债市违约专题：中融新大集团有限公司债券违约案例分析

www.ccxi.com.cn 违约案例分析 中融新大集团有限公司债券违约案例分析  主体概况：中融新大集团有限公司（下称“中融新大”或“公司”）前身为山东焦化集团有限公司，后因转型升级及业务发展需要，公司逐步由单一传统的生产型企业转型为特大型综合性企业，并于2016年3月更名为中融新大集团有限公司。公司主营能源化工、物流清洁能源供应及金融投资，并向矿产资源综合运营拓展。截至2019年年末，自然人王清涛持有公司64.84%股份，为公司第一大股东及实际控制人。公司于2020年4月20日首次发生违约,2020年年初公司主体信用等级为AA+。  违约事件：2020年4月20日，中融新大未能按时足额兑付“18中融新大MTN002”回售及利息，发生实质性违约。  违约原因：中融新大近年来业务扩张较快，积累了大量债务。另一方面，公司盈利稳定性弱，资产流动性差，且受限资产规模较高，资产变现空间有限，自有资金无法为债务偿付提供强有力支持；同时，由于公司涉及多项诉讼及股权冻结，外部融资环境也有所恶化，最终导致公司资金链紧张，无力按期兑付债券回售本金及利息发生违约。具体来看，中融新大违约原因主要涉及以下四个方面： 1.公司业务扩张激进，投资资金需求依赖于债务融资，债务负担加重2.盈利稳定性弱，经营活动现金净流量波动大 3.资产流动性一般，对外担保规模大 4.融资不畅加剧资金链紧张,偿债能力下降  违约处置进展：“18中融新大MTN002”从发生违约至今约1个月，截至目前违约债券尚未有实质性处置进展，违约债券未参与债券市场交易。违约前最后一笔交易发生于2019年12月27日，成交价格仅为49.95元。相关后续处置进展仍需密切关注。 中诚信国际 债市违约专题 作者 中诚信研究院 评级与债券部 谭 畅 010-66428877-264 chtan@ccxi.com.cn 李 锦 （ 实 习 ） 本报告完成于 2020年5月 债市违约专题 中融新大集团有限公司债券违约案例分析 2 一、违约主体基本情况 中融新大集团有限公司（下称“中融新大”或“公司”）前身为山东焦化集团有限公司，后因转型升级及业务发展需要，公司逐步由单一传统的生产型企业转型为特大型综合性企业，并于2016年3月更名为中融新大集团有限公司。公司主营能源化工、物流清洁能源供应及金融投资，并向矿产资源综合运营拓展。截至2019年年末，自然人王清涛持有公司64.84%股份，为公司第一大股东及实际控制人。 公司于2020年4月20日首次发生违约。因受新冠肺炎疫情影响，中融新大及下属子公司延迟复工，且下属子公司分布各地，由于前期防控措施严格无法按时完成子公司审计工作；同时，由于复工推迟无法取得合作金融机构必要的询证函，所以公司无法按时出具2019年度审计报告及2020年第一季度财务报表。根据公司披露的最新财务报告，截至2019年9月末，公司合并口径范围的总资产为1535.86亿元，总负债为609.05亿元，所有者权益为926.81亿元。2020年年初公司主体信用等级为AA+。 表1：违约主体基本情况 发行人名称 企业性质 主营业务 首次违约时间 违约前总资产 违约前总负债 违约前净资产 违约当年年初级别 中融新大集团有限公司 民营 能源化工、物流清洁能源供应、矿产资源以及金融投资 2020.04 1535.86亿元 609.05亿元 926.81亿元 AA+ 资料来源：中诚信国际整理 二、信用风险及违约事件概述 中融新大在发生债券实质性违约前已暴露兑付风险。2020年3月2日为“18中融新大MTN001”付息日，截至当日，公司与持有11.08亿元份额的持有人签署了展期协议，约定将利息延期至2020年9月30日之前支付，公司通过场外方式支付了剩余3.92亿元份额持有人的利息，利息展期在一定程度上反映了公司面临的兑付风险。2020年4月20日，“18中融新大MTN002”回售到期，中融新大未能按时足额兑付回售部分本金及相应利息，发生实质性违约。截至2020年3月末，公司尚有存续期债券9支，债券余额为110.81亿元。 债市违约专题 中融新大集团有限公司债券违约案例分析 3 表2：违约债券明细 债券简称 债券类型 期限 利率 发行方式 违约日期 违约金额 18中融新大MTN002 中期票据 4 8.0% 公募 2020.04 6.49亿元 资料来源：中诚信国际整理 表3：存续债券明细 债券简称 债券类型 期限 利率 发行方式 回售/到期日 18新大04 公司债 3 7.7% 公募 --/2021-12-27 18新大03 公司债 1+1+1 7.1% 公募 2020-12-04/2021-12-04 18中融新大MTN001 中期票据 3+2 7.5% 公募 2021-03-02/2023-03-02 18新大02 公司债 1+1+1 7.1% 公募 2019-01-22/2021-01-22 18新大01 公司债 2+1 7.0% 公募 2020-01-22/2021-01-22 17新大03 公司债 3+2 7.2% 公募 2020-12-14/2022-12-14 17新大02 公司债 5+2 7.5% 公募 2022-11-17/2024-11-17 17新大01 公司债 3+2 7.0% 公募 2020-11-17/2022-11-17 17中融新大MTN001 中期票据 5 7.4% 公募 --/2022-07-18 资料来源：中诚信国际整理 三、评级调整 2014年1月，公司首次主体评级为AA-。2014年7月，由于公司在焦化行业走弱的情况下盈利走强，且引入战略投资，评级机构上调主体评级至AA。2016年4月，由于公司向金融投资转型，公司风险分散，主体评级进一步被上调至AA+。2017年4月，由于公司主营业务发展较快，综合竞争优势明显，主体评级再次被上调，信用等级为AAA。 在本期公司债发行初期2018年4月，公司主体评级AAA，本期公司债级别为AAA，主体展望为稳定。在2019年4月的跟踪评级中，考虑到公司受负面传闻和或有诉讼纠纷事项影响导致融资难度加大，以及公司秘鲁邦沟金铜钴铁多金属矿的开发仍存在较大的持续投资压力，评级机构将中融新大列入信用评级观察名单，并于2019年7月将中融新大及相关债项信用等级下调至AA+。2020年4月20日，“18中融新大MTN002”发生实质性违约，次日中融新大主体及“18中融新大MTN002”债项信用等级被下调至A,评级展望由稳定调整为负面。 目前，其他存续其债券信用等级均被调整为A。 债市违约专题 中融新大集团有限公司债券违约案例分析 4 表4：中融新大及“18中融新大MTN002”评级概况 时间 主体评级 “18中融新大MTN002”债项评级 展望 评级变动情况 2014年1月15日 AA- -- 稳定 首次 2014年7月1日 AA -- 稳定 -- 2016年 4月20日 AA+ -- 稳定 -- 2017年4月17日 AAA -- 稳定 -- 2018年4月2日 AAA AAA 稳定 主体维持、债项初始评级 2018年4月26日 AAA AAA -- 维持 2019年4月4日 AAA AAA 列入观察名单 维持 2019年7月20日 AA+ AA+ 稳定 主体下调、债项下调 2020年4月21日 A A 负面 主体下调、债项下调 资料来源：中诚信国际整理 四、违约原因分析 中融新大近年来业务扩张较快，积累了大量债务。另一方面，公司盈利稳定性弱，资产流动性差，且受限资产规模较高，资产变现空间有限，自有资金难以为债务偿付提供强有力支持；同时，由于公司涉及多项诉讼及股权冻结，外部融资环境也有所恶化，最终导致公司资金链紧张，无力按期兑付债券回售本金及利息发生违约。具体来看，中融新大违约原因主要涉及以下四个方面： 1、 公司业务扩张激进，投资资金需求依赖于债务融资，债务负担加重 公司近年来扩张步伐较快，通过收购、并购、设立新公司将业务范围扩展至矿产资源以及金融投资等领域。2015年公司通过设立中融金控集团正式确立金融板块，此后两年期间密集开展了5笔收购，控股和参股的金融机构包括晋城银行、厦门国际银行、恒丰银行、四川信托、中华联合财产保险。2016年，公司名称由“山东焦化集团有限公司”变更为“中融新大集团有限公司”，通过下属子公司铁雄冶金先后收购了香港金兆资源有限公司、金帆国际资源有限公司（香港）以及福顺创建有限公司100%股权，完成对全球最大单体矽卡岩型多金属矿床-秘鲁邦沟金铜钴铁多金属矿的全部收购，开始向矿产资源领域拓展，截至2018年年底公司纳入合范围的子公司高达165户。持续的扩张导致公司投资活动现金流量持续呈现净流出状态，且秘鲁 债市违约专题 中融新大集团有限公司债券违约案例分析 5 矿区后续仍然需要大规模的资金投入。中融新大在对外扩张的过程中，对外部融资依赖性较高，累积了较高的债务压力。2017年由于业务扩张导致对长期借款需求增加，有息债务规模进一步扩大，同时部分债券将于1年内到期兑付使得短期有息债务规模同比增长57.64%。2018年以来，短期债务负担有所减轻，但规模仍然处于较高水平，截至2019年9月末，公司短期有息债务高达117.78亿元，而偿债资金来源受限，公司现金流持续流出，货币资金规模大幅减少，公司面临较大的短期偿债压力。 表5：公司投资活动现金净流量情况、有息债务规模及结构 财务数据/指标 2016年 2017年 2018年 2019年1-9月/9月末 投资活动现金净流量（亿元） -145.61 -94.80 -8.84 -4.35 有息债务规模（亿元） 292.13 424.70 394.35 397.10 其中：短期有息债务规模（亿元） 121.62 191.72 124.36 117.78 货币资金（亿元） 84.30 109.44 61.86 37.41 资料来源：中诚信国际整理 2、 盈利稳定性弱，经营活动现金净流量波动大 公司主营业务涵盖物流清洁能源、能源化工、金融投资以及矿场资源四大板块。其中，能源化工是公司的传统业务，物流清洁能源板块近年来收入规模不断扩大，是公司收入的主要来源，而金融板块的收入规模较小并且在不断下降。总体来看，公司2016-2018年期间营业收入增速下滑，2019年前三季度公司营业收入首次出现同比负增长。此外，公司净利润波动幅度较大，其中2016年由于非同一控制下企业合并导致营业外收入大幅增长，使得公司净利润高达485.17亿元，此后公司净利润回归正常水平并持续下滑，且由于公司盈利中公允价值变动收益贡献高且波动较大，公司盈利稳定性和持续性均较弱。 公司经营性活动现金净流量亦波动明显。2017年由于营业收入的增加以及本期经营性往来款的收回，公司经营性活动现金净流量同比上升48.06%，但2018年由于业务支付以及业务往来款的增加致使公司经