华创：有色期货资深专家交流纪要-工业金属全解析 优先铜铝其他品种不弱20180823

交流时间：2018年8月23日核心观点：1、铜:供需两旺 基本面向好供：上半年，国内精铜产量增了49万吨，同比增12.9%。国内冶炼厂开工率上升了5%左右，铜精矿进口上升了16%。精铜进口同比增加16.2%,增23万吨量。废铜方面：进口绝对量115万吨，回落37.8%，但是含量上升，最后大约下降5万吨金属量。消费：考虑精铜增、废铜减、进口然后测算表观消费增速9%左右，真实的消费水平应该在3.5-4%左右，因去年国内废铜库存消耗，需求转至精铜，增加精铜的表观消费增速。下游：下游补库非常强，铜连续七周降库存，而且在7、8月的消费淡季降库。电缆企业上半年比较差的国网订单在6、7月份已经起来了，低压线缆跟地产销售相关，表现较好。空调从七月半开始转弱，后期需关注。展望：基本面向好，下半年供给和需求增速有望维持，废铜产量存在变数。2、铝：氧化铝上涨 成本支撑强海外铝市场存在缺口，价格强势。国内沪铝价格偏离成本，氧化铝和阳极等价格上涨，支撑电解铝价格。3、锌：库存保持低位 需求有望边际改善从价格、品位、环保等因素影响国内锌矿增速，预计国内锌矿零增长。锌冶炼厂受环保影响较大，下半年锌锭的库存会不足，基建有所提升，对锌锭三季度的需求有一定的拉动作用。4、铅：若铅价跌破18000元/吨，再生铅企业会发生亏损。目前，在再生铅、还原铅、精铅的价差处于历史最低；铅的库存目前也不增加，采暖季河南济源地区还存在减产预期。5、镍：长期看，新能源、电池的逻辑仍存；短期看，进口窗口打开，进口量比较集中。详细纪要：一、铜：贸易战之前，铜价上涨到7300美元/吨，期间CFTC基金伦铜净多头持仓达到高点。后来贸易战事件一出，外国基金对伦铜净多头砍仓，伦铜下跌至6500美元/吨，然后格林大华开始减仓，伦铜继续下跌至6000美元/吨。此后，A股下跌，人民币贬值，金属价格受压。期货上，资金流入有国内供给侧改革的品种，例如螺纹钢，最近期货转战PTA等品种。基本面：铜价跌下来之后有几点很明显：1、下游补库非常强，铜的库存从下跌之后连续七周降库存，而且在7、8月的消费淡季降库。2、贴水转升水，国内铜的期货远期升水转的很平，今年的合约从现在到12月基本上是平水左右。3、与下游沟通，今年上半年的铜需求并不差。不完全是补库需求造成淡季将库，实际需求也有增长。下游：电缆企业上半年比较差的国网的订单在6、7月份已经起来了，需求是真 的可以。空调从七月半开始转弱。上半年排产旺预计与去年空调去库存有关。7月进入空调消费旺季之后，空调需求较弱。有可能是对新兴市场出口有所弱化。供给：今年上半年，国内精铜产量增了49万吨，超过两位数增长，12.9%。国内冶炼厂开工率上升了5%左右，铜精矿进口上升了16%。精铜同比进口增加了16.2%,增23万吨量。废铜方面：进口绝对量115万吨，回落37.8%，但是含量上升，最后大约下降5万吨金属量。消费：考虑精铜增、废铜减、进口然后测算表观消费增速9%左右，真实的消费水平应该在3.5-4%左右，因去年国内废铜库存消耗，需求转至精铜，增加精铜的表观消费增速。展望：1、产量增速延续：下半年有几个大的冶炼项目投产，包括中铝宁德、西矿旗下，产量释放在三季度。2、精铜进口比上半年猛，废铜紧张加剧。废铜上半年少是因为进口收紧下降，国内供应少。23日公布的160亿商品双边征关税名单中包括美国废铜，2017年53万吨进口废铜来自美国，60%以纯度，折算精铜接近30万吨。关税问题，下半年这一块废铜拦住了，加剧了国内废铜供给紧张。需求不变的情况下，精铜对废铜的替代还会加大。所以精铜进口量加大,很有可能伦敦的库存或者保税区的库存会下降。最近的信号：1、上周到这周铜的Premium从75涨到了95美金，而且不太好买。2、亚洲伦铜出现了比较大的注销仓单，有可能是提货往中国进口备货。3、需求：预计维持上半年增速的概率较高。即便是宏观预期不好，但铜的需求本身还是相对恒定的。国网的需求基本保持，从目前情况来看，今年国网大概率完成投资额，历史上国网每年都是超额完成计划额。中低压线缆对应的是房地产的需求，从7月份地产销售数据来看，还没有看到下来，铜的消费是之后地产销售的。拿7月份的地产销售数据来看，年内铜的需求都不一定下来。汽车方面，汽车销售数据7月份有所弱化，对铜的需求有一定影响，但是新能源汽车对铜的需求增长能弥补上。基建上，对金属也是有带动的。铁路对锌锭对铜都有拉动。综上，下半年的需求大概率不会比上半年差。空调需求最近呈现弱势，但仍待观察。空调生产和销售错峰，天气炎热时是销售旺季，天气不冷时是生产旺季，七八月份销售情况不好，下半年铜管需求是否变差还待观察。上半年铜消费很好，更多的是精铜对废铜替代需求，导致精铜需求强劲，表现为精铜进口增加，产量增加，库存下降。下半年，国家废铜政策收紧，废铜供给进一步弱化，只要需求端表现没有很差，仍会加大对废铜替代。所以下半年进口大，只有通过加大精铜进口，弥补国内精铜供应短缺。伦敦精铜库存只有20多万吨，保税区库存45万吨左右，库存处于低位，也会加剧精铜供给紧张。铜基本面向好，唯一不好的因素是最近空调消费较弱，但是上半年数据较好。 铜价下跌很多，最近反弹很弱。原因可能是：宏观预期变差之后对铜价预期下调。此前，铜中长期逻辑是：19年之后铜矿供应量小于冶炼产能，出现瓶颈，在加工费上已经体现。目前来看，逻辑没有变化，中长期的支撑还是在的。铜价弱势，可能是宏观打压，只能从估值的角度去理解，最悲观预期是贸易战导致出口下降，加之房地产周期见顶，基建支出受到财政去杠杆影响，会影响铜需求。只有这几项假设都成立，铜需求才会明显下降，但是，地产行业周期马上转冷不太现实，下半年看好基建，贸易战稍显悲观。所以，铜基本面仍然较好。如果下半年铜价依旧低位运行，则会出现进口加大，库存下降，国内外升水上涨，如果国内外库存双降，说明供给严重不足。如果宏观方面和技术派认为铜价会跌，只有通过挤仓，高升水去平衡价格。中长期铜逻辑目前没有发生变化，矿的逻辑是从2019年之后才会体现。今年铜的加工费下跌并不能用矿缺去理解，因为今年本来铜矿供应就没有短缺，印度Vendanta炼厂停产后，铜精矿卖到中国，中国铜精矿进口量同比增加16%。另外，中国加大进口精铜23万吨，国内没有隐性库存。Q：废铜替代精铜量有没有预计 ？A：只能倒推，没办法定量。推算精铜上半年表观消费量增量=国内产量增加（同比增加12%，绝对增加量是49万吨）+进口增加（同比增加15%，绝对增加量是23万吨）+/-库存变化。得到同比去年精铜表观消费增速是9%。从铜下游来看，需求增速3.5%~4%。精铜消费增速明显高，原因是废铜供应不足，导致精铜对废铜替代。废铜上半年进口量比同期减少5万金吨，则全年铜消费量相比同期增加134万吨【（49+23-5）*2=134】。中国一年铜消费量1200万吨，加上废铜消费总共1400万吨，约有近10%的表观消费增速，和下游需求增速对比明显偏高。主要原因是废铜不够，只能消费精铜。Q：是否存在隐性库存吗？A：铜国内不太可能存在隐性库存，铜的冶炼厂大部分都是保值的，囤积铜库存占据空间和大量资金，囤积铜没有意义。中铝宁德等新项目最多备货一两个月。国外隐性库存是有可能存在的，比如嘉能可很有可能有隐性库存。Q：废铜供给量占整个比重多高？A：通常倒推废铜供给量，国内精铜产量800~900万吨，废铜供应量200多万吨。去年，美国废铜绝对进口量50多万吨实物量，可以按照含铜60%折算（Wind统计数据2017年进口废铜356万实物吨，大概120万吨金属）。精铜消费量1200万吨左右，按照3~4%增速，多出的60~70吨是精铜对废铜的替代，相当于废铜供应量减少60~70万吨。14年底铜价跌破6000美元/吨，16年底到17年上半年铜价强势反弹，所以14到16年国内外废铜有一些类库。废铜在17年上半年消耗很快。17年上半年消费端向好，进口同比增速是负的，库存相近，说明17年上半年废铜消耗多。Q：在国内废铜回收的量上，如果废铜的价格比较低，商家倾向于不卖？A：存在这样的情况，价格低时，屯库存，比如屯2年，价格上涨20%后，清库存，集中的找市场。 Q：废铜产量要反映到精铜上吗？A：在以前，废铜有很大一部分是直接消耗的。质量好的直接供给铜材料使用，质量差的做线缆。去年到今年，一方面奥凯事件影响大，另一方面很多将废铜做线缆的厂受到了环保的冲击。所以对废铜的影响在进口政策的收紧，本身库存的去化和环保。广东、江西废铜的拆解受到了环保的冲击。中国手工拆解废铜，涉及到塑料，水，甚至是酸，所以污染环境。定性说，南海、江西、天津受到的冲击也很大。所以从长期看，如果中国做不了，就往马来西亚，东南亚转移。但是国外质量好的废铜本身是由美国和欧洲自己消化，国内也如此，同时国内还能处理质量差的废铜。如果把质量差的废铜转移到东南亚处理，第一需要时间去做拆解厂，第二在那里也会受到环保的限制。转换需要时间。 Q：为什么钢铁基本面强，钢价涨；相反铜基本面强，铜价相对较弱？A：国内存在供给侧改革，环保限制，但国外没有，国外会存在做空铜。在国内做空金属，首选锌锭，再就是铜。二、铝：氧化铝上涨 成本支撑强铝的基本面很好，特别是伦铝，中国的氧化铝过去从6月的低点到现在涨了30%，伦铝从低点到现在只涨了3%。对此的解释是市场还在恐惧俄铝的事件，从股票来看俄铝事件短期内不会解决，即便俄铝事件解决，氧化铝成本的抬升跟俄铝关系不大，氧化铝的问题在于海德鲁一直没有顺利复产，加上BHP在巴西和澳大利亚氧化铝的项目一直受环保冲击。国内最近在出口氧化铝，国内中铝在河南地区，山西地区吕梁的氧化铝很大可能会受到环保和取暖季限产的影响而限产，因此氧化铝价格很坚挺。之所以看好伦铝是因为伦铝本身不考虑库存是一个短缺市场，要通过中国出口铝材去满足市场。中国出口铝材会受到关税冲击，去年四季度以来铝材出口一直处于高位。但铝材出口是有上限的，铝材出口再增的空间不大。即便俄铝事件解决，但恢复的时间要比大家预计要迟，因此最看好伦铝。沪铝也相对看好，因为偏离成本太严重，现在氧化铝在涨，受环保季影响阳极等成本一直在涨，氧化铝还可以出，价格很坚实，因此沪铝的成本支撑很强。沪铝的问题在于国内今年还是处于新增，沪铝的空间感觉没有伦铝大。铝还是很看好的，上一波铜跌破5800时伦铝在2000守的很稳，确实是成本偏离太大，成本一直再涨，伦铝却在跌。 Q: 今年规定要以9月30号的产能为基准来算，今年采暖季限产魏桥会被限吗？A：这个没有考虑过，没法对取暖季这些政策推测。三、锌：库存保持低位 需求有望边际改善锌锭接下来反应会很激烈，11月、12月可能会和去年6、7月行情类似，可能会出现挤仓。年初国内给予锌20-30万增量，认为去年的冶炼情况已经很差，今年冶炼会好。但实际上，根据安泰科和市场公认的有色网统计，去年7月是两年内国内锌锭产量最低的一个月。今年市场给予锌矿的增量都是0，存在许多不确定性因素导致国内锌矿的产出存在不确定性，目前到年中，从价格、品位、环保等因素看，给予国内锌矿的增速为0。 同时国内冶炼厂对检修、价格的反应要比铜大，铜冶炼厂会保持生产，但锌价格下跌，很多企业就停止生产，比如罗平锌电受到环保影响关停。所以国内外锌矿不缺，但冶炼企业差，不积极。从微观上看，目前是淡季，不仅6、7月，甚至上半年锌锭的消费也不行。锌锭的比价在进口平衡点以上，锌锭这几个月进口不弱，保税区库存从年初20万吨，到现在可能只有12万吨，同时进口一直持续，但国内库存仍然在降。所以认为，国内下半年锌锭的库存会不足，下半年基建有所提升，对锌锭三季度的需求有一定的拉动作用。这样在加大进口的情况下，如果国内库存还降，保税区的库存如果跌破10万吨，会造成很大的心里冲击。很可能虽然远期价格高价格刺激矿的生产，但近端出现不足。如果价格跌速过快，很可能在9，10月出现挤仓，概率不低。 Q：如果挤仓，资金量会如何？A：这个很难估计，市场是顺势而为。相对于当月或次月持仓，可交仓的货量足够大，现货同时也升水，那么很多贸易商会倾向于持多，接货，接库存。虚盘会担心，