2020年三季报点评：业绩符合预期，核电向好有望加速公司成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 机械设备 [Table_StockInfo] 江苏神通(002438) 买入 2020年三季报点评 （维持评级） 工业机械 2020年10月23日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 486/454 总市值/流通(百万元) 6,801/6,362 上证综指/深圳成指 3,313/13,396 12个月最高/最低(元) 14.29/6.77 相关研究报告： 《江苏神通-002438-2020年中报点评：业绩符合预期，乏燃料及合同能源项目双双突破》 ——2020-08-11 《江苏神通-002438-2020一季报点评：疫情影响短期业绩承压，维持全年预测》 ——2020-04-27 《江苏神通-002438-2019年报点评：业绩持续高增长，业务多点开花值得期待》 ——2020-03-31 《江苏神通-002438-2019业绩快报点评：需求全面向好，核电乏燃料处理业务打开新增长点》 ——2020-02-25 《江苏神通-002438-2019三季报点评：业绩符合预期，下游需求全面向好》 ——2019-10-21 证券分析师：贺泽安 电话： E-MAIL： hezean@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080003 证券分析师：吴双 电话： E-MAIL： wushuang2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519120001 独 性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑 于本人的职业理解，通过合 判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，核电向好有望加速公司成长 业绩  前三季度收入同比增长6%，业绩同比增长23% 公司发布2020年三季报，实现营收11.36亿元，同比增长6.09%；归母净利润1.62亿元，同比增长23.44%，符合预期。单季度看，公司20Q3实现营收4.69亿元，同比增长63.46%，实现归母净利润0.68亿元，同比增长72.46%，疫情之后业务呈现加速向好趋势，业绩表现较好主要系公司加强预算及内控从而压缩成本、控制费用及受益国家税收优惠政策所致。公司2020年毛利率/净利率为34.41%/14.23%，同比+0.76/+2.00个pct，盈利能力稳中有升；公司销售/管理（含研发）/财务费用率为8.43%/8.48%/1.01%，同比变动-1.46/-0.19/-0.24个pct，期间费用管控良好。  行业需求全面向好，核电景气加速向好 1）核电新核准4台机组，持续批量建设趋势确立：9月2日国务院常务会议新核准海南昌江核电二期工程和浙江三澳核电一期工程，其重大意义在于系自2011年福岛核事故以来首次连续2年每年核准新机组，核电有望进入景气上行周期，公司作为核电球阀/蝶阀龙头将充分受益；2）核电乏燃料后处理业务突破打开新空间：运营核电站每年会产生20-25吨乏燃料，以前暂存核电站乏燃料贮存池，随着时间推移已经逐渐饱和，且运营核电站数量从2014年的22台快速增至2019年的47台，乏燃料后处理厂建设迫在眉睫，当前国家已开启第1/2个200吨乏燃料处理厂建设，预计至少规划6个项目，公司2019年取得0.88亿订单，2020年上半年取得1.32亿元订单，公司该业务有望快速增长；3）冶金能源行业：在供给侧结构性改革、环保要求趋严背景下产能置换+工厂技术改造升级推动行业景气持续。  投资建议：维持一年期合理估值17.75-21.30元 公司大股东认购定增项目推动乏燃料项目扩大产能，进一步彰显公司发展信心，我们维持2020-22年归母净利润为2.51/3.43/4.30亿元，对应PE 27/20/16倍，维持一年期合理估值17.75-21.30元（对应2021年市盈率25-30x），维持“买入”评级。  风险提示：新业务拓展不及预期；行业景气下行；关联交易过大风险。 盈利预测和财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1348.22 1731.90 2151.31 2602.76 (+/-%) 23.98% 28.46% 24.22% 20.99% 净利润(百万元) 172.03 251.04 343.07 430.16 (+/-%) 66.47% 45.93% 36.66% 25.39% 摊薄每股收益(元) 0.35 0.52 0.71 0.89 EBIT Ma gin 15.17% 16.90% 18.22% 19.11% 净资产收益率(ROE) 8.73% 11.57% 14.09% 15.49% 市盈率(PE) 39.53 27.09 19.82 15.81 EV/EBITDA 28.75 23.83 19.30 15.96 市净率(PB) 3.45 3.13 2.79 2.45 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0O/19D/19F/20A/20J/20A/20O/20上证指数江苏神通 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：江苏神通2020Q1-Q3营收同比+6.09% 图2：江苏神通2020Q1-Q3归母净利润同比+23.44% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：江苏神通盈利能力近年稳中有升 图4：江苏神通期间费用率稳步下行 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图5：江苏神通研发费用稳健增长 图6：江苏神通ROE水平快速提升 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 466 428 600 756 1,087 1,348 1,136 -20%-10%0%10%20%30%40%50%02004006008001,0001,2001,4001,6002014201520162017201820192020Q3营业收入（百万元）同比增速54 17 52 62 103 172 162 -100%-50%0%50%100%150%200%250%0204060801001201401601802002014201520162017201820192020Q3归母净利润（百万元）同比增速37%34%41%37%32%36%34%12%4%9%8%10%13%14%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2014201520162017201820192020Q3毛利率净利率11%12%10%10%10%10%8%13%16%16%14%11%10%8%-1%0%2%1%1%1%1%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2014201520162017201820192020Q3销售费用率管理费用率财务费用率20 25 30 44 50 63 51 0%1%2%3%4%5%6%7%0102030405060702014201520162017201820192020Q3研发费用(百万元)研发费用率6%2%4%4%6%9%8%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2014201520162017201820192020Q3ROE 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：可比公司估值 公司 投资评级 市值（亿元） 股价（元） 20201022 EPS PE 2019 2020 2021 2019 2020 2021 中核科技 未评级 49.69 12.96 - - - - - - 纽威股份 未评级 119.33 15.91 0.61 0.78 0.99 26.08 20.40 16.07 应流股份 买入 129.75 26.59 0.27 0.41 0.59 98.48 64.85 45.07 平均值 62.28 42.63 30.57 江苏神通 买入 68.01 14.00 0.35 0.52 0.71 39.53 27.09 19.82 资料来源： wind，国信证券经济研究所整理及预测 注：中核科技wind暂无估值数据，纽威股份为wind一致预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 240 259 235 318 营业收入 1348 1732 2151 2603 应收款项 773 1154 1312 1604 营业成本 863 1090 1335 1598 存货净额 751 710 1183 1307 营业税金及附加 13 17 22 26 其他流动资产 236 654 710 766 销售费用 134 170 207 247 流动资产合计 2265 3043 3704 4260 管理费用 133 162 196 234 固定资产 673 664 653 625 财务费用 19 12 14 14 无形资产及其他 122 118 114 110 投资收益 23 12 16 17 投资性房地产 271 271 271 271 资产减值及公允价值变动 (30) (22) (20) (24) 长期股权投资 29 29 29 29 其他收入 12 0 0 0 资产总计 3358 4124 4771 5295 营业利润 191 270 374 476 短期借款及交易性金融负债 348 307 452 331 营业外净收支 (1) 10 7 2 应付款项 458 785 901 1044 利润总额 191 280 381 478 其他流动负债 499 779 899 1060 所得税费用 19 29 38 48 流动负债合计 1305 1871 2252 2435 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 27 27 27 27 归属于母公司净利润 172 251 343 430 其他长期负债 57 57 57 57 长期负债合计 84 84 84 84 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 负债合计 1388 1955 2336 2519 净利润 172 251 343 430 少数股东权益 0 0 0 0 资产减值准备 23 2 (1) (2) 股东权益 1970 2169 2435 2776 折旧摊销 80 75 81 87 负债和股东权益总计 3358 4124 4771 5295 公允价值变动损失 30 22 20 24 财务费用 19 12 14 14 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 77 (151) (450) (170) 每股收益 0.35 0.52 0.71 0.89 其它 (23) (2) 1 2 每股红利 0.07 0.11 0.16 0.18 经营活动现金流 359 197 (5) 370 每股净资产 4.06 4.47 5.01 5.72 资本开支 (59) (85) (87) (77) ROIC 9% 13%