投资评级：买入(首次) 中报点评 市场数据 2020-08-04 收盘价（元） 25.74 一年内最低/最高(元) 8.52/25.74 市盈率 54.8 市净率 10.07 基础数据 净资产收益率(%) 17.00 资产负债率(%) 52.0 总股本(亿股) 19.5 最近12月股价走势 -33%0%33%67%100%133%167%200%233%2019-082019-122020-04福莱特上证指数2020年08月05日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万） 3,064 4,807 5,807 7,578 9,093 增长率 2.4% 56.9% 20.8% 30.5% 20.0% 归属母公司股东净利润（百万） 407 717 1,077 1,390 1,640 增长率 -4.5% 76.1% 50.2% 29.1% 18.0% 每股收益（元） 0.21 0.37 0.55 0.71 0.84 市盈率(倍) 123.2 70.0 46.6 36.1 30.6 事件：公司公布2020年半年报：2020年上半年实现营收24.96亿元，同比增长22.69%，实现归母净利润4.61亿元，同比增长76.27%，扣非后实现归母净利润4.52亿元，同比增长91.79%。  光伏玻璃量价齐升，业绩持续高增长 公司Q2单季度实现营收12.93亿元，同比增长17.24%，实现归母净利润2.46亿元，同比增长61.39%。公司上半年业绩实现高增长，主要原因为：1）受益于产能扩张和双玻需求增加，公司光伏玻璃销量实现快速增长。公司19年4月投产的安徽1000吨/日产线，产能爬坡进展顺利，带动公司光伏玻璃产量明显提升；2.0mm双玻组件产品渗透率快速提升，公司双玻产品具备较好的溢价能力，有效提升产品毛利率。2）价格方面，Q2光伏玻璃价格有所下降，但均价仍高于去年同期。3）原材料成本下行，公司生产原材料（纯碱）及燃料（天然气）价格上半年降幅较大，对成本下降贡献显著；此外，公司产能爬坡带动生产效率提升，亦有效降低生产成本。  下半年光伏景气上行，光伏玻璃供给偏紧 下半年光伏行业景气度持续上行，海外方面，疫情对上半年海外光伏装机构成短期扰动，但当期出口数据已逐步好转，下半年需求有望持续向好；国内方面，光伏竞价结果落地，总规模达25.97GW，项目规模可观且年内并网预期强烈，户用市场有望继续成为亮点，全年装机预期乐观。产业链方面，受疫情影响，光伏玻璃产能投放节奏延后，下半年新增有效产能有限，光伏玻璃供需格局偏紧。当前光伏玻璃因下游需求火热已开始上调价格，预计下半年将持续高景气周期。  双寡头垄断格局稳固，持续扩产强者恒强 公司是全球光伏玻璃龙头企业，具备光伏玻璃产能5400吨/日，市占率超20%，与信义光能形成双寡头垄断格局。在建产能方面，越南基地1000吨/日产能受疫情影响延后至2020年底点火；凤阳一期年产75万吨预计2021年投产；凤阳2期75万吨预计于2021/2022年投产；浙江年产4200万平光伏背板玻璃项目有望快速抢占双玻市场。公司凭借规模和成本优势持续扩产，有望实现强者恒强，持续受益光伏高景气周期。  盈利预测与投资建议 预计公司2019～2021年EPS分别为0.55元、0.71元、0.84元，对应PE分别为46.6倍、36.1倍、30.6倍。给予公司“买入”评级。 风险提示:光伏装机不及预期；产业链价格波动。 证券研究报告 业绩高速增长，光伏玻璃龙头强者恒强 福 莱 特(601865) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 龚斯闻 分析师 SAC证书编号：S0160518050001 gsw@ctsec.com 021-68592229 周淼顺 联系人 zhoums@ctsec.com 021-68592219 付正浩 联系人 fuzhenghao@ctsec.com 021-68592272 林煜 联系人 linyu@ctsec.com 021-68592290 相关报告 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 中报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 3,064 4,807 5,807 7,578 9,093 成长性 减:营业成本 2,233 3,290 3,757 4,941 5,974 营业收入增长率 2.4% 56.9% 20.8% 30.5% 20.0% 营业税费 29 35 46 57 69 营业利润增长率 -6.7% 84.5% 48.1% 29.3% 18.0% 销售费用 128 255 285 371 446 净利润增长率 -4.5% 76.1% 50.2% 29.1% 18.0% 管理费用 118 121 377 493 591 EBITDA增长率 -2.4% 80.1% 19.4% 32.7% 22.8% 财务费用 2 53 58 76 91 EBIT增长率 -6.5% 103.7% 16.9% 29.4% 18.1% 资产减值损失 3 -15 60 60 60 NOPLAT增长率 -10.1% 85.9% 49.1% 29.4% 18.1% 加:公允价值变动收益 13 -5 - - - 投资资本增长率 49.0% 30.1% 5.9% 33.2% 8.6% 投资和汇兑收益 -16 7 30 40 50 净资产增长率 12.9% 23.0% 55.5% 19.4% 19.3% 营业利润 459 846 1,253 1,621 1,912 利润率 加:营业外净收支 8 17 14 15 17 毛利率 27.1% 31.6% 35.3% 34.8% 34.3% 利润总额 466 863 1,267 1,636 1,929 营业利润率 15.0% 17.6% 21.6% 21.4% 21.0% 减:所得税 59 145 190 245 289 净利润率 13.3% 14.9% 18.6% 18.3% 18.0% 净利润 407 717 1,077 1,390 1,640 EBITDA/营业收入 26.3% 30.2% 29.8% 30.3% 31.0% 资产负债表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E EBIT/营业收入 18.0% 23.3% 22.6% 22.4% 22.0% 货币资金 683 613 1,854 1,432 2,536 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 214 196 215 205 209 应收帐款 821 1,111 1,308 1,428 1,856 流动营业资本周转天数 62 82 66 56 56 应收票据 911 1,976 604 2,764 1,278 流动资产周转天数 352 281 295 284 276 预付帐款 65 93 95 152 146 应收帐款周转天数 48 72 75 65 65 存货 377 484 560 812 847 存货周转天数 38 32 32 33 33 其他流动资产 189 176 627 331 378 总资产周转天数 758 612 627 586 575 可供出售金融资产 - - - - - 投资资本周转天数 431 378 364 335 332 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 11.1% 15.9% 15.4% 16.6% 16.4% 投资性房地产 23 22 52 82 112 ROA 5.9% 7.6% 9.9% 10.0% 10.8% 固定资产 2,166 3,071 3,860 4,775 5,778 ROIC 13.7% 17.0% 19.5% 23.9% 21.2% 在建工程 963 937 992 1,059 1,142 费用率 无形资产 537 427 547 660 764 销售费用率 4.2% 5.3% 4.9% 4.9% 4.9% 其他非流动资产 218 483 329 343 383 管理费用率 3.8% 2.5% 6.5% 6.5% 6.5% 资产总额 6,954 9,392 10,829 13,837 15,220 财务费用率 0.1% 1.1% 1.0% 1.0% 1.0% 短期债务 450 1,316 650 770 900 三费/营业收入 8.1% 8.9% 12.4% 12.4% 12.4% 应付帐款 1,217 1,895 1,298 2,902 2,176 偿债能力 应付票据 220 339 288 536 460 资产负债率 47.2% 52.0% 35.2% 39.5% 34.3% 其他流动负债 363 904 1,197 814 1,185 负债权益比 89.5% 108.1% 54.3% 65.2% 52.3% 长期借款 989 282 300 350 400 流动比率 1.35 1.00 1.47 1.38 1.49 其他非流动负债 45 143 79 89 104 速动比率 1.19 0.89 1.31 1.22 1.31 负债总额 3,285 4,879 3,812 5,461 5,225 利息保障倍数 341.76 21.11 22.58 22.39 22.03 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 450 488 1,950 1,950 1,950 DPS(元) 0.01 - 0.01 0.02 0.01 留存收益 3,214 4,008 5,067 6,426 8,045 分红比率 5.0% 0.0% 1.7% 2.2% 1.3% 股东权益 3,669 4,513 7,017 8,376 9,995 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 0.0% 现金流量表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 业绩和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润 407 717 1,077 1,390 1,640 EPS(元) 0.21 0.37 0.55 0.71 0.84 加:折旧和摊销 254 328 419 600 816 BVPS(元) 1.88 2.31 3.60 4.30 5.13 资产减值准备 3 15 21 22 26 PE(X) 123.2 70.0 46.6 36.1 30.6 公允价值变动损失 -13 5 - - - PB(X) 13.7 11.1 7.2 6.0 5.0 财务费用 26 65 58 76 91 P/FCF -104.5 746.4 -161.8 -144.4 42.0 投资收益 16 -7 -30 -40 -50 P/S 16.4 10.4 8.6 6.6 5.5 少数股东损益 - - - - - EV/EBITDA 15.3 9.5 28.4 21.7 17.4 营运资金的变动 -247 -835 781 -924 458 CAGR(%) 50.6% 31.7% 36.2% 50.6% 31.7% 经营活动产生现金流量 431 510 2,326 1,124 2,981 PEG 2.4 2.2