债市违约专题：东旭集团有限公司债券违约案例分析

www.ccxi.com.cn 违约案例分析 东旭集团有限公司债券违约案例分析  主体概况：东旭集团有限公司（下称“东旭集团”或“公司”）成立于1997年，从装备制造起步，经过持续的战略升级与产业拓展，构建了光电显示材料、装备及技术服务、新能源汽车、石墨烯产业化应用、环保业务、建筑安装等多元产业板块，旗下拥有东旭光电(00413)、东旭蓝天(00040)和嘉麟杰(002486)三家上市公司。截至2019年末，公司控股股东东旭光电投资有限公司和北京东旭投资管理有限公司分别持有公司51.46%和25.28%股份，实控人为李兆廷。公司于2019年12月27日首次发生违约，2019年年初公司主体信用等级为AA+。  违约事件：2019年12月27日，东旭集团未能按期兑付“16东集06”到期本息，首次发生实质性违约。截至目前，公司已有6支债券发生实质性违约，违约金额合计32.82亿元。  违约原因：东旭集团自2015年以来逐步扩张业务板块，但由于主要业务板块经营业绩不佳，公司本部及旗下三家子公司在2019年净利润转负，盈利能力严重下滑。公司业务扩张期间加大筹资规模进行兼并收购，导致公司债务规模攀升，集中兑付压力加大，但公司自身经营业绩不佳使得自身偿债资金来源有限。另一方面，公司受限资产规模较高，质押子公司股权比例较高，通过抵质押资产和股权获得资金的空间有限，影响其再融资。另外，公司其他应收账款规模高企，且坏账计提较多，资金回收情况存疑，加剧了资金链紧张态势。  违约处置进展：公司从首次发生违约至今约8个月，截至目前违约债券尚未有实质性处置进展，违约债券在违约后未参与债券市场交易。 中诚信国际 债市违约专题 作者 中诚信研究院 评级与债券部 谭 畅 010-66428877-264 chtan@ccxi.com.cn 翟雨新 （实习） 本报告完成于 2020年8月 债市违约专题 东旭集团有限公司债券违约案例分析 2 一、违约主体基本情况 东旭集团有限公司（下称“东旭集团”或“公司”）成立于1997年，从装备制造起步，经过持续的战略升级与产业拓展，逐步形成光电显示材料、装备及技术服务、新能源汽车、石墨烯产业化应用、环保业务、建筑安装等多元产业板块，旗下拥有东旭光电(00413)、东旭蓝天(00040)和嘉麟杰(002486)三家上市公司。截至2019年末，公司控股股东东旭光电投资有限公司（简称“东旭光电投资”）和北京东旭投资管理有限公司分别持有公司51.46%和25.28%股份，实控人为李兆廷。 公司于2019年12月首次发生违约。2019年12月27日，东旭集团由于流动性紧张未能按期偿付“16东集06”相关利息及本金。根据公司披露的2019年财务数据，截至2019年12月末，公司合并口径范围的总资产为1966.14亿元，总负债为1516.82亿元，所有者权益为449.32亿元。2019年年初公司主体信用等级为AA+。 表1：违约主体基本情况 发行人名称 企业性质 主营业务 首次违约时间 违约前总资产 违约前总负债 违约前净资产 违约当年年初级别 东旭集团有限公司 民营 光电显示材料、高端装备制造、新能源汽车、石墨烯产业化应用、新能源与生态环保、地产与产业园区 2019.12 1966.14亿元 1516.82亿元 449.32亿元 AA+ 资料来源：中诚信国际整理 二、信用风险及违约事件概述 截至目前，东旭集团已有6支债券发生实质性违约，违约金额合计32.82亿元。在东旭集团发生实质性违约之前，其下属核心子公司东旭光电已暴露违约风险。2019年11月19日，东旭光电未能按期兑付“16东旭光电MTN001A”和“16东旭光电MTN001B”的回售部分本金及年度利息。受东旭光电债券违约影响，东旭集团向沪、深交易所申请多项债券停牌，东旭光电（000413.SZ）和东旭蓝天（000040.SZ）分别发布股票停牌公告。12月27日，东旭集团有限公司因流动性紧张未能按期兑付“16东集06”到期本息，首次发生债券实质性违约。公司又分别于2020年1月20日和1月23日未能按期兑付“16东旭01”2020年度应付利息和“17东集01”的到期本息，再次发生违约。3月13日，公司未能按时足额偿付“17东旭01”利息及 债市违约专题 东旭集团有限公司债券违约案例分析 3 回售部分本金和“17东旭02”利息，发生违约。7月27日，公司未能按时兑付“16东旭02”利息，发生违约。 除去已违约债券，公司仍有6支存续债券，“17东集02”和“15东旭02”于2020年到期，“18东集02”、“18东集03”、“18东旭01”和“18东旭02”于2021年到期。 表2：违约债券明细 债券简称 债券类型 期限 利率 发行方式 违约日期 违约金额 到期日 16东集06 私募债 2+1 7.80% 私募 2019-12-27 7.55亿元 2019-12-27 16东旭01 公司债 3+2 7.50% 公募 2020-01-20 0.75亿元 2021-1-18 17东集01 私募债 2+1 7.80% 私募 2020-01-23 11.10亿元 2020-1-23 17东旭01 公司债 3+2 6.55% 公募 2020-03-13 12.52亿元 2022-3-13 17东旭02 公司债 5 6.80% 公募 2020-03-13 0.34亿元 2022-3-13 16东旭02 公司债 3+2 7.80% 公募 2020-07-27 0.56亿元 2021-7-25 资料来源：中诚信国际整理 表3：存续债券明细（不含已发生回售违约、利息违约但仍存续的债券） 债券简称 债券类型 期限 利率 发行方式 回售/到期日 17东集02 私募债 2+1 7.00% 私募 2019-09-30/2020-09-28 15东旭02 公司债 3+2 7.50% 公募 2018-11-13/2020-11-13 18东集02 私募债 3 7.85% 私募 --/2021-03-23 18东集03 私募债 3 7.50% 私募 --/2021-06-13 18东旭01 公司债 3 8.18% 公募 --/2021-09-04 18东旭02 公司债 3 8.18% 公募 --/2021-10-25 资料来源：中诚信国际整理 三、评级调整 2015年5月，东旭集团主体首次评级为AA。2015年12月16日，“16东旭01”发行时公司主体和债项评级均为AA。2016年4月15日，由于公司产品需求量快速增长，自主研发能力强，行业话语权较高，营业收入和利润水平不断提高，公司主体信用等级上调至AA+，确定“16东旭02”信用等级为AA+。4月18日，由于公司资本实力大增，经营规模扩大，竞争力提高，子公司东旭光电和宝安地产非公开发行股票，“16东旭01”信用等级被上调至AA+。2016年4月至2019年10月期间，公司主体及相关债项信用等级均维持在AA+。2019年11月20日，受子公司东旭光电“16东旭光电MTN001A”和“16东旭光电MTN001B”债券违约和股票停牌影响，东旭集团主体及相关债项信用等级被下调至A。2019年12月3日，子公司东旭光电“16东旭 债市违约专题 东旭集团有限公司债券违约案例分析 4 光电MTN002”债券违约，对东旭集团整体偿债能力产生负面影响，东旭集团主体及相关债项信用等级被下调至BBB。2020年1月19日，东旭集团由于流动性困难，未能按时足额兑付“16东旭01”到期利息、“16东集06”及“17东集01”到期本息，发生实质性违约。次日发行人主体及相关债项信用等级被下调至C。此后“17东旭01”、“17东旭02”、“16东旭02”陆续违约。目前，公司其他存续债券信用等级均为C。 表4：东旭集团及违约债券评级概况 评级时间 主体 16东集06 16东旭01 17东集01 17东旭01 17东旭02 16东旭02 展望 2015-05-27 AA -- -- -- -- -- -- 稳定 2015-12-16 AA -- AA -- -- -- -- 稳定 2016-4-15 AA+ -- -- -- -- -- AA+ 稳定 2016-4-18 AA+ -- AA+ -- -- -- -- 稳定 2016-10-27 AA+ AA+ -- AA+ -- -- -- 稳定 2017-02-15 AA+ -- -- -- AA+ AA+ -- 稳定 2019-11-20 A A A A A A A 调低 2019-12-03 BBB BBB BBB BBB BBB BBB BBB 调低 2020-01-20 C C C C C C C 调低 资料来源：中诚信国际整理 四、违约原因分析 东旭集团自2015年以来逐步扩张业务板块，但由于主要业务板块经营业绩不佳，公司本部及旗下三家子公司在2019年净利润转负，盈利能力严重下滑。公司业务扩张期间加大筹资规模进行兼并收购，导致公司债务规模攀升，集中兑付压力加大，但公司自身经营业绩不佳使得自身偿债资金来源有限。另一方面，公司资产质量下滑，受限资产规模较高，质押子公司股权比例较高，通过抵质押资产和股权获得资金的空间有限，影响其再融资。另外，公司其他应收账款规模高企，且坏账计提较多，资金回收情况存疑，加剧了资金链紧张态势。具体来看，东旭集团违约原因主要涉及以下四个方面： 1、 主要业务板块经营业绩不佳，公司本部及旗下三家子公司净利润由正转负，盈利能力严重下滑 东旭集团业务板块涉及光电显示材料、装备及技术服务、新能源汽车等多元产业板块，受相关行业景气度下滑影响，东旭集团各项主要业务营业收入下滑，而营业成本仍维持较高水平，使得毛利率水平持续下降，2019年公司综合毛利率水平同比下降24.55个百分点至-1.22%。具 债市违约专题 东旭集团有限公司债券违约案例分析 5 体来看，装备及技术服务业务收入主要来源于东旭光电及东旭集团本部，2019年受行业整体不佳影响，实现收入98.7亿元，同比下滑49.45%，且不能覆盖当期成本，毛利率水平由正转负；光电显示材料业务则受玻璃基板单价持续下降影响，毛利率水平持续下滑，由2016年的36.36%降至2019年的17.09%；新能源汽车板块业务收入全部来自于东旭光电，其业务收入中大部分为应收补贴款，受近年来新能源补贴政策持续滑坡、产能释放受限、技术更新迭代速度减缓的影响，东旭光电收购申龙客车项目后经营业绩不及预期，毛利率维持在20%左右；新能源板块的主要运营主体为子公司东旭蓝天，主要进行光伏电站的建设运营和EPC业务，毛利率水平较低，低于15%。 从净利润表现来看，2019年东旭集团及旗下三家上市子公司净利润均出现亏损，公司本部实现净利润-329.1亿元，同比下滑1089.8%，盈利能力严重下滑。2019年公司实现营业收入340.03亿元，同比下滑33.26%，营业成本