2020 年三季报点评：固废项目持续投产，关注四季度产能投产进度

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年10月27日 瀚蓝环境（600323.SH） 公用事业/环保工程及服务 固废项目持续投产，关注四季度产能投产进度 ——2020年三季报点评 公司点评  2020年三季报： 2020年前三季度公司实现营收51.47亿元（同比+20.50%），归母净利润7.69亿元（同比+4.40%）；2020年第三季度单季度实现营收20.11亿元（同比+25.64%），归母净利润3.08亿元（同比+11.73%）。公司三季度业绩增速环比略有放缓，但整体符合预期。在疫情冲击影响下，公司能源和供水业务受到一定影响，但大固废项目仍在稳步推进。我们认为公司四大业务板块结构稳定有序，财务状况良好，经营现金流稳定充沛，第四季度固废项目有望迎来投产高峰，未来业绩确定性较强。我们预计公司2020-2022年EPS分别为1.39、1.72和2.11元，当前股价对应PE分别为18.4、14.9和12.2倍，维持“推荐”评级。  固废项目陆续完工投产，大固废战略持续推进 2020年前三季度，公司固废项目新投产规模持续增长，其中南海三厂、常山、宣城、饶平、开平共5个垃圾焚烧发电项目顺利投产，合计规模为4700吨/日。而截止三季度末，公司生活垃圾焚烧发电项目已投产规模达到16500吨/日，在建垃圾焚烧发电项目超过12000吨/日；按照预期进度来看，在建项目有望在2020年四季度集中投产，公司产能将进一步扩张。另外，公司的2个工业危险废物处理项目共12.5万吨/年有望在2020年下半年投产，带给公司带来新的增长驱动。公司还新增多个环卫保洁项目，在手项目还包括生活垃圾转运和农业有机垃圾处理项目，目前已经形成从源头到终端一体化的全产业链覆盖，公司大固废板块不断拓展延伸。  费用率略有上升，燃气及供水受疫情影响 2020年第三季度，公司毛利率为31.25%，净利率15.58%，虽然环比有所下降，但同比均为上升状态。2020年前三季度公司期间费用率达到13.40%，较去年同期有所增长，其中管理费用和财务费用增长较快，分别达到营收占比的7.42%和4.77%，主要是随着当期新投产项目的增长，费用随之上升，新投产项目需要一段时间的产能爬坡期才能达到理想运转状态。另外，由于疫情影响下游用户，供水板块收入略有下滑；而能源板块还受燃气调价的政策影响导致收入下滑；再加上计提应收账款坏账准备2145万，导致公司业绩受到一定影响。  风险提示：项目推进不及预期，新增项目订单不及预期 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,848 6,160 7,444 8,859 10,609 增长率(%) 15.4 27.1 20.8 19.0 19.8 净利润(百万元) 876 913 1,066 1,319 1,613 增长率(%) 34.2 4.2 16.8 23.7 22.3 毛利率(%) 30.0 28.0 28.6 28.9 29.1 净利率(%) 18.1 14.8 14.3 14.9 15.2 ROE(%) 13.7 12.7 13.2 14.3 15.1 EPS(摊薄/元) 1.14 1.19 1.39 1.72 2.11 P/E(倍) 22.4 21.5 18.4 14.9 12.2 P/B(倍) 3.4 3.0 2.6 2.3 2.0 推荐（维持评级） 邱懿峰（分析师） 010-69004648 qiuyifeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080002 市场数据 时间 2020.10.27 收盘价(元)： 25.6 一年最低/最高(元)： 16.48/31.1 总股本(亿股)： 7.66 总市值(亿元)： 196.16 流通股本(亿股)： 7.66 流通市值(亿元)： 196.16 近3月换手率： 52.53% 股价一年走势 相关报告 《业绩符合预期，大固废即将进入密集投产期》2020-08-16 《业绩符合预期，大固废战略持续推进》2020-04-15 《扣非净利润稳定增长，大固废战略稳步推进》2019-10-29 《业绩符合预期，大固废战略稳步推进》2019-08-16 《业绩增长稳健，“大固废”领域后劲十足》2019-03-22 -11%0%11%22%33%44%55%2019/10 2020/01 2020/04 2020/07 2020/10 瀚蓝环境 沪深300 2020-10-27 瀚蓝环境 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 2384 3265 3385 4121 4788 营业收入 4848 6160 7444 8859 10609 现金 1224 993 1328 1214 1946 营业成本 3396 4435 5318 6301 7520 应收票据及应收账款合计 415 907 690 1210 1065 营业税金及附加 38 42 54 62 76 其他应收款 125 106 173 159 239 营业费用 69 74 100 113 139 预付账款 276 418 421 578 618 管理费用 274 374 499 576 668 存货 180 355 286 473 433 研发费用 55 68 83 98 118 其他流动资产 164 486 486 486 486 财务费用 214 224 261 291 320 非流动资产 14109 17805 19836 21982 24536 资产减值损失 29 -20 29 20 10 长期投资 390 442 531 630 723 公允价值变动收益 0 -1 -1 -1 -1 固定资产 3352 4589 6434 8237 10204 其他收益 154 112 98 110 110 无形资产 7066 7589 7706 7898 8165 投资净收益 177 56 56 56 56 其他非流动资产 3300 5185 5164 5217 5444 营业利润 1103 1066 1254 1563 1923 资产总计 16492 21071 23220 26102 29324 营业外收入 15 54 54 54 54 流动负债 3790 6696 7863 9406 10949 营业外支出 6 4 4 4 4 短期借款 240 1272 1537 1829 2191 利润总额 1113 1116 1303 1612 1972 应付票据及应付账款合计 1354 2160 2053 2939 3019 所得税 234 212 248 307 375 其他流动负债 2197 3264 4273 4638 5740 净利润 879 904 1056 1306 1597 非流动负债 6277 7244 7339 7541 7790 少数股东损益 3 -9 -10 -13 -16 长期借款 4523 5526 5621 5823 6072 归属母公司净利润 876 913 1066 1319 1613 其他非流动负债 1755 1718 1718 1718 1718 EBITDA 1980 2214 2310 2795 3347 负债合计 10068 13940 15202 16947 18739 EPS（元） 1.14 1.19 1.39 1.72 2.11 少数股东权益 590 573 563 550 534 股本 766 766 766 766 766 主要财务比率 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 1521 1479 1479 1479 1479 成长能力 留存收益 3504 4260 5121 6186 7488 营业收入(%) 15.4 27.1 20.8 19.0 19.8 归属母公司股东权益 5834 6558 7456 8606 10050 营业利润(%) 28.0 -3.4 17.6 24.6 23.0 负债和股东权益 16492 21071 23220 26102 29324 归属于母公司净利润(%) 34.2 4.2 16.8 23.7 22.3 获利能力 毛利率(%) 30.0 28.0 28.6 28.9 29.1 净利率(%) 18.1 14.8 14.3 14.9 15.2 现金流量表(百万元) 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 13.7 12.7 13.2 14.3 15.1 经营活动现金流 1652 1324 2669 2520 3756 ROIC(%) 9.5 8.5 7.9 8.4 9.2 净利润 879 904 1056 1306 1597 偿债能力 折旧摊销 623 744 817 980 1161 资产负债率(%) 61.0 66.2 65.5 64.9 63.9 财务费用 214 224 261 291 320 净负债比率(%) 93.3 114.7 108.9 106.4 95.8 投资损失 -177 -56 -56 -56 -56 流动比率 0.6 0.5 0.4 0.4 0.4 营运资金变动 74 -443 590 -2 733 速动比率 0.5 0.3 0.3 0.3 0.3 其他经营现金流 39 -49 1 1 1 营运能力 投资活动现金流 -2051 -3955 -2792 -3071 -3660 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 资本支出 1900 3655 1941 2048 2460 应收账款周转率 12.9 9.3 9.3 9.3 9.3 长期投资 -6 -5 -89 -96 -94 应付账款周转率 2.9 2.5 2.5 2.5 2.5 其他投资现金流 -157 -305 -940 -1120 -1294 每股指标（元） 筹资活动现金流 326 2393 459 436 637 每股收益(最新摊薄) 1.14 1.19 1.39 1.72 2.11 短期借款 195 1032 265 292 361 每股经营现金流(最新摊薄) 2.23 3.30 3.48 3.29 4.90 长期借款 863 1003 95 202 249 每股净资产(最新摊薄) 7.61 8.56 9.73 11.23 13.12 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -217 -42 0 0 0 P/E 22.4 21.5 18.4 14.9 12.2 其他筹资现金流 -515 400 99 -58 26 P/B 3.4 3.0 2.6 2.3 2.0 现金净增加额 -73 -237 335 -115 732 EV/EBITDA 13.2 12.8 12.5 10.7 9.0 资料来源：公司公告、新时代证券研究所 mNtOzQtPrPnQsPrRsNtNmP9PdN7NoMpPtRrRjMpOpPiNmOyQ9PmNoQvPmMsQuOmMsR 2020-10-27 瀚蓝环境 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风