敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年10月16日 电力设备新能源 光伏玻璃：供给偏紧持续，龙头强者恒强 ——光伏行业系列专题报告三 行业深度 ◆需求端：光伏装机全面向好，双玻趋势带动光伏玻璃需求加速提升。（1）未来能源安全、清洁化转型将持续提高可再生能源的重要性，叠加平价后光伏行业将迎来更大发展，“十四五”期间全球光伏新增装机量仍将持续高速增长态势，为光伏玻璃需求的提升奠定基础；（2）双面双玻组件发电效率更高、生命周期长且衰减更慢、PID现象控制优异，同时在耐受性、阻燃性、环保等方面优于透明背板，其渗透率有望从2019年14%的份额增长至2020年的26%并持续提升，这也将进一步带动光伏玻璃需求（尤其是薄型玻璃）的持续提升。 ◆供给端：疫情影响下20年产能扩张有所放缓，关注“一刀切”政策情况。光伏行业整体前景长期向好，市场对光伏玻璃需求不断增加，在此背景下，以双龙头公司为主的光伏玻璃企业加速扩张产能，不断提高光伏玻璃供应能力，但受疫情影响2020年的产能扩张节奏有所放缓，Q3光伏玻璃供需错配，Q4仍将持续。展望后市，国家先后多次发文明确严禁备案和新建扩大产能的平板玻璃建设项目，并于2020年初明确光伏玻璃项目亦属于产能置换的范围内，综合考虑产线的审批和建设周期（一般为2~3年），我们认为2023年及未来的光伏玻璃产能扩张节奏存在一定的不确定性，需持续关注政策走向。 ◆供需紧张推动价格提升，龙头公司强者恒强。根据我们的测算，需求端，2020/21年全球光伏玻璃的原片需求分别达847/1057万吨，对应理论年均日熔量达2.65/3.30万吨/日。供给端，2020年光伏玻璃的有效产能供给预计仅能达到约2.48万吨/日，供不应求形势严峻推动价格提升；21年末/22年初有效产能供给有望达4.2万吨/日，供需形势有望在21年末/22年初得到缓解。在此过程中，龙头公司（信义光能、福莱特）正持续加大扩产力度，其在技术、资金、资源、布局等方面的优势将进一步扩大，市占率亦将持续提升。 ◆投资建议：短期来看，供需错配形势下光伏玻璃价格仍将维持高位，2020Q4光伏玻璃“量价齐升”趋势延续。长期来看，我们看好光伏行业的长期发展，叠加双玻组件渗透率趋势不减，光伏玻璃需求景气度有望维持在高位；同时，在“一刀切”政策影响下光伏玻璃未来的产能落地节奏仍有不确定性，供需紧张的形势有再次出现的可能，而龙头公司在技术、资金、资源、布局等多重优势的加持下有望进一步提升其市占率。重点推荐信义光能（H）、福莱特，建议关注南玻A、亚玛顿、旗滨集团。 ◆风险分析：光伏装机不及预期；产业政策与补贴发生重大变化；欧盟“双反”制裁等贸易争端风险；原材料和能源价格波动风险等。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 19A 20E 21E 19A 20E 21E 0968.HK 信义光能 13.64 0.30 0.42 0.52 45 33 26 买入 601865.SH 福莱特 39.46 0.37 0.52 0.71 107 49 36 买入 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年10月14日；信义光能股价及EPS单位为港元 买入（维持） 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 郝骞 (执业证书编号：S0930520050001) 021-52523827 haoqian@ebscn.com 马瑞山 (执业证书编号：S0930518080001) 021-52523850 mars@ebscn.com 联系人 陈无忌 021-52523693 chenwuji@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -10%9%28%48%67%09-1912-1904-2007-20电力设备新能源沪深300 资料来源：Wind 相关研报 从内循环视角看“十四五”的光伏产业——光伏行业系列专题报告二 ...........................................2020-10-11 异质结：下一轮技术迭代周期正在开启——光伏行业系列专题报告一 ............................................2020-1-19 2020-10-16 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 投资聚焦 研究背景 据PVinfolink最新的数据，3.2mm光伏镀膜玻璃的价格已从2020年5月的低点（约24元/m2）一路上涨至目前的近40元/m2。近期的价格大幅上涨主要源自光伏玻璃需求显著增长而供给短期受限背景下导致的供需阶段性错配；未来需求将随着光伏装机增长和双玻渗透率进一步提升而持续增长，供给则在新增产能受到政策制约，和光伏玻璃窑炉大型化、玻璃薄型化/大尺寸等趋势带来的产能更迭等不确定因素的扰动。在此背景下，我们在本文中将对光伏玻璃未来的供需形势进行进一步的测算，并对未来行业的发展趋势进行介绍。 我们的创新之处 （1）对“十四五”期间全球光伏新增装机量进行预测，据此对光伏玻璃未来的需求情况进行了测算。 （2）对现有光伏玻璃的投运产能和在建产能进行梳理，据此测算光伏玻璃未来的供给情况，同时根据未来的供需形势判断未来光伏玻璃的价格走势。 （3）分析光伏玻璃行业的壁垒和龙头企业的优势，并对未来行业的发展趋势进行介绍。 投资观点 短期来看，供需错配形势下光伏玻璃价格仍将维持高位，2020Q4光伏玻璃企业有望享受“量价齐升”带来的业绩增长。长期来看，我们看好光伏行业的长期发展，叠加双玻组件渗透率趋势不减，光伏玻璃需求景气度有望维持在高位；同时，在“一刀切”政策影响下光伏玻璃未来的产能落地节奏仍有不确定性，供需紧张的形势有再次出现的可能，而龙头公司在技术、资金、资源、布局等多重优势的加持下有望进一步提升其市占率。重点推荐优势明显且有望进一步扩大的双寡头信义光能（H）和福莱特，建议关注光伏玻璃扩产力度加码的南玻A、玻璃镀膜技术龙头并发力原片生产的亚玛顿、加码光伏玻璃等高端玻璃制造的旗滨集团。 天治基金 qRrOnNtQqQmQnOpRxPmPsO7NcM9PmOqQnPpPjMpOmMeRmNqO6MrQtPwMrNnOwMnMoN2020-10-16 电力设备新能源 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 目 录 1、 需求端：光伏装机全面向好，双玻趋势带动光伏玻璃需求加速提升 .......................................... 4 1.1、 能源安全+平价上网，国内新增光伏装机长期向好 ................................................................................. 4 1.2、 海外二次疫情趋势未明，影响光伏需求但整体可控 ................................................................................ 5 1.3、 双面趋势不减，与透明背板相比玻璃有三大优势 ................................................................................... 8 2、 供给端：疫情影响下20年产能扩张有所放缓 ......................................................................... 13 2.1、 光伏玻璃产能全球领先，双龙头公司占据半壁江山 .............................................................................. 13 2.2、 新建产能受疫情影响延后，预期有效产能下调 ..................................................................................... 14 2.3、 政策“一刀切”，22年后产能扩张不确定性仍存 .................................................................................. 16 3、 光伏玻璃供需持续偏紧，价格有望维持高位 ........................................................................... 18 3.1、 原材料及燃料动力对成本影响显著，关注冬季纯碱及天然气价格走势 ................................................ 18 3.2、 供需偏紧情况将延续至2021年，季节性价格波动不改明年整体向好趋势 .......................................... 20 4、 龙头地位长期稳定，市场份额有望进一步提升 ........................................................................ 21 4.1、 大型玻璃窑炉和压延技术铸就长期成本优势 ......................................................................................... 21 4.2、 资金资源布局等优势推动行业集中度进一步提升 ................................................................................. 23 4.3、 未来趋势：双层镀膜、全氧燃烧 ........................................................................................................... 23 5、 投资建议 ................................................................................................................................. 26 5.1、 信义光能 ............................................................................................................................................... 26 5.2、 福莱特 ................................................................................................................................................... 28 5.3、 南玻集团（南玻A） ............................................................................................................................. 29 5.4、 亚玛顿 ......................................................................