中兴通讯（000063）公司动态点评 2020年10月29日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2020年10月29日 目前股价 34.5 总市值（亿元） 1,591.64 流通市值（亿元） 1,199.34 总股本（万股） 461,343 流通股本（万股） 347,634 12个月最高/最低 56.40/28.81 分析师：吴彤 S1070520030004 ☎ 0755-83667984  wutong@cgws.com 分析师：余芳沁 S1070520100002 ☎ 0755-83558957  yufq@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<拟实施员工期权激励&管理层持股，护航公司长远稳健发展>> 2020-10-13 <<管理经营全面优化，聚焦5G领衔新基建>> 2020-04-25 <<5G先锋聚焦运营商业务，研发投入充分巩固竞争力>> 2020-03-29 5G布局影响短期业绩，内生外延巩固长期竞争力 ——中兴通讯（000063）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 85513 90737 101855 114617 129591 (+/-%) -21.4% 6.1% 12.3% 12.5% 13.1% 净利润（百万元） -6984 5148 4421 5887 7138 (+/-%) -252.9% -173.7% -14.1% 33.2% 21.3% 摊薄EPS -1.51 1.12 0.96 1.28 1.55 PE -23 31 36 27 22 资料来源：长城证券研究所 ◼ 事件：公司发布2020年三季报：前三季度实现营业收入741.29亿元，同比增长15.39%；归母净利润27.12亿元，同比减少34.30%。由于5G前期毛利率较低以及大幅提升的研发费用，公司Q3季度归母净利润低于预期。 ◼ 运营商主业持续增长，Q3收入提升但净利下滑：运营商网络收入增加，带动公司收入增长15.39%，达到741.29亿元；但由于连续两个季度毛利率下降，导致净利润同减34.30%。 单季度来看，Q1疫情导致收入减少3.23%至214.84亿元，毛利率基本持平期间费用率微增0.95pct，最终归母净利润7.8亿元（YoY -9.58%）；Q2国内5G加速建设，收入（257.15亿元，+14.76%）实现较快增长，虽然毛利率激增9.95pct但期间费用率全面缩减4.79pct，且信用减值损失及公允价值变动损失同比减少，最终归母净利润为10.77亿元，增速达到77.16%；Q3国内5G建设放缓叠加前期拓展，虽然收入（269.30亿元，37.18%）增长良好，但毛利率同比下降6.59pct且期间费用率基本持平，最终单季度净利润（8.55亿元，-67.83%）大幅下滑。值得注意的是，Q3单季度研发费用率同比提升0.71pct，盈利能力短期下降背景下仍保持较高研发，印证公司致力于长远业绩发展及提升核心竞争力的战略目标。 ◼ 5G新产品推广降低毛利率水平，管控良好带动经营效率提升：公司一方面精简费用，虽然汇兑损失增加导致财务费用率增长0.09pct，但销售/管理/研发费用率分别同比下降1.16/0.60/0.01pct，期间费用率降低1.68pct；另一方面加强应收管控从而使本期资产减值损失和信用减值损失合计同比减少30.16亿元。虽然公司经营管理效率有所提升，但运营商5G 新品推广不具备价格优势且成本较高导致毛利率大幅减少6.23pct，最终前三季度利润27.12亿元，同减34.30%。 ◼ 现金流质量持续改善，存货增长有备无患：公司本期经营性净现金流净额为38.69亿元，同比增加33.17%，验证公司整体管控和运营质量的持续稳-50%0%50%100%19-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-09中兴通讯沪深300通信核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 通信 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 步提升。另外，公司9月末存货相较年初增加116.64亿元，或将有效抵御原材料涨价等风险，同时备战全球线上活动增加以及5G建设驱动的行业机遇。在国际关系紧张的局面下，充裕现金及充足的库存将为公司经营提供有效保障。 ◼ 完善核心管理层和员工激励，释放5G先锋发展动能：公司于10月13日发布的两项激励草案，在5G商用关键期建立公司业绩与长期战略强相关长期激励机制，完善管理层和股东以及公司利益的绑定。我们认为，34.47元/股期权行权价格结合稳健提升的业绩解锁条件，将公司管理层和骨干员工利益与股东利益实现强绑定。 ◼ 增持中兴微电子资产，立足芯片增强核心竞争力：公司拟以发行股份方式购买恒健欣芯、汇通融信合计持有的公司控股子公司中兴微电子 18.8219%股权（预估交易对价25.41-26.35亿元）。中兴微电子无线及有线产品领域全面布局，已申请芯片专利超过4000件，5G 7nm 核心芯片已实现商用。一方面，此次收购将进一步增加对中兴微电子的控制力，加大芯片核心技术投入以强化上市公司核心竞争力；另一方面，中兴微电子19年收入50.04亿元，归母净利润1.96亿元，未来中兴将凭借微电子公司较快的盈利增长进一步增厚其业绩。 ◼ 投资建议：综上所述，公司管理经营日益优化，完善激励制度释放5G先锋发展动能。我们根据三季报情况下调盈利预测，预计公司20-22年营业收入为1018.55/1146.17/1295.91亿元，归母净利润分别为44.21/58.87/71.38亿元，EPS分别为0.96/1.28/1.55元，对应PE分别为36X/27X/22X，维持“强烈推荐”评级。 ◼ 风险提示：海外业务发展受疫情影响较为严重；贸易因素影响公司原材料采购成本；产品市场竞争加剧导致价格下跌；运营商5G资本开支及建设进程不及预期。 nMqMoRqPnQpRsPnPsRtRpR9P8QbRpNpPpNnNiNnMrRfQpMqRbRmNvNxNrQyQwMmRnO 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 85513.15 90736.58 101855.37 114617.26 129590.68 成长性 营业成本 57367.58 57008.38 67581.00 74747.25 84042.54 营业收入增长 -21.4% 6.1% 12.3% 12.5% 13.1% 销售费用 9084.49 7868.72 7842.86 8882.84 10017.36 营业成本增长 -23.5% -0.6% 18.5% 10.6% 12.4% 管理费用 3651.50 4772.82 4990.91 5753.79 6544.33 营业利润增长 -109.1% 1334.1% -24.8% 33.0% 21.1% 研发费用 10905.58 12547.90 14412.53 16034.95 18103.82 利润总额增长 -209.4% -197.4% -20.4% 32.9% 21.1% 财务费用 280.65 965.96 782.39 747.87 428.23 净利润增长 -252.9% -173.7% -14.1% 33.2% 21.3% 其他收益 2081.46 1695.88 1587.00 1618.00 1498.00 盈利能力 投资净收益 294.49 249.45 240.00 244.00 270.00 毛利率 32.9% 37.2% 33.7% 34.8% 35.1% 营业利润 -611.95 7552.18 5682.77 7556.05 9153.53 销售净利率 -8.1% 6.4% 4.6% 5.4% 5.8% 营业外收支 -6738.25 -390.51 17.00 21.00 26.00 ROE -21.1% 15.2% 11.2% 13.0% 13.7% 利润总额 -7350.20 7161.67 5699.77 7577.05 9179.53 ROIC -25.5% 21.1% 27.3% 24.2% -245.4% 所得税 -400.86 1385.00 1025.96 1363.87 1652.32 营运效率 少数股东损益 -382.72 280.19 253.02 326.63 389.43 销售费用/营业收入 10.6% 8.7% 7.7% 7.8% 7.7% 净利润 -6983.66 5147.88 4420.79 5886.56 7137.78 管理费用/营业收入 4.3% 5.3% 4.9% 5.0% 5.1% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 12.8% 13.8% 14.2% 14.0% 14.0% 流动资产 92847.65 102567.17 122682.02 120673.83 151063.48 财务费用/营业收入 0.3% 1.1% 0.8% 0.7% 0.3% 货币资金 24289.80 33309.35 44814.33 43230.31 78879.33 投资收益/营业利润 -48.1% 3.3% 4.2% 3.2% 2.9% 应收票据及应收账款合计 21592.33 19778.28 15344.26 19976.93 17155.07 所得税/利润总额 5.5% 19.3% 18.0% 18.0% 18.0% 其他应收款 2004.87 1023.27 1806.04 1720.64 1735.11 应收账款周转率 3.56 4.39 5.80 6.49 6.98 存货 25011.42 27688.51 39892.49 34854.75 32379.28 存货周转率 2.24 2.16 2.00 2.00 2.50 非流动资产 36503.10 38634.96 37207.33 35691.31 34060.87 流动资产周转率 0.85 0.93 0.90 0.94 0.95 固定资产 8898.07 9383.49 9481.82 9602.70 9780.51 总资产周转率 0.63 0.67 0.68 0.72 0.76 资产总计 129350.75 141202.14 159889.35 156365.14 185124.35 偿债能力 流动负债 89376.80 86370.52 103381.97 96473.62 119764.68 资产负债率 74.5% 73.1% 73.6% 69.2% 70.1% 短期借款 23739.61 26645.97 21701.53 24029.04 24125.51 流动比率 1.04 1.19 1.19 1.25 1.26 应付款项 27443.10 27728.55 37675.09 34663.91 46670.90 速动比率 0.55 0.63 0.61 0.68 0.82