国盛：策略首席张启尧：2019年A股市场投资策略—2019年宏观经济展望-2019资本市场年会纪要20190109

张启尧 国盛证券策略首席分析师主持人杨涛：接下来给我们汇报的是国盛证券策略首席分析师张启尧，张启尧是我们所里最年轻的分析师，之前在兴业证券，掌声有请。张启尧：各位投资者大家好！今天很荣幸在这里跟大家汇报对于2019年A股市场的主要观点。在2018年我们经历比较惨痛，但是2019年整个资本市场将迎来长周期转折点。首先，从海外来看，从2016年开始，全球核心经济体开始陆续进入紧缩周期，2018年收紧是加速的，美联储持续加息，欧洲退出QE。而当前全球经济增长疲软正在制约紧缩节奏，18年下半年以来，不管是经济也好，股市也好，都重新进入下行轨道。我们认为美国经济在未来大概率向全球收敛，回顾本轮美国经济维持强势的原因：第一地产繁荣，第二企业投资需求，第三居民提前消费能力，这几个推动力目前都在逐步放缓甚至迎来向下拐点。首先，美国地产景气度已经确认下行趋势；其次，减税对企业盈利和投资的刺激也将逐渐平缓；再者，过去10年整个美国金融资产的上涨，包括房地产，它的上涨财务效应对于居民消费的推动，也将开始逐渐弱化，甚至进入负反馈阶段。当前全球央行正在进行货币政策重估，市场对美联储加息预期不断下调。去年12月虽然欧洲退出QE，但只要有必要之后仍会进行再投资。从中期来看，2016年以来全球利率上行、货币紧缩周期进入尾声，未来一到两年，海外或许也会经历国内2018年所经历的，从主动收紧到停止收紧再到政策放松的过程，进而从去杠杆再到稳杠杆再到逆周期调控。在这一轮经济下行周期中，中国率先明确放松；下一轮复苏中，中国也会成为引领复苏的经济体。对A股市场影响，第一对人民币汇率的压制将弱化，第二也会为国内货币政策迎来更多腾挪空间，中国资产在全球的配置性价比将逐步提升。第二部分，回到国内，国内经济下行方向非常明确，三驾马车都有压力。消费这边可能未来还是会受制于资产负债表恶化。近三年以来，紫色柱子代表的居民负债增速远远超过中国居民资产增速，而且历史上每当这种状况出现的时候，都会对中国居民消费形成挤压。第二，出口明年主要受制于抢跑退潮。第三，投资方面，房地产和制造业投资增速，2018年都处于增速高点。然而2019年购地增速可能大幅回落。制造业这边比较看好先进制造业的拉动，根据统计局最新公布的数据显示，先进制造业这块，对于制造业投资拉动，已经占到一个30%以上的比重，2019年希望看到先进制造业投资对制造业投资有一个整体的向上拉动。基建方面，2019年将承担起更多。2018年，我们看到整个基建投资是断崖式的下行，从过去每年20%左右的增速水平，直接降到3%左右。7、8月份的时候整个基建投资迎来向上拐点。2019年，随着地方债限额提前下达，显示基建托底的力度和节奏都有超预期。国内这边简单总结一下。第一，虽然经济下行方向明确，但宏观政策逆周期调节力度将持续强化。第二，维稳托底将更多依赖投资拉动，尤其是基建。对市场影响，一方面经济下行会影响盈利。另一方面，财政货币政策双重发力对冲经济下行压力，在一定程度上有望缓解投资者对盈利下行的担忧，同时改善市 场整体流动性。第三部分重点讲一下对资本市场整体判断。第一点风险肯定是有的，两个风险，第一微观盈利下行，用PPI的趋势跟A股做了一个拟合，2019年整个PPI增速为零，这样前提下，我们看到-1.9%的全A剔除金融的增速，因此今年很可能出现全A盈利的负增长。一系列指标判断整个美股牛熊转折已成定局，2019年波动对A股形成影响。相对而言A股市场长期性价比也正在提升，首先从历史上比较，当前整个A股市场估值最便宜的基金，现在处于仅高于2012-2014年，如果拿创业板指数，这种中小指数来比较的话，当前属于处于最低的水平。第二从国际上看A股也是国际上最便宜的基金，美国的一个牛转熊对于A股阶段性冲击。2019年资本市场迎来新一轮战略机遇期，当前同时面临着两个困境，第一经济下行压力，为了解决双重困境，我们认为股权市场是解决当前困境的最优选择。一个健康且良好运行的资本市场承担起疏解融资困境的重任，并且为实体经济提供支撑、缓解就业压力。去年底中央经济工作会议中，关于资本市场的表述篇幅前所未有。去年10月份开始再融资放松，科创板设立、注册制加速，这一系列均表明整个股权融资市场战略定位提升。未来我们期望会看到整个资本市场从过去存量环境迎来资金与筹码的双向扩容。一方面，科创板再融资为市场提供更多、更快速度地提供新鲜血液，这一点也明确写在去年中央经济工作会中。同时，资金方面。第一块社保养老，未来1-2年时间有千亿资金入进来。第二外资，随着今年A股入富、MSCI扩容开通。第三理财资金，去年12月份时候，理财子公司办法正式发布，明确规定了银行可以通过理财子公司来投资股票。当前银行非保本理财产品余额超22万亿，理财子公司管理办法落地，意味着银行业理财产品正式转型的开端。最后一个居民财富增配，我们拆分了一下中国居民资产负债表，当前中国居民对于股票和基金配置比重加一起只有5.7%，作为对比中国居民对于房地产配置比重57%，中间是10倍的差距。我们看到美国资产负债表，美国居民对于股票的配置程度是高于房地产，所以未来的话我们也期待看到居民财富在政策引导之下，不断对股权市场进行长期增配。我们总结一下，第一整体核心判断，2019年盈利下行和海外市场波动会扰动A股。当前估值水平下，A股长期的配置性价比正在凸显，资本市场迎来新一轮战略机遇期，从存量博弈进入双向扩容。长周期视角，A股市场当前正在从熊市的末尾走向长期牛市，在全球环境逐步改善，随着政策不断放松，社保养老金、外资、理财资金等持续入场，A股也将迎来长期向上的动力。落脚到具体配置，2019年A股市场仍将受到海外风险的扰动，经济和企业盈利也不容乐观。因此，2018年影响市场的主要矛盾是仓位，而2019年结构将再度取代仓位。推荐几条最看好的主线：第一、对冲预期下的逆向选择。包括以下几个板块：1、建筑，以往历轮经济下行期，基建均是重要抓手，过去3年三大较大规模资金中，整个建筑板块有超过30%以上的涨幅。上半年建筑的核心逻辑在于政策发力的确定性，以及基本面的横向比较优势；2、券商，当前券商行业估值和基本面正处于底部，未来随着科创板的设立，以及资本市场战略地位提升，有望迎来新一轮战略机遇期；3、地产，历来对政策最为敏感的行业。整个地产政策出现比较好的信号 ，我们用一个指标，首套平均房贷利率/无风险利率连升21月后，即将见到向下拐点，在因城施策下多地政策有所松动。当前地产政策正在接近由长期收紧转向边际宽松的拐点，地产板块也有望迎来左侧配置机会，尤其看好一线地产。第二、弱周期下的景气改善品种。1、5G写入中央经济工作会议重点，2019年逆周期调控下，5G资本开支将进入上行通道。2、新能源车中游，从产业角度来看，重点看好中游盈利空间市场，2019年新能源汽车中游投资机会更加突出。3、军工，2019年将是军民融合加速和细化，核心军工企业率先受益。4、游戏，板块估值处于底部，同时行业兼具高ROE和现金流特征，随着后续版号放开，政策面迎来边际改善。第三、有望受益于科创板落地的TMT，从最新近况来看，科创板无论是规格和速度均有望超预期，科创板的标的更多会存在人工智能、集成电路、生物医药等等；如果从存量市场来看，TMT板块将更多受到科创板的映射；并且从整个盈利周期市场来看，我们看到成长板或者创业板上一轮盈利高点出现在2016年1季度，但是主板盈利高点出现在2018年，这一轮盈利下行周期中，成长股业绩压力将小于主板，也会为整个TMT板块提供一个支撑。总结一下，2019年我们看好的三条主线：第一对冲预期下的逆向选择，主要是建筑、券商、地产，第二弱周期下的景气改善品种，第三有望受益于科创板落地，且盈利周期拐点率先出现的TMT。今天整体观点汇报到这里，感谢大家。-国盛证券