国家发改委正式发布《关于加强配气价格监管的指导意见》（以下简称“《指导意见》”）。要求各省政府在2018年6月底前出台制定城镇燃气管网配气价格和定价成本监审规则。核心观点：1、明确城镇燃气配气管网准许收益率（税后全投资收益率/ROA）上限为7%：这一上限高于目前城市燃气商（不包含接驳费）ROA3-5%的水平，对于城市燃气商的项目盈利性没有实际限制。2017年5月15日出台的意见征求稿提出6%的ROA上限，但是没有明确是否包含接驳费。接驳费毛利率可以达到70%以上，因此城市燃气商的ROA（包含接驳费）可以达到6-10%；所以当时6%的ROA上限引起市场恐慌。《指导意见》明确接驳费不包含在准许收益的计算中，如今潜在风险已消除。2、“接驳费”不在监管范围：《指导意见》明确了对于城市燃气运营商准许收益监管只限于燃气配送，不包含燃气接驳费。接驳费一般占城市燃气公司总毛利的50-70%。因此城市燃气公司高毛利的接驳费业务得以维持，保证未来的盈利性。 3、取消了管道负荷率60%的要求，配气价格下行风险大幅减少：城市燃气的配气价格按企业年度准许总收入除以年度配送气量计算确定。核定管道负荷率决定了理