商贸零售行业医美产业链深度剖析之三：微整正当时，聚焦玻尿酸+肉毒素+线雕

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 医美产业链深度剖析之三：微整正当时，聚焦玻尿酸+肉毒素+线雕 医美市场渗透率全面提升，规模不断扩大，微整形凭其相对安全、伤口小、恢复期短的优点受到爱美者的追捧。2018年中国微整形市场规模达1028亿元，2022年预计可达2197亿元。本系列报告二已充分探讨了华熙生物、昊海生科及爱美客这三家我国玻尿酸填充行业市场份额居前的国产企业在填充类玻尿酸产品中的各项优势。本报告将着重讨论这三家公司传统玻尿酸填充以外的创新复合玻尿酸产品（ 如“ 嗨体”，长效玻尿酸及水光针等），以及其在肉毒素和线雕等其他轻医美微整领域的布局。 ■玻尿酸填充在轻医美市场规模中占比最大，研发加持使玻尿酸应用场景更丰富。我国玻尿酸填充市场规模持续扩大，且有较大提升空间。根据新思界产业研究中心数据，2015年国内美容用玻尿酸市场规模仅为21亿元左右，至2019年市场规模增长至58亿元，年均复合增速接近30%。对标发展更为成熟的美国，假设成熟状态下渗透率可达美国市场的70%，则潜在市场规模达237亿。医美市场逐渐呈现出向年轻群体和较低线城市渗透的特征。从应用场景而言，市面上玻尿酸主要用于注射填充及水光针。前者通常使用大分子玻尿酸填充塑性，而后者则通常使用小分子玻尿酸保养护肤。传统玻尿酸填充产品不断升级优化，新复合玻尿酸产品更值得关注：①长效玻尿酸可维持5-10年：目前市场仅有爱美客宝尼达与荷兰爱贝芙，宝尼达拥有非永久，可被自然代谢的优势，预计未来2-3年宝尼达收入规模能保持30%的稳定增长；②爱美客嗨体开辟透明质酸用于颈部皱纹注射填充的空白市场。爱美客嗨体产品是目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的三类医疗器械产品，填补了颈部皱纹修复领域的空白。爱美客“嗨体熊猫针”于2020年6月进行新品发布，主要针对泪沟黑眼圈，成分上采用和嗨体颈纹相同的成分，未来可能成为继嗨体后的下一个引起市场火爆的玻尿酸产品。从0到1培育市场，预计未来2-3年嗨体收入规模能保持50%-60%的高速增长；③华熙生物水光针美容护肤受追捧，水光针不亚于进口产品：水光针 功效相对于传统填充玻尿酸而言更接近护肤类项目，消费频次更高，预计未来增速高于行业30%的平均增速。 ■我国肉毒毒素市场审批严格，未来格局有望改变。2018年中国肉毒素市场规模64.6亿元，对标发展更为成熟的美国，假设成熟状态下渗透率可达美国市场的70%，则潜在市场规模达400亿。全球肉毒素市场保妥适表现瞩目市占率过半，而韩国市场中本土品牌更为强势。我Table Title 2020年10月10日 商贸零售 Table BaseInfo 行业分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_FirstStock 首选股票 目标价 评级 688363 华熙生物 166.00 买入-A 688366 昊海生科 76.95 增持-A 300896 爱美客 - Table Chart 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -2.73 2.04 -26.09 绝对收益 -4.92 -1.78 -6.44 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 杜一帆 分析师 SAC执业证书编号：S1450518080002 duyf1@essence.com.cn 021-35082088 相关报告 永辉母婴项目重庆开店，盒马X会员店将落地上海 2020-09-27 社零增速同比转正，可选消费表现靓丽 2020-09-20 8月社零转为正增长，可选消费表现强劲 2020-09-15 彩妆、药妆正当时，医美翘楚各放异彩 2020-09-06 绘跨境电商全景，掘金产业链机遇 2020-09-06 -10%-2%6%14%22%30%38%2019-102020-022020-06商贸零售沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 国肉毒毒素市场审批严格，目前CFDA仅批准国产 “衡力”、美国 “保妥适 BOTOX”、 英 国 “丽舒妥Dysport”。肉毒素临床试验企业较多，华熙生物和爱美客有望之后获审批，拓展大医美版图。随着市场逐步规范，肉毒素需求稳步增加，华熙生物和爱美客布局肉毒素市场有望改变市场格局。 ■把握抗衰项目风口，埋线产品助力线雕提拉。线雕市场作为非手术类面部提升的新兴项目，目前处于发展初期阶段，市场规模5亿以下，对标美国市场，假设成熟状态下线雕市场占据非手术面部提升市场的30%，则空间达42.6亿。目前市场多采用手术缝合线作为线材，爱美客PPDO（紧恋）为首款取得国家药监局批准的面部埋植线产品，可吸收，排异性低。 ■在研储备：各家玻尿酸研发持续投入，其他医美品类加速拓展。①华熙生物自上而下专注HA：在研项目覆盖医疗美容产品，医疗器械，护肤品，保健食品等领域。②爱美客专注医美差异化项目：在研“童颜针”项目成分聚左旋乳酸，诱导皮肤胶原蛋白增生，从而达到提升紧致、增加弹性、改善皱纹的效果，预计将于2020年末取得产品注册证书。③昊海生科产品品类不断丰富：第四代有机交联玻尿酸产品正处于注册检验状态，加强型水光针已进入注册检验阶段，线性精密交联水光针处于临床前研究阶段。产能扩建方面，华熙生物新增医疗针剂产品10000万支/年，可满足公司医疗针剂板块收入增加24.6亿的产能需求。爱美客IPO后筹资将用于新建植入医疗器械生产线二期建设项目，未来新增产能合计360.71万支/年，可满足公司收入增加12.9亿的产能需求。 ■投资建议：华熙生物为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游布局，医美板块产品线丰富，填充玻尿酸+水光针优势明显，继续重点推荐！爱美客专注于医美领域，透明质酸产品线不仅有纯玻尿酸产品，在复合玻尿酸领域爆款嗨体打造玻尿酸应用新场景，长效玻尿酸突破传统填充HA维持时间，且积极布局埋线和童颜针，近年来增速和规模大幅提升；昊海生科深耕医疗业务，医美渠道可与其他业务起到一定协同作用，渠道基础更好，也有更多产品线布局，建议关注爱美客、昊海生科。 ■风险提示：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险等。 qRsNpPoNrRrNtQuNrPpOtP8OdN9PsQpPoMpPeRmNmMjMoPvM8OpOrOuOpPqQNZsQuM行业分析/商贸零售 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 微整形市场正兴，玻尿酸和肉毒素注射类项目占据主要地位 ................................................ 5 1.1. 微整形增速高于整形全行业，注射类项目受热捧 ........................................................ 5 1.2. 用户画像年轻化，产品价格透明化，医美市场规范化 ................................................. 6 2. 玻尿酸：HA填充护肤功能各有千秋，发力玻尿酸应用新场景 ............................................. 7 2.1. 玻尿酸医美应用场景不断创新，产品不止于玻尿酸填充 .............................................. 7 2.2. 产品迭代升级，复合玻尿酸产品打造玻尿酸新市场 ..................................................... 9 2.2.1. 突破传统玻尿酸产品周期短特点，长效玻尿酸可维持5-10年 ............................ 9 2.2.2. “嗨体”首创玻尿酸应用新场景，实现国内首款实现颈纹修复产品 ...................... 10 2.2.3. 高频次轻医美新风潮，华熙生物水光针受热捧 ................................................. 12 3. 瘦脸+除皱，肉毒素市场大有可为 ...................................................................................... 13 3.1. 消灭静态纹，拒绝大方脸 .......................................................................................... 13 3.2. 市场格局有望改变：正品仅3家获批，水货市场韩流肉毒素风行 ............................. 15 4. 把握抗衰项目风口，埋线产品助力线雕提拉 ....................................................................... 18 4.1. 胶原蛋白线提拉肌肤，线雕开启抗衰新概念 .............................................................. 18 4.2. 美客紧恋为首款药监局批准埋线产品，瞄准线雕细分赛道 ........................................ 21 5. 在研储备：各家玻尿酸研发持续投入，其他医美品类加速拓展 .......................................... 23 6. 投资建议 ............................................................................................................................ 29 7. 风险提示 ............................................................................................................................ 29 图表目录 图1：中国医美市场规模（十亿元） ......................................................................................... 5 图2：中国轻医美市场规模 ....................................................................................................... 5 图3：中国医美行业手术类、非手术类 市场规模占比 .............................................................. 5 图4：各医美项目规模占比 ....................................................................................................... 5 图5：各注射类项目占比 ........................................................................................................... 5 图6：消费者对轻医美的可接受价格区间 ............................................................