山证策略·A股2020年三季度业绩分析报告：周期业绩如期爆发，Q3增速大概率为年内高点
周期业绩如期爆发，Q3增速大概率为年内高点山证策略·A股2020年三季度业绩分析报告山西证券研究所2020.11.03证券研究报告0山西证券策略团队分析师：麻文宇CFA,执业登记编码(S0760516070001)梁迪柯CFA,执业登记编码(S0760518070001)李杰啊CPA.执业登记编码(S0760520090001)研究助理：翟子超FRM 1•A股三季度业绩延续回暖态势：Q3，A股整体营业收入增速较Q2进一步提升，归母净利润增速大幅提升，上证50营业收入增速维持低位而利润显著回暖，创业板考虑到2019Q3大基数影响增速略微放缓，但整体高景气延续。•ROE整体大幅上行，企业盈利能力进一步提升，主要原因包括销售净利润率创2017年以来最高水平、税负负担下降、金融让利实体等。我们判断A股资产周转率仍有进一步上升空间，但是销售净利润率达到相对高位预计Q4开始回落。我们认为资产周转率回暖速度较慢而销售净利润率增速较高的原因有2：1.上游商品因海外疫情供给不足导致涨价，虽然销量疲软但单价有所上浮，2.在疫情影响下经济整体仍然相对疲软，但部分小企业出清导致行业集中度进一步提升进而提升了A股整体的净利润率。整体来看，我们预判A股Q4ROE较Q3将有所下降。•产业链：Q3中下游需求得到释放，营收回暖明显，上游仅小幅回暖，但利润增速却大幅上升，主要原因为上游商品价格普遍上升。•风格：供给紧张的涨价因素使得周期板块利润增速大幅提升，科技类营收增速仍保持第一，但利润增速较其他风格优势大幅减弱。•景气度：Q3休闲服务、家用电器、国防军工营收回暖速度最快。综合、采掘、化工利润回升较为明显。•盈利能力：农林牧渔、家用电器、食品饮料居前，而化工、采掘、交运、休闲服务类ROE上升幅度较大。策略观点:•我们判断A股Q4业绩将较Q3有所回落，一方面疫情后需求集中爆发告一段落，EPS增速已经创下近3年记录，预计企业净利润率将有所回落。另一方面，考虑到央行表态预计，Q4企业杠杆难进一步加大。虽然资产周转率仍有上升空间，但难抵消其他因素负面影响。•我们认为，目前市场对Q4业绩回落预期已经开始出现，分析师自下而上预期也相对稳定，预计后续行情的主导力量将来自流动性。•从板块业绩来看，科技类业绩延续强势，长期仍是A股未来主要布局方向；但考虑到市场已经纳入此预期(其估值处于历史高位),短期仍应把握再平衡主线，布局估值合理的复苏周期、金融板块。•从经济周期、估值、风险以及政策4个维度出发，我们维持7月以来对A股震荡判断，继续坚持板块再平衡的观点，除复苏交易外，建议重点推荐关注政策+业绩推动的新能源汽车板块、军工板块以及中长期看好的科技、新基建、医药生物板块。•风险提示：宏观经济不达预期风险、货币政策不达预期风险、监管政策超预期风险，行业景气度不达预期风险证券研究报告2020Q3 A股业绩报告要点&策略观点 证券研究报告2图表：单季度营业收入增速YOY➢A股整体营业收入增速2020Q3较Q2延续回暖态势，除上证50外其他主要指数均呈现正增长。➢在疫情得到显著控制，复工复产显著推动的大背景下Q3营收增速显著增加，与我们之前的预期保持一致。➢创50增速则开始放缓，主要原因在于去年3季度基数较高。➢从趋势来看，创业板整体高景气延续，A股整体底部回暖趋势得到确认，蓝筹白马增速延续回暖但回暖势头仍然较弱。金融、石油石化拖累反弹力度。后疫情时代A股营收复苏延续，创业板保持高增速，蓝筹白马回暖幅度较弱数据来源：WIND，山西证券研究所图表：单季度营业收入增速YOY数据来源：WIND，山西证券研究所趋势2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3全部A股7.847.228.36-8.822.676.69全部A股(非金融)7.386.117.83-12.331.236.39全部A股(非金融石油石化)6.927.469.32-11.226.8011.04全部主板(含中小企业板)7.977.078.07-8.802.446.36全部主板(剔除中小企业板)8.397.267.97-8.792.035.73上证508.836.607.74-7.16-3.66-1.05沪深30011.178.679.45-6.851.745.35中小企业板4.475.528.84-8.935.8611.45创业板3.1811.6116.51-10.938.6311.61创业板50成份5.1412.4611.511.3525.2723.68创业板(剔除温氏股份)2.4211.7415.30-12.488.4811.76 证券研究报告3➢A股整体归母净利润2020Q3整体大幅上升，创50增速仍然居前，A股剔除金融板块表现最为亮眼，增速达到31.99%。在疫情得到控制的背景下Q3需求出现报复性反弹。➢创业板因2019年Q3的高基数增速开始回落，在疫情得到控制下创业板相对主板的业绩优势明显下降。➢上证50反弹力度最大，主要因两桶油业绩显著回升。➢代表白马的沪深300增在2020Q2虽有上升，但相较于Q1增幅不大。图表：单季度归母净利润增速YOY图表：单季度归母净利润增速YOY数据来源：WIND，山西证券研究所数据来源：WIND，山西证券研究所A股利润报复性回升，创业板因基数原因增速回落趋势2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3全部A股3.906.69-3.77-24.03-12.4017.38全部A股(非金融)-6.27-2.42-22.30-52.44-0.7831.99全部A股(非金融石油石化)-5.711.28-33.02-41.929.0620.50全部主板(含中小企业板)4.795.99-5.52-24.19-15.0816.32全部主板(剔除中小企业板)5.425.51-1.11-24.74-18.6915.12上证5010.909.5710.48-16.34-25.1012.64沪深30010.8210.917.99-18.32-17.2612.26中小企业板-1.9610.80-78.98-16.5924.7427.63创业板-28.8623.5622.43-25.5698.6231.22创业板50成份-5.2715.12-25.66-0.7886.9947.05创业板(剔除温氏股份)-1.2516.929.80-32.0741.6636.48 证券研究报告4➢对比营收、净利润、EPS三者走势，我们可以看到在疫情影响下2019Q4到2020Q1的下降趋势，在2020Q2有较为明显的反转。Q3这一趋势延续，EPS与归母净利润增速加速向上，而营收增速开始放缓。Q3EPS增速已经超过2018年以来水平，预计Q4将开始出现回落。图表：营收、归母净利润、EPS增速对比数据来源：WIND，山西证券研究所营业收入、归母净利润、EPS均强势反转，增速增幅有望延续 证券研究报告5图表：分析师业绩预期调整情况图表：分析师业绩预期调整情况数据来源：WIND，山西证券研究所数据来源：WIND，山西证券研究所➢分析师业绩当前业绩预期与2020年8月31日相近，业绩预期上调比例上升1%。我们此前分析市场预期3季度不会有大幅波动。我们判断当前EPS预期仍将保持稳定，业绩对A股整体影响显著减小，行情的主导力量将在于货币政策对A股估值的影响。三季度分析师业绩预期稳定，业绩对行情影响减小，货币政策对A股影响加大 证券研究报告6数据来源：WIND，山西证券研究所图表：ROE（单季）➢2020Q3ROE整体大幅上行，同比显著上升，从ROE单季水平来看A股ROE约为2017年Q3水平，继续向上修复空间减小。➢从绝对数来看创50最为强势，但创业板相对沪深300、上证50的优势大幅削弱，2020Q3上证50和沪深300ROE反超创业板和中小板。➢A股剔除非金融板块ROE创下2017年以来最高水平，继续大幅向上概率较小。创50Q3ROE较Q2出现回落，预计在疫情结束后创50盈利能力将开始向常态化回归。➢从ROE拆分来看，Q3销售净利润率创历史新高上行、税负负担显著下降、资产负债率下行、金融让利实体是ROE上行的主要原因。而企业杠杆拖累ROE下行。我们判断，企业周转率仍然处于相对低位而净利润率上升，主要原因可能是疫情迫使部分行业出清导致头部企业盈利能力增强。A股ROE报复性反弹，Q3ROE较去年大幅上升，创50ROE开始回落数据来源：WIND，山西证券研究所图表：单季度ROE2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3同比变化全部A股2.672.922.832.312.743.022.671.202.762.902.611.111.932.352.848.77%全部A股(非金融)2.032.452.492.262.242.752.460.632.162.452.300.570.982.362.8624.11%全部A股(非金融石油石化)2.142.642.682.412.332.822.500.652.252.522.420.511.242.642.7212.35%全部主板(含中小企业板)2.712.942.862.382.773.072.711.402.812.962.621.251.962.322.838.33%全部主板(剔除中小企业板)2.782.972.892.382.853.132.751.682.913.012.621.522.002.252.817.11%上证503.093.223.012.433.223.453.022.173.393.512.992.072.552.373.083.01%沪深3003.063.233.072.553.093.352.972.263.163.382.982.212.332.533.083.52%中小企业板1.982.652.622.372.042.562.31-1.151.882.452.55-1.381.562.993.0620.06%创业板1.612.342.270.661.861.931.90-4.021.611.412.48-2.581.212.943.0322.18%创业板50成份1.622.481.98-2.222.842.822.43-1.382.752.963.570.602.585.124.4825.41%创业板(剔除温氏股份)1.542.452.271.581.852.111.88-3.491.712.102.29-2.671.152.882.8925.94% 证券研究报告7数据来源：WIND，山西证券研究所➢A股销售净利润率2020年Q3整体上行，与我们此前的分析一致，Q3达到历史最高水平。有望呈现企稳上升的态势。从结构来看，上证50销售净利润率上行幅度最大。➢创业板销售净利润率小幅上升，创50、创业板提出温室股份后出现下降。➢预计Q4销售净利润率会有所下降。拆解ROE:销售净利润率创历史新高数据来源：WIND，山西证券研究所图表：销售净利润率图表：销售净利润率趋势2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3全部A股9.7810.059.967.3410.0710.279.213.989.869.949.213.818.288.5110.33全部A股(非金融)5.686.056.285.046.286.696.011.775.876.025.701.633.326.117.17全部A股(非金融石油石化)6.186.636.885.446.787.106.431.906.436.486.231.564.336.796.93全部主板(含中小企业板)9.7910.049.957.5210.0710.329.244.569.9010.059.184.
