2020年三季报点评：业绩符合预期，伴随产能扩张公司有望加速成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 机械设备 [Table_StockInfo] 绿的谐波(688017) 买入 2020年三季报点评 （维持评级） 工业机械 2020年10月29日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 120/28 总市值/流通(百万元) 9,513/2,176 上证综指/深圳成指 3,269/13,388 12个月最高/最低(元) 88.63/52.22 相关研究报告： 《国信证券-绿的谐波-688017-深度报告：谐波减速器龙头，具备全球竞争力的核心零部件公司》 ——2020-09-14 《绿的谐波-688017-2020年中报点评：打破国外垄断，快速崛起的谐波减速器龙头》 ——2020-09-03 证券分析师：贺泽安 电话： E-MAIL： hezean@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080003 证券分析师：吴双 电话： E-MAIL： wushuang2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519120001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合 判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，伴随产能扩张公司有望加速成长  2020年前三季度收入同比增长12%，业绩同比增长66% 公司2020年前三季度实现营收1.49亿元，同比增长12.17%；归母净利润0.63亿元，同比增长65.78%；单季度看，20Q3实现营收0.60亿元，同比增长8.52%；归母净利润0.29亿元，同比增长16.83%，营收略低于此前预告区间，业绩符合预期，主要系公司原有产能饱和，新厂产能还未完全释放所致。公司前三季度毛利率/净利率为49.06%/42.56%，同比变动+5.69/+14.08个pct；单季度看，20Q3毛利率/净利率为52.12%/48.75%，同比-2.17/+3.63个pct，公司期间费用 管 控 良 好 ，前 三 季 度 销 售/管理/研发/财 务 费 用 率 为2.08%/6.08%/11.53%/-0.81%，同比变动-2.68/-0.49/+0.29/-0.84个pct；公司20Q1-Q3经营性现金流净额0.83亿元，同比去年的0.13亿元大幅改善。  具备全球竞争力，受益行业/进口替代/产品品类扩张三重成长逻辑 从行业看，根据国家统计局数据统计，2020年9月工业机器人产量达2.32万台，同比增长51.40%，2020 年1-9月工业机器人产量16.07万台，同比增长18.20%，自今年3月以来呈现逐月改善的趋势；从海外对标看，公司经过多年持续研发投入产品性能和稳定性不弱于国外品牌，具备更高产品性价比/更优现场服务能力/更短交货周期/更快售后响应速度等优势，进口替代趋势显著，自2013年产品上市销售到2018年全球/自主品牌市占率已达6.16%/62.55%；从产品拓展看，2019年4月，公司推出具备更高传动精度和扭转刚度的Y系列谐波减速器，2020年10月公司发布DNG无疲劳轴承、“旋风”系列旋转执行器和M-work边缘管理系统三项新品，新的产品为公司打开更大成长空间。 投资建议：维持“买入”评级 公司受益下游需求向好排产饱满，其募投项目建成后产能提升超6倍，将大幅提升供应能力满足快速增长的市场需求，我们预计2020-22年归母净利润0.92/1.49/2.38亿元，对应PE103/64/40倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；客户突破不及预期；新产品拓展不及预期。 盈利预测和财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 185.90 224.33 360.05 578.67 (+/-%) -15.32% 20.67% 60.50% 60.72% 净利润(百万元) 58.48 92.11 148.91 238.44 (+/-%) -10.13% 57.52% 61.66% 60.12% 摊薄每股收益(元) 0.65 0.76 1.24 1.98 EBIT Margin 24.54% 26.67% 30.28% 33.71% 净资产收益率(ROE) 9.26% 5.53% 8.40% 12.15% 市盈率(PE) 122.01 103.28 63.88 39.90 EV/EBITDA 115.17 112.02 65.65 39.54 市净率(PB) 11.29 5.71 5.37 4.85 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0A/20O/20上证指数绿的谐波 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：绿的谐波2020Q1-Q3营业收入同比增长12% 图2：绿的谐波2020Q1-Q3归母净利润同比增长66% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3： 绿的谐波盈利能力有所上升 图4：绿的谐波期间费用率略有下降 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：绿的谐波研发费用维持高位 图6：绿的谐波ROE有所下滑 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 176 220 186 149 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0501001502002502017201820192020Q3营业收入（百万元）同比增速49 65 58 63 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060702017201820192020Q3归母净利润（百万元）同比增速47%49%49%49%27%29%31%43%0%10%20%30%40%50%60%2017201820192020Q3毛利率净利率2%3%4%2%15%17%20%18%0%-1%0%-1%-5%0%5%10%15%20%25%2017201820192020Q3销售费用率管理费用率（含研发）财务费用率16 25 24 17 0%2%4%6%8%10%12%14%0510152025302017201820192020Q3研发费用(百万元)研发费用率16%15%10%6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2017201820192020Q3ROE股票报告网整理http://www.nxny.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：可比公司估值 公司 投资评级 市值（亿元） 股价（元） 20201028 EPS PE 2019 2020 2021 2019 2020 2021 中大力德 未评级 25.73 32.16 0.66 1.10 1.46 48.73 29.24 22.03 国茂股份 买入 111.85 23.67 0.61 0.76 0.93 38.80 31.14 25.45 平均值 43.77 30.19 23.74 绿的谐波 买入 95.13 79.00 0.65 0.83 1.34 121.54 95.18 58.96 资料来源： wind，国信证券经济研究所整理及预测 注：未评级公司为wind一致预期。 股票报告网整理http://www.nxny.com 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 26 932 840 808 营业收入 186 224 360 579 应收款项 39 49 73 112 营业成本 94 114 171 260 存货净额 137 104 142 211 营业税金及附加 1 1 2 3 其他流动资产 62 10 18 24 销售费用 8 7 10 16 流动资产合计 459 1290 1268 1351 管理费用 38 43 68 105 固定资产 205 379 543 696 财务费用 0 -9 -18 -16 无形资产及其他 13 14 14 15 投资收益 4 29 32 42 投资性房地产 50 50 50 50 资产减值及公允价值变动 8 1 2 4 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 5 0 0 0 资产总计 727 1733 1875 2111 营业利润 63 99 161 257 短期借款及交易性金融负债 15 0 0 0 营业外净收支 0 0 0 0 应付款项 49 37 57 86 利润总额 63 99 161 257 其他流动负债 22 23 39 58 所得税费用 5 8 14 22 流动负债合计 86 60 96 145 少数股东损益 -1 -1 -2 -3 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 58 92 149 238 其他长期负债 12 12 12 12 长期负债合计 12 12 12 12 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 98 72 108 157 净利润 58 92 149 238 少数股东权益 (3) (4) (5) (8) 资产减值准备 1 2 2 2 股东权益 632 1665 1772 1962 折旧摊销 17 26 38 50 负债和股东权益总计 727 1733 1875 2111 公允价值变动损失 -8 -1 -2 -4 财务费用 0 -9 -18 -16 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 93 66 -32 -64 每股收益 0.65 0.76 1.24 1.98 其它 -2 -3 -3 -4 每股红利 0.07 0.18 0.35 0.40 经营活动现金流 160 182 151 217 每股净资产 7.00 13.83 14.72 16.29 资本开支 -96 -201 -201 -201 ROIC 8% 10% 14% 20% 其它投资现金流 -195 0 0 0 ROE 9% 6% 8% 12% 投资活动现金流 -291 -201 -201 -201 毛利率 49% 49% 53% 55% 权益性融资 0 962 0 0 EBIT Margin 25% 27% 30% 34% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 34% 38% 41% 42% 支付股利、利息 -6 -21 -42 -49 收入增长 -15% 21% 61% 61% 其它融资现金流 42 -15 0 0 净利润增长率 -10% 58% 62% 60% 融资活动现金流 30 926 -42 -49 资产负债率 13% 4% 5% 7% 现金净变动 -101 907 -92 -32 息率 0.1% 0.3% 0.6% 0.7% 货币资金的期初余额 126 26 932 840 P/E 122.0 103.3 63.9 39.9 货币资金的期末余额 26 932 840 808 P/B 11.