识别风险，发现价值 1 / 6 1、引言 前几期已经介绍了牛市看涨价差期权策略（牛市看跌策略原理类似）和备兑看涨期权，那么本期在此基础之上来阐述看涨期权比例价差策略。当然，比例价差策略有许多种，本文主要阐述的是看涨期权比例价差策略（买入数量较小的行权价格低的看涨期权，卖出数量较多的上方行权价格高的看涨期权；即垂直比例价差策略）。 2、概念介绍 看涨期权比例价差策略的概念，我们可以从这名字当中便大致知其含义。首先，“看涨期权”表示其策略主要是由看涨期权策略构成；其次，“价差”则表示构成的看涨期权的行权价格有差别；最后，“比例”表示不同行权价格的看涨期权数量是有差别的，按照一定的比例配置。 因此，看涨期权比例价差策略指：买入一定数量的行权价格较低的看涨期权，卖出数量较多的行权价格较高的看涨期权，两者的标的、合约和到期时间相同。 3、盈亏图 图表1：看涨期权比例价差策略盈亏图 数据来源：信达期货研发中心 以上的盈亏图是看涨期权比例价差策略的一般性盈亏图。实际操作当中下行风险下的损益曲线由看涨期权的比例和具体权利金决定，其权利金的净收入可能是正的、负的，理论上甚至可以是零，因此盈亏图左侧的盈2020年11月18日 骆奇枭 期权研究员 执业编号：F3063756 电话：0571-28132592 手机：13606578566（微信） 邮箱：luoqixiao@cindasc.com 张秀峰 投资咨询号：Z0011152 执业编号：F0289189 期权系列专题： 1.《期权系列专题一：买入看涨期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200720-33867.html 2. 《期权系列专题二：卖出看涨期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200726-33976.html 3. 《期权系列专题三：保护性看跌期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200802-34115.html 4. 《期权系列专题四：备兑看涨期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200809-34257.html 5. 《期权系列专题五：领口期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200824-34585.html 6. 《期权系列专题六：牛市价差期权策略介绍和运用》 http://www.cindaqh.com/a/20200906-34823.html 期权系列专题七：看涨期权比例价差策略介绍和运用 损益Q0X2E1X1PE2标的价格 识别风险，发现价值 2 / 6 亏平衡点并不是一定存在的。但不管如何，看涨期权比例价差的下行风险是锁定的。而此策略最大的风险还是在于上行风险，一旦标的价格＞较低行权价+行权价差+权力金净收入，那么此策略理论上就开始亏损且理论上风险无限。而当标的价格达到较高看涨期权的行权价格时，该策略收益达到最大值。 4、看涨期权比例价差策略特点比较与运用 （1）看涨期权比例价差策略特点比较 与牛市看涨价差期权相比：看涨期权比例价差策略和牛市看涨价差期权策略比较相似，但也存在以下区别。 第一是，牛市看涨价差中买卖看涨期权的手数比例是1：1的，而看涨期权比例价差中买卖的手数比例是X：Y（X一般小于Y），即上方卖出的看涨期权手数会多一些。 第二是，正是因为比例的不同原因，牛市看涨价差期权策略的上下空间的风险都是锁定的，而看涨期权比例价差策略的上行风险并没有锁定，理论上甚至是无限的。 第三是，相对于牛市看涨期权，看涨期权比例价差策略的delta值更偏向于卖方，因此时间价值衰退更利于看涨期权比例价差。而波动率方面相对更利于牛市看涨期权。 （2）看涨期权比例价差策略的运用 基于看涨期权比例价差策略的组合和构造，具体来阐述看涨期权比例价差策略的运用。 应用场景： 首先，看涨期权比率价差策略的前提是标的至少不大涨，即涨幅有限；其次，比例价差一般是在隐含波动率较高的时候操作；最后，如果要保持delta中性，赚取Vega的收益也适用。当然如果预判标的大跌，虽然此策略可以锁住标的下行的风险甚至有正的净权利金，但是相对于其他看跌策略你的收益将会大大折扣，因此不适用于预期标的价格大幅下降情况。总之，比例价差主要预期标的价格震荡或者震荡缓涨为主，主要赚取做空波动率的钱。 举例：看涨期权比例价差策略最近的应用是在天然橡胶上面，天然橡 识别风险，发现价值 3 / 6 胶拉涨之后于10月28日到达顶部区间，之后第二天的波动加大但没突破前高且出现了较大的阴线，结合资金、结构和基本面的情况，我们当时的预判是标的上涨的幅度可能是有限了，下跌的幅度或者时效性不能很好确定，同时那时候隐含波动率较高，因此我们以做空波动率为主，在10月29日构建看涨期权比例价差策略；同时，在隐含波动率下降，天胶跌势技术已显现的情况下，我们在11月3止盈平仓，一组赚1800元左右。一组此策略具体是购入1手RU2101-C-16000，卖出2手RU2101-C-17000，具体收益曲线如下图2所示。 当然，回顾此策略，并不是很完美的看涨期权比例价差策略，但是在那时天胶行情不能准确把握的情况下，通过此策略却可以较为稳健的赚取收益也不失为一个好的选择。 图表2： 一组看涨期权比例价差策略的收益图 数据来源：信达期货研发中心 期权的合约选择 期货合约的选择主要选择近月为主，卖出看涨期权在临近到期日，获取Theta的收益概率越大。 当然由于考虑到近月期权的流动性问题，若近月期权合约流动性较差，则可以流动性较好的期权合约，并视情况决定是否做看涨期权比例价差策略。 期权行权价格的选择 看涨期权比例价差策略中期权行权价格的选择，一般而言下方的看涨期权的行权价格在平值期权的上面一至两档左右，上方的看涨期权一般是更为虚值的看涨期权，这样也可以为标的价格上涨有充足的应对空间。当 识别风险，发现价值 4 / 6 然，具体两者的价差需要看你对标的行情的把握度，以及对delta、Gamma、Vega的对冲程度、卖出看涨期权的手数等综合因素来抉择。 比例的确定 看涨期权比例价差策略中比例的确定也是尤其重要的，一般而言有1：2，2：3等常见的比例，一般不超过1：3。具体需要结合标的的价格的判断，下方行权价格的虚实值情况，以及选择上方看涨期权的裸露敞口，最终来确定该策略的比例。如认为标的价格以震荡偏弱为主，且买入看涨期权的隐含波动率比较高，则上方可以适当提高上方卖出看涨期权的手数。此外，比如你要保持delta的中性做空波动率，可以根据delta的变动调整上方卖出看涨期权的手数。 风险点 此策略最大的风险点还是在于价格大幅上行风险（除非delta实时中性，此要求较高），因此除非对标的行情很有把握，一般而言上方行权价格一般都是选择比较虚值的看涨期权，可以有时间和空间来应对标的上涨。此外，也可以灵活运用，比如调整比例转化为牛市价差策略；或者阶段性调整delta至中性等等。还有一点就是需要及时止盈止损，特别是上方的风险，严格执行先前制定的风控规则。 识别风险，发现价值 5 / 6 识别风险，发现价值 6 / 6 分公司 金华 浙江省金华市中山路331号海洋大厦8楼801-810 0579-82300876 台州 浙江省台州市路桥区路北街道双水路669号华能国际10-2室 0576-82921160 深圳 深圳市福田区福田街道福安社区民田路171号新华保险大厦2305A 0755-83739066 苏州 苏州工业园区星桂街33号凤凰国际大厦2311室 0512-62732060 四川 成都市青羊区横小南街8号1栋1单元15层21号、22号、23号 028-85597078 福建 厦门市思明区湖滨南路357-359号海晟国际大厦11层1101单元 0592-5150160 宁波 浙江省宁波市鄞州区姚隘路796号9楼9-3-2、9-4室 0574-28839988 营业部 北京 北京市朝阳区和平街东土城路12号院3号楼怡和阳光大厦C座1606室 010-64101771 上海 上海市静安区北京西路1399号信达大厦11楼E座 021-58307723 广州 广州市天河区体育西路189号20A2 020-89814589 沈阳 沈阳市皇姑区黑龙江街25号4层 024-31061955 哈尔滨 黑龙江省哈尔滨南岗集中区长江路157号欧倍德中心4层18号 0451-87222486 石家庄 河北省石家庄市平安南大街30号万隆大厦5层 0311-89691960 大连 辽宁省大连市沙河口区会展路129号大连国际金融中心A座2408房间 0411-84807776 乐清 浙江省温州市乐清市城东街道旭阳路6688号总部经济园2幢803-1室 0577-27868777 富阳 浙江省杭州市富阳区富春街道江滨西大道57号1002室 0571-23255888 萧山 浙江省杭州市萧山区北干街道金城路358号蓝爵国际中心5幢3903-2室 0571-82752636 ◼ ◼