台灣股市 | 傳統產業 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 Fubon Research 2020 年 11 月 19 日 優於大盤 資料來源：Google、富邦投顧 製鞋產業指數及相對大盤績效圖 資料來源：富邦投顧 黃大仁 (886-2) 2781-5995 ext. 37118 Darren.huang@fubon.com 2021 年製鞋產業展望 強勢回升 產業強勢復甦，長期持續增長，給予優於大盤的建議。 ◆ 2021 年全球運動鞋強勢回升，預期產值年增+16.9%，長期持續增長。 ◆ 品牌廠展望樂觀，帶動代工廠正向發展。 ◆ 疫情加速供應鏈集中化，長期台廠勝出，買進豐泰、百和、寶成。 2021 年全球運動鞋強勢回升，長期持續增長 過去 10 年全球運動鞋每年都以高個位數速度穩健成長，今年受到 COVID-19 疫情於年初爆發，並蔓延全球，造成 2Q20-3Q20 運動產值急降，且東奧延期，影響今年運動鞋成長性，然明年預期將可強勢回升；富邦預期 2021 年全球運動鞋產值回升至 738 億美元，年增+16.9%。整體而言，我們樂觀看待明年全球運動鞋產業發展，並認為長期仍維持增長。 品牌廠復甦之路樂觀 全球運動鞋市場前幾大品牌集中度持續提升，台灣製鞋代工廠及鞋材製造商主要客戶集中在 Nike、Adidas、Skechers、VF 等國際品牌客戶，以近期財報及營運表現來看，近一季皆優於預期，且對於未來營運回溫持樂觀看法，庫存逐漸恢復正常健康水位。由於運動品牌朝大者恆大發展，且未來展望樂觀，帶動台系代工廠供應鏈營運正向發展。 疫情加速供應鏈集中化，長期台廠勝出，給予豐泰、百和、寶成買進建議 Nike 及 Adidas 兩大運動品牌近年供應商數量逐年減少，顯示運動品牌策略上對於旗下的代工廠及供應商家數皆朝向縮減數量來更精準管理其生產流程，並要求提升生產自動化，以減少庫存壓力。今年受到疫情影響，富邦認為可望加速品牌廠對供應商集中化的規劃，且目前台系製鞋代工廠持續擴充產能，未來代工廠朝大者恆大趨勢將持續，我們樂觀預期在此趨勢下台廠將可望勝出。整體而言，我們樂觀看待2021 年製鞋產業，建議留意相關類股，目前給予豐泰、百和、寶成買進的投資建議。 富邦製鞋產業個股評價表 11/19 EPS (NT$) PE (x) PB (x) 公司 股票代號 評等 收盤價(元) 目標價(元) FY20F FY21F FY22F FY20F FY21F FY22F FY20F FY21F FY22F 豐泰 9910 TT 買進 193.0 206.0 5.83 8.25 9.10 32.9 23.3 21.1 9.0 7.4 6.4 寶成 9904 TT 買進 31.0 35.1 1.62 3.51 4.02 19.2 8.8 7.7 0.8 0.7 0.7 百和 9938 TT 買進 75.5 88.0 4.88 5.88 6.00 15.1 12.5 12.3 2.2 2.0 1.9 鈺齊-KY 9802 TT 未評等 128.0 NA 6.06 7.81 8.84 21.1 16.3 14.4 2.8 2.6 2.5 百和-KY 8404 TT 未評等 29.05 NA 1.48 1.99 1.87 19.7 14.7 15.6 1.8 1.7 1.6 資料來源: 富邦投顧預估整理 0.00.20.40.60.81.01.2 - 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.002019/11/12 2020/2/12 2020/5/12 2020/8/12 2020/11/12x製鞋 - 類股指數相對大盤績效(右軸) 台灣股市 | 傳統產業 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 2 2021 年全球運動鞋強勢回升，長期持續增長 因全球人口紅利及可支配所得增加，全球鞋類消費市場近年來每年都以 2-3%速度成長，其中更以運動鞋增長幅度較佳。根據市調機構 SGI 資料統計，過去 10 年全球運動鞋每年都以高個位數速度穩健成長，2019 年市場規模突破 700 億美元大關達到 709 億美元，年增約 6.7%；今年受到原預期可維持高個位數增長，然 COVID-19疫情於今年初爆發，並蔓延全球，造成 2Q20-3Q20 運動產值急降，且東奧延期，影響今年運動鞋成長性，然明年預期將可強勢回升；富邦預期 2020 年全球運動鞋產值下滑至 631 億美元，年減-11.0%，2021 年回升至 738 億美元，年增+16.9%。整體而言，我們樂觀看待明年全球運動鞋產業發展，並認為長期仍維持增長。 圖表 2：全球運動鞋產業圖 單位：百萬美元、% 資料來源：SGI，富邦投顧整理、預估 品牌廠復甦之路樂觀 全球運動鞋市場以 Nike 及 Adidas 兩大市占率分別為 35-40%及 20-25%為主，前十大品牌市占率約 9 成左右，且品牌集中度持續提升。台灣製鞋代工廠及鞋材製造商主要客戶集中在 Nike、Adidas、Skechers、VF、UA 等國際品牌客戶，以近期營運表現來看，Nike、Adidas、VF 等皆表示歷經 2Q20-3Q20 的營運低潮後，目前庫存逐漸恢復正常健康水位，對於未來營運回溫持樂觀看法；明年在全球健康意識抬頭及運動休閒活動重啟，以及今年基期較低，營運成長性極佳。長期來看，由於運動品牌朝大者恆大發展，台系代工廠供應鏈將可望持續受惠。 圖表 3：2019年全球前十大運動鞋品牌市占率圖/BY 營收 資料來源：SGI，富邦投顧整理。 NikeAdidasSkechers VFNB ASICS Puma Anta UA Crocs Others-15%-10%-5%0%5%10%15%20% - 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,0002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020F 2021F產值(百萬美金)年增率(YoY) qRtNsNqOmMuNqPtOtNtPxO6McM6MpNmMpNnNkPoPnMfQsQmM6MnPqQMYsPpQMYpOyR 台灣股市 | 傳統產業 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 3 圖表 4：主要品牌廠 2021年營收年增率預估表 Nike Adidas VF 公司預估 高個位數至低雙位數 正向 -14.0% Bloomberg Consensus +12.4% +16.8% -13.6% 資料來源：Bloomberg、公司、富邦投顧整理 註：VFC 2021 財年衰退因一次性調整，未來半年將回到低個位數增長。 圖表 5：鞋廠在兩大品牌營收比重 Nike Adidas 備註 豐泰 86-87% 0% Nike 主要代工大廠 百和 21-22% 27-28% 鞋類及成衣輔料大廠 寶成 30-35% 30-35% 旗下裕元為全球製鞋第一大廠 鈺齊-KY 0% 0% 戶外鞋代工大廠，VF 營收占比超過4成 百和-KY 13% 28% 鞋類及成衣輔料廠 資料來源：公司、富邦投顧整理 Nike 受惠於 digital 業績大增，1Q21 稅後 EPS 為 0.95 美元，YoY+11%，庫存亦持續下降；未來隨著實體店面恢復，digital 續強，Nike 上修 2021 年財年目標，預期全年營收成長高個位數至低雙位數，未來半年成長性顯著。Adidas 3Q20 稅後 EPS為 2.80 歐元，YoY-14.1%，優於預期，主要成長區域為歐洲及俄羅斯，且 e-commerce 成長+51%；展望未來，Adidas 預期 4Q20 營收年減中低個位數，營業利益約正的 1-2 億，公司更力求大中華地區 4Q20 能恢復正成長。VF 2Q21 獲利年減-46%，稅後 EPS 為 0.67 元，優於預期，其中中國及 digital 成長性佳；展望未來，預期 2021 財年營收約衰退-14%，其中 2H21 將恢復低個位數增長。 供應鏈集中化，長期台廠勝出 台廠主要客戶-Nike 及 Adidas 兩大運動品牌近年供應商數量逐年減少，顯示近期運動品牌多委由專業的製鞋廠商生產營運及工廠管理，策略上對於旗下的代工廠及供應商家數皆朝向縮減數量來更精準管理其生產流程，並要求提升生產自動化，以減少庫存壓力；Nike 旗下 2011 年生產工廠為 930 間，2019 年減少至 446 間，淨減少 484 間，其中製鞋減少 61 間；同期 Adidas 成衣、製鞋及配備生產工廠淨減少601 間，2019 年底 Adidas 生產工廠共 631 間。今年受到疫情影響，富邦認為可望加速品牌廠對供應商集中化的規劃，且目前台系製鞋代工廠持續擴充產能，未來代工廠朝大者恆大趨勢將持續，我們樂觀預期在此趨勢下台廠將可望勝出。 圖表 6：Nike及 Adidas 供應商數量變化圖(含成衣、製鞋及配備) 資料來源：Nike 及 Adidas，富邦投顧整理。 - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,4002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019NikeAdidas 台灣股市 | 傳統產業 產業速報 請參閱末頁之免責宣言 4 免責宣言 分析師認證 負責分析師（或者負責參與的分析師）確認： 1. 本研究報告的內容係反映分析師對於相關證券的個人看法。 2. 分析師的報酬與本研究報告內容表述的個別建議或觀點無關。 免責聲明 本研究報告所載資料僅供參考，並不構成要約、招攬、邀請、宣傳、誘使，或任何不論種類或形式之表示、建議或推薦買賣本研究報告所述的任何證券。所載資料乃秉持誠信原則所提供，並取自相信為可靠及準確之資料來源。然而，有關內容及看法並未考慮個別投資人之投資目標，財務狀況及特別需求。本研究報告所載述的意見可隨時予以更改或撤回，恕不另行通知。本公司及任何關係企業等，皆有可能持有報告中提及的證券。本公司或任何關係企業會提供或嘗試提供投資銀行或其他形式的服務給報告中提及的公司。富邦投顧保留報告內容之一切著作權，禁止以任何形式之抄襲及轉寄他人。 富邦的股票評等標準 評等 定義 買進 預估未來6個月內的絕對報酬超過 15% 中立 預估未來6個月內有絕對報酬介於15%與負15%之間 賣出 預估未來6個月內的絕對報酬高於負15% 未評等 由於富邦目前與該公司有特定交易或沒有足夠的基本資料判斷該公司評等 評估中 目前正在研議個股的投資評等，將於3到6個月內提供投資評等 產業評等 定義 優於大盤 預估該產業在未來6個月內會比大盤指數表現突出 持平 預估該產業在未來6個月內與大盤指