重大事件快评：海缆龙头迎风起舞，核心装备价值静待重估

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 电气设备新能源 [Table_StockInfo] 东方电缆（603606） 买入 重大事件快评 （调高评级） 新能源 2020年10月26日 [Table_Title] 海缆龙头迎风起舞，核心装备价值静待重估 证券分析师： 王蔚祺 wangweiqi2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080003 事项： [Table_Summary] 东方电缆2020年三季度报告显示，公司单季度毛利率继续提升，同时通过生产线技术改进，预期Q4海缆销量将提升25%至10亿元左右。 国信电新观点：1）国内风电海缆供不应求之时，公司及时技改扩产，未来强劲业绩增长可期。2）公司毛利率全线提升，反映公司在高端海缆市场的营销策略和传统陆缆业务的成本优化能力都比较卓越。3）新基地建设顺利，预期2021年7月可如期达产，为海上风电后续6-8个月抢装需求助力。4）风险提示：海上风电装机容量和地方补贴政策出台不达预期；公司产能建设与产品研发进程不达预期。5）投资建议：公司通过上半年的产能技改成功提产增效，预期Q4海缆出货量从8亿元提升至10亿元，毛利率从48%提升至55%以上。因此上调盈利预测，预计20-22年归母净利润10.27/14.69/15.99亿（原预测值为8.50/11.04/14.58亿元），业绩同比增速127/43/9%，对应EPS为1.57/2.25/2.44元，对应当前股价PE为13.8/9.7/8.9X，上调合理估值区间25.24-27.64元，对应2020年动态PE为16.1-17.6倍，较当前股价溢价16-27%，上调至“买入”评级。 评论：  产线技改成功提产增效，Q4挑战10亿元海缆出货量 公司上半年对海缆产线进行技改，全年有效产能从原来的25亿元提升至30亿元，按照公司全年28亿元海缆出货量预期Q4海缆单季度出货量将达到10亿元以上，超过此前7.5亿元的预期。产能提升还将体现在2021年的生产能力：现有产能年产30亿元，叠加新产能年中投产后当年贡献10亿元，2021年公司海缆销售额预期达到40亿元左右，同时新产能投放后公司陆缆业务也有所提升。  Q3全线业务毛利率提升，海缆增幅最大 第三季度公司海缆、陆缆和海洋工程业务毛利率全线提升，其中海缆业务毛利率单季度提升至50%以上，陆缆单季度提升至15%左右，海洋工程业务毛利率也提升至25%以上,综合毛利率提升至32.8%，环比增加1.4个百分点。海缆和海洋工程业务毛利率提升主要由海上风电抢装的供需关系决定，预计直至2021年底将保持相应水平；陆缆毛利率提升与公司产品结构和规模化生产相关，预计也可持续。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 表1：公司未来主要板块业绩预测 2019A 2020E 2021E 2022E 海缆制造 销售收入(百万元） 1471 2800 4,000 5,000 营业成本(百万元） 812 1344 1920 2750 毛利润（百万元） 659 1456 2080 2250 毛利率 44.8% 52.0% 52.0% 45.0% 陆缆制造 销售收入(百万元） 2079 2350 3,000 3,500 营业成本(百万元） 1850.00 2045 2580 3010 毛利润（百万元） 229 306 420 490 毛利率 11.0% 13.0% 14.0% 14.0% 海洋工程 销售收入(百万元） 134 200 200 130 营业成本(百万元） 108 148 150 107 毛利润（百万元） 26 52 50 23 毛利率 19.4% 26.0% 25.0% 18.0% 2550 财务业绩 营业收入（百万元） 3684 5350 7200 8630 营业成本（百万元） 2770 3538 4650 5868 毛利润（百万元） 914 1813 2550 2762 综合毛利率 24.8% 33.9% 35.4% 32.0% 资料来源:历史数据来自公司公告，2020-2022年数据为国信证券经济研究所预测  投资建议： 公司通过上半年的产能技改成功提产增效，预期Q4海缆出货量从8亿元提升至10亿元，毛利率从48%提升至55%以上。因此上调盈利预测，预计20-22年归母净利润10.27/14.69/15.99亿（原预测值为8.50/11.04/14.58亿元），业绩同比增速127/43/9%，对应EPS为1.57/2.25/2.44元，对应当前股价PE为13.8/9.7/8.9X，上调合理估值区间25.24-27.64元，对应2020年动态PE为16.1-17.6倍，较当前股价溢价16-27%，上调至“买入”评级。 表2：可比公司估值表 代码 公司简称 股价 2021023 总市值 亿元 EPS PE PB 投资评级 19A 20E 21E 22E 19A 20E 21E 22E （19A） 601615 明阳智能 17.02 239 0.51 0.72 0.85 1.04 33.5 23.6 20.0 16.4 3.8 增持 603218 日月股份 23.88 198 0.61 1.10 1.28 1.47 39.3 21.7 18.7 16.2 5.9 买入 603606 东方电缆 22.14 151 0.69 1.57 2.25 2.44 31.5 13.8 9.7 8.9 6.7 买入 002531 天顺风能 21.75 142 0.42 0.61 0.67 0.78 19.0 13.2 11.9 10.3 2.6 买入 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 pOpQmMyQnPnOqQtQpRmQrQ7NcM7NtRnNpNnNkPqRrRjMnPsM9PpOwPxNnRpQxNoPmQ 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 991 1000 1000 1325 营业收入 3690 5350 7200 8630 应收款项 1214 1612 2170 2601 营业成本 2773 3538 4650 5868 存货净额 625 805 1050 1331 营业税金及附加 18 27 36 43 其他流动资产 134 214 288 345 销售费用 132 205 274 302 流动资产合计 2964 3632 4508 5602 管理费用 158 364 489 524 固定资产 656 1957 2269 2079 财务费用 25 18 29 19 无形资产及其他 261 255 448 442 投资收益 (1) 0 0 0 投资性房地产 62 62 62 62 资产减值及公允价值变动 1 (60) 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 (61) 56 7 7 资产总计 3943 5905 7286 8185 营业利润 522 1195 1729 1881 短期借款及交易性金融负债 456 755 785 200 营业外净收支 (5) 0 0 0 应付款项 930 1137 1482 1879 利润总额 518 1195 1729 1881 其他流动负债 362 402 526 654 所得税费用 65 167 259 282 流动负债合计 1748 2294 2793 2733 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 800 800 800 归属于母公司净利润 452 1027 1469 1599 其他长期负债 52 52 52 52 长期负债合计 52 852 852 852 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2020E 负债合计 1800 3146 3646 3585 净利润 452 1027 1469 1599 少数股东权益 4 4 4 4 资产减值准备 14 33 10 (6) 股东权益 2139 2755 3636 4596 折旧摊销 62 112 185 202 负债和股东权益总计 3943 5905 7286 8185 公允价值变动损失 (1) 60 0 0 财务费用 25 18 29 19 关键财务与估值指标 2019 2020E 2021E 2022E 营运资本变动 229 (379) (397) (251) 每股收益 0.69 1.57 2.25 2.44 其它 (14) (33) (10) 6 每股红利 0.13 0.63 0.90 0.98 经营活动现金流 743 821 1257 1550 每股净资产 3.27 4.21 5.56 7.03 资本开支 (193) (1500) (700) 0 ROIC 22% 30% 31% 31% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 21% 37% 40% 35% 投资活动现金流 (193) (1500) (700) 0 毛利率 25% 34% 35% 32% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 18% 23% 24% 22% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 20% 25% 27% 24% 支付股利、利息 (82) (411) (588) (639) 收入增长 22% 45% 35% 20% 其它融资现金流 (564) 299 30 (585) 净利润增长率 164% 127% 43% 9% 融资活动现金流 (728) 688 (557) (1225) 资产负债率 46% 53% 50% 44% 现金净变动 (179) 9 0 325 息率 0.6% 2.9% 4.1% 4.5% 货币资金的期初余额 1170 991 1000 1000 P/E 31.5 13.8 9.7 8.9 货币资金的期末余额 991 1000 1000 1325 P/B 6.7 5.2 3.9 3.1 企业自由现金流 692 (714) 582 1565 EV/EBITDA 21.6 13.1 9.2 8.5 权益自由现金流 127 (431) 588 964 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《东方电缆-603606-财报点评：业绩符合预期，毛利率继续提升》 ——2020-10-23 《东方电缆-603606-2020年半年报点评：坚定高端产品路线，毛利率显著提升》 ——2020-08-03 《东方电缆-603606-业绩预增公告点评：获益于海缆优质赛道，盈利能力快速提升》 ——2020-07-14 《东方电缆-603606-重大事件快评：海底电缆单项冠军，借力风电跨越发展》 ——2020-06-04 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买