2020年三季报预告点评：业绩略超预期，看好公司长期成长属性

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年10月14日 证券研究报告•2020年三季报预告点评 买入 （维持） 当前价： 14.43元 赞宇科技（002637） 化工 目标价： ——元（6个月） 业绩略超预期，看好公司长期成长属性 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-58251919 邮箱：ylin@swsc.com.cn 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 电话：0755-23614278 邮箱：hjw@swsc.com.cn 分析师：薛聪 执业证号：S1250520070004 电话：010-58251919 邮箱：xuec@swsc.com.cn 分析师：周峰春 执业证号：S1250519080005 电话：021-58351839 邮箱：zfc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.23 流通A股(亿股) 3.89 52周内股价区间(元) 7.62-15.17 总市值(亿元) 60.99 总资产(亿元) 67.55 每股净资产(元) 6.66 相关研究 [Table_Report] 1. 赞宇科技（002637）：中报符合预期，日化板块盈利能力大幅提升 (2020-08-20) 2. 赞宇科技（002637）：年报一季报符合预期，看好油化日化龙头长期发展 (2020-04-30) [Table_Summary]  事件：公司发布2020年三季报预告，预计前三季度实现归母净利润3.6-3.7亿元，同比增长53%-57%，预计2020Q3实现归母净利润1.67-1.77亿元，同比增长241%-262%，环比增长87%-98%，业绩略超预期。  新增产能释放带来增量，成本推动表活产品价格上行。公司嘉兴赞宇7.6万吨/年和眉山赞宇7.6万吨/年表面活性剂项目已于三季度投产，表面活性剂产能由65万吨/年提升至80万吨/年。根据卓创资讯数据，前三季度表活AES均价6400元/吨，同比+1.3%，价差为890元/吨，同比+18.9%，其中Q3均价为5930元/吨，环比+1.3%，价差为380元/吨，环比-48.5%。我们认为价差大幅缩窄主要由于原材料价格快速上涨，产品价格尚未传导所致，原材料脂肪醇Q3均价9920元/吨，均价环比上涨950元/吨，涨幅+10.6%。我们判断公司在原材料价格相对低位时增加原材料库存头寸，目前价差在1000元/吨左右，国庆节前表活价格在成本支撑下普涨200-300元/吨，Q4表活价格有望持续上涨。  油化产品价格回升，棕榈油上涨带来额外收益。棕榈油等基础原料的价格Q3回升上涨，带动公司产品价格上涨。根据我们监测的数据，Q3硬脂酸1840的出厂均价为6860元/吨，同比+18.4%，环比+7.0%，原材料端Q3国内24度棕榈油均价5980元/吨，同比+29.1%，环比+18.9%；棕榈仁油均价6370元/吨，同比+23.1%，环比+8.9%。我们判断拉尼娜现象Q4将对东南亚及南美地区气候造成影响，东南亚地区受洪涝影响棕榈油产量，同时南美地区气候干旱不利于大豆生长，大豆、豆油价格走高将支撑棕榈油价格上涨，带动下游油化产品价格继续回升。  三年再造一个新赞宇，看好公司未来成长。公司作为国内产业规模最大、综合竞争力最强表面活性剂供应商，目前产能80万吨/年，国内市场占有率达到35%以上，未来三年产能产量将继续每年增长30%左右，达到130万吨/年，国内市占率将提升至40%以上，并向下游OEM/ODM延伸。同时公司继续做强油脂化工产业，目前产能约65万吨/年，国内产能占有率约30%， 2021年底前公司将全面建成河南赞宇的一期项目，形成年产25万吨表面活性剂和50万吨日化洗护用品的生产能力，延伸至下游产业链，2022年有望实现收入翻倍，实现三年再造一个赞宇的战略目标。  盈利预测与投资建议。我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为4.7亿元、6.0亿元、7.5亿元，EPS分别为1.11元、1.43元、1.77元，对应PE分别为13X、10X、8X，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动、表面活性剂和油脂化工产品价格或大幅下降、在建工程进度或不及预期、气候条件或不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 6579.79 7615.13 8993.76 10325.51 增长率 -6.86% 15.74% 18.10% 14.81% 归属母公司净利润（百万元） 354.20 470.92 604.95 749.47 增长率 98.90% 32.96% 28.46% 23.89% 每股收益EPS（元） 0.84 1.11 1.43 1.77 净资产收益率ROE 12.13% 14.43% 15.28% 16.31% PE 17 13 10 8 PB 2.27 2.00 1.71 1.46 数据来源：Wind，西南证券 -11%9%29%48%68%88%19/1019/1220/220/420/620/820/10赞宇科技 沪深300 赞宇科技（002637）2020年三季报预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 6579.79 7615.13 8993.76 10325.51 净利润 389.47 523.25 636.79 788.92 营业成本 5504.96 6389.42 7450.52 8505.30 折旧与摊销 192.47 230.81 264.76 283.33 营业税金及附加 22.51 19.04 25.18 28.91 财务费用 85.81 115.00 140.32 143.16 销售费用 221.07 258.91 309.11 352.28 资产减值损失 -60.44 30.00 20.00 10.00 管理费用 190.98 197.99 296.79 340.74 经营营运资本变动 -512.96 205.83 -45.13 -53.81 财务费用 85.81 115.00 140.32 143.16 其他 218.88 -71.03 -59.23 -38.44 资产减值损失 -60.44 30.00 20.00 10.00 经营活动现金流净额 313.22 1033.85 957.51 1133.16 投资收益 149.74 30.00 30.00 30.00 资本支出 -152.06 -50.00 -50.00 -50.00 公允价值变动损益 -50.00 16.28 5.08 -0.37 其他 48.34 46.28 35.08 29.63 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -103.72 -3.72 -14.92 -20.37 营业利润 476.74 651.05 786.92 974.75 短期借款 214.99 -374.07 -570.22 -276.41 其他非经营损益 0.02 -1.60 -0.76 -0.78 长期借款 -52.61 0.00 0.00 0.00 利润总额 476.76 649.45 786.16 973.97 股权融资 53.08 0.00 0.00 0.00 所得税 87.30 126.20 149.37 185.05 支付股利 -42.35 -70.84 -94.18 -120.99 净利润 389.47 523.25 636.79 788.92 其他 -332.24 -212.89 -140.32 -143.16 少数股东损益 35.27 52.32 31.84 39.45 筹资活动现金流净额 -159.11 -657.80 -804.73 -540.57 归属母公司股东净利润 354.20 470.92 604.95 749.47 现金流量净额 58.56 372.33 137.86 572.23 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 389.19 761.51 899.38 1471.60 成长能力 应收和预付款项 1061.72 1619.64 1942.08 2220.95 销售收入增长率 -6.86% 15.74% 18.10% 14.81% 存货 889.48 632.80 743.05 847.33 营业利润增长率 76.67% 36.56% 20.87% 23.87% 其他流动资产 334.03 183.37 194.14 204.55 净利润增长率 86.80% 34.35% 21.70% 23.89% 长期股权投资 4.00 4.00 4.00 4.00 EBITDA 增长率 17.65% 32.03% 19.58% 17.55% 投资性房地产 280.89 280.89 280.89 280.89 获利能力 固定资产和在建工程 2929.17 2774.04 2584.95 2377.30 毛利率 16.34% 16.10% 17.16% 17.63% 无形资产和开发支出 569.41 544.78 520.15 495.53 三费率 7.57% 7.51% 8.30% 8.10% 其他非流动资产 221.35 220.30 219.25 218.20 净利率 5.92% 6.87% 7.08% 7.64% 资产总计 6679.24 7021.33 7387.90 8120.36 ROE 12.13% 14.43% 15.28% 16.31% 短期借款 1220.71 846.64 276.41 0.00 ROA 5.83% 7.45% 8.62% 9.72% 应付和预收款项 1656.84 1990.10 2350.25 2657.35 ROIC 11.18% 14.37% 18.15% 22.08% 长期借款 247.62 247.62 247.62 247.62 EBITDA/销售收入 11.47% 13.09% 13.25% 13.57% 其他负债 342.57 311.50 345.55 379.40 营运能力 负债合计 3467.74 3395.87 3219.84 3284.37 总资产周转率 0.96 1.11 1.25 1.33 股本 422.68 423.93 423.93 423.93 固定资产周转率 3.80 4.16 4.20 4.72 资本公积 1220.94 1219.69 1219.69 1219.69 应收账款周转率 11.84 12.48 13.06 12.75 留存收益 1019.08 1419.17 1929.93 2558.41 存货周转率 5.67 8.36 10.77 10.66 归属母公司股东权益 2689.81 3051.45 3562.21 4190.69 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 91.51% — — — 少数股东权益 521.69 574.01 605.85 645.30 资本结构 股东权益合计 3211.50 3625.46 4168.06 4835.99 资产负债率 51.92% 48.37% 43.58% 40.45% 负债和股东权益合计 6679.24 7021.33 7387.90 81