中国硬件科技行业报告：更新智能手机预测；留意攀升的市场预期

2020年9月23日（星期三） 行业报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2020年9月23日“Hardware Technology - Smartphone forecast update; watch rising expectations”的中文版 1 中国硬件科技 更新智能手机预测；留意攀升的市场预期 ■ 我们更新了对智能手机的出货量预测，预计2021年增长8% ■ 看好苹果供应链优于安卓；华为仍有高度不确定性 ■ 看好：小米集团（1810 HK），其智能手机市场份额有望提升；瑞声科技（2018 HK），受惠iPhone周期及光学业务持续改善 2020年下半年智能手机跌幅将收窄；2021年有望恢复增长 我们根据近期供应链调查更新了对智能手机的预测，现在预计2020和2021年全球出货量将分别下跌13%和增长8%至12亿和13亿支。中国市场智能手机销量在2020年二季度有所改善，而海外市场则因封锁和经济不确定性而持续疲软，导致2020上半年同比下降14%（根据IDC估计）。我们预计，得益于1）下半年手机更新，及 2）平价的5G手机（1,000-2,000元人民币）推动，2020年下半年智能手机销量同比降幅将收窄至11%（三季度和四季度分别为-15%和-7%）。5G尚未能大幅改善用户体验，因中国的5G网络部署会在2020年底才较为完善（5G覆盖至全国293个地级市）。 苹果供应链优于安卓，华为出货不确定性仍存 鉴于对5G iPhone的强劲需求以及华为供货影响带来的不确定性，我们继续看好苹果（AAPL US）供应链优于安卓。我们认为iPhone的延误（2-4周）可导致今年iPhone周期延长，并有望在2020年四季度获得华为在高端机市场的部份份额。由于9月15日之后关键芯片供应被切断，华为手机前景具高度不确定性，但近期新闻报导部份供应商（例如英特尔，INTC US）已经获得了供货给华为的许可证（新闻链接）。我们相信华为可以维持部分智能手机的出货，但其中高端产品（占总出货量的25-30%）存在风险。 华为下降利好同业；关注高涨的市场预期 我们认为，由于整体智能手机需求保持不变，华为的市场份额流失将使竞争对手受益。我们的基本假设是：2021年华为的出货量将下降31%，从2020年的1.95亿支下降至1.35亿支，其中6,000万的需求在高端机部份将转移至三星（005930 KS）和苹果，另小米（1810 HK）、OPPO、vivo将获得其中低端份额。我们的悲观和乐观情景预计，华为出货量在2021年将分别下降45%和15%（见图1）。我们的供应链调查显示对小米、OPPO和vivo出货量预期很高，留意可能会导致库存过于乐观。 我们对于所覆盖股票的观点 小米集团（1810 HK，买入）– 看好小米，因为我们预计随着智能手机市场份额的增加，股价将重估。股价在业绩后先飙升再得到修正（现在为29倍2021E年市盈率），部分原因是市场对华为订单转移预期的变化。我们认为小米市盈率未来将可达到30倍，建议以20港元以下的价格买入（对应27倍2021E年市盈率）。 瑞声科技（2018 HK，买入）– 尽管利润率恢复慢于预期，但我们维持对瑞声的正面看法。公司是iPhone周期延长的受益者，而光学业务（6P以及WLG）的进展为明年提供了上行空间。 重点公司财务资料 资料来源: 彭博、招商证券（香港）预测；股价截至2020年9月23日 陈永豪 苏林 +852 3189 6125 kevinchen@cmschina.com.hk +852 3189 6635 clintsu@cmschina.com.hk 最新变动 智能手机预测更新 中性 前次评级 中性 恒生指数 （2020年9月23日） 23,743 国企指数 （2020年9月23日） 9,559 行业表现 资料来源: 贝格数据；截至2020年9月23日 % 1m 6m 12m 绝对回报 11.7 68.8 68.8 相对回报 18.5 67.9 77.6 相关报告 1. 中国硬件科技 - 中期业绩总体优于预期，建议股价回调时买入(中性) (2020/9/6) 2. 中国硬件科技 - 2020年第二季度科技硬件公司业绩纪要 (中性) (2020/8/4) 3. 中国硬件科技 -苹果业绩远超预期；科技行业前景向好 (中性) (2020/7/31) 4. 中国硬件科技 - 台积电2020年第二季度业绩纪要 (中性) (2020/7/16) 5. 中国硬件科技 - 科技股情绪转好，5G和苹果相关看涨 (中性) (2020/7/2) 6. 中国硬件科技 - 2020年6月线上路演 – 前景喜忧参半 (中性) (2020/6/15) 7. 中国硬件科技 - 科技业迷雾漫至2020下半年 (中性) (2020/6/3) 8. 中国硬件科技 - 智能手机短期回稳，2020下半年前景仍不清晰 (中性) (2020/5/8) 9. Hardware Technology – Handset demand bottomed out? We see uncertainties still (NEUTRAL) (Apr 8, 2020) 10. Hardware Technology – Apple MarQ to miss guidance; near-term risks to persist (NEUTRAL) (Feb 18, 2020) -40-20020406080100硬件科技恒生指数(%)公司 股票 代码 评级 交易 货币 股价 招商证券 目标价 上涨 空间 市盈率 (x) EV/EBITDA (x) 股息收益率 (%) 净杠杆率 2020E 2021E 2020E 2021E 2020E 2021E 2019 小米集团 1810 HK 买入 港元 20.85 审视中 n.a. 36.2 28.6 25.8 22.4 0.0% 0.0% -10% 瑞声科技 2018 HK 买入 港元 43.55 68.00 56% 25.1 15.5 10.2 7.7 1.6% 2.6% 15% 舜宇光学 2382 HK 买入 港元 123.10 160.00 30% 26.4 21.1 17.8 14.4 0.9% 1.2% 26% 百富环球 0327 HK 买入 港元 4.78 5.20 10% 7.1 6.4 2.3 2.1 2.9% 3.5% -68% 2020年9月23日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 图1：全球智能手机出货量预测 (百万支) 2019 2020 2021情景分析 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20E 4Q20E 2018 2019 2020E 2021E 悲观 乐观 三星 72 76 78 70 58 54 70 78 292 296 260 300 306 292 苹果 37 34 47 74 37 38 46 75 209 191 195 220 224 215 华为 59 59 67 56 49 56 50 40 206 241 195 135 107 166 OPPO 23 30 31 31 23 24 28 32 113 114 107 123 128 117 vivo 23 28 30 28 25 24 27 30 101 110 105 120 125 114 小米 28 32 33 33 29 28 35 42 119 126 135 160 166 153 其他 71 73 73 79 54 53 48 47 362 295 202 239 239 239 总计 313 332 358 370 275 276 304 344 1,403 1,373 1,199 1,295 1,295 1,295 同比增长 三星 -8% 7% 8% -1% -19% -29% -10% 12% -8% 1% -12% 15% 18% 12% 苹果 -29% -18% -1% 8% 0% 11% -1% 2% -3% -9% 2% 12% 15% 10% 华为 50% 8% 28% -7% -17% -5% -25% -29% 34% 17% -19% -31% -45% -15% OPPO -6% 0% 4% 4% -1% -19% -10% 5% 1% 1% -7% 15% 20% 9% vivo 24% 5% 2% 10% 7% -17% -11% 6% 15% 9% -4% 13% 18% 8% 小米 0% 0% -3% 31% 6% -12% 7% 28% 28% 6% 7% 18% 23% 13% 其他 -23% -15% -20% -16% -24% -27% -34% -41% -25% -18% -32% 19% 19% 19% 总计 -6% -3% 1% -1% -12% -17% -15% -7% -4% -2% -13% 8% 8% 8% 资料来源：IDC、招商证券（香港）预测 考虑到对5G iPhone的强劲需求及华为业务中断带来的不确定性，我们仍然更推荐苹果（AAPL US）供应链优于安卓。我们的调查显示，首批iPhone订单与上一年相似（7,000-8,000万支）。iPhone的发布推迟（2-4周至10月中下旬）已在预料中，这将会延长iPhone到新品周期至2021年一季度。我们预计，苹果将在2020年四季度获得部份华为高端市场份额，并与三星（005930 KS）分食。 由于关键芯片供应在9月15日之后被切断，华为的前景仍然高度不确定，部份较悲观的市场预期认为华为将退出智能手机市场。我们认为，从2020年四季度开始，华为的中高端智能手机市场（占总出货量的25-30%）将首先受到组件禁令的影响。最近的新闻指出，部份供应商（如英特尔，INTC US）已获得出货给华为的许可证（新闻链接），我们相信华为可以在短期内保持部分智能手机出货量。 我们认为，假设整体智能手机需求保持不变，华为的市场份额流失将使竞争对手受益。我们预计华为将在2020年出货1.95亿部智能手机，而我们对2021年智能手机预测包含几种情况：  基本情况 – 出货量下跌31%至1.35亿支  悲观情况 – 出货量下跌45%至1.07亿支  乐观情况 – 出货量下跌15%至1.66亿支 其他竞争对手的智能手机品牌可能将从华为的份额流失中受益，苹果和三星在高端机市场， 而小米（1810 HK）、OPPO、vivo在中低端机市场。然而，我们近期的供应链调查显示，市场对小米、OPPO、vivo的出货预期很高，而其总销量增长超过华为出货量的下降，这可能会导致库存过分乐观。 2020年9月23日（星期三） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图2：全球智能手机出货量 图3：全球智能手机市场份额 资料来源：IDC、招商证券（香港）；截至2020年二季度 资料来源：IDC、招商证券（香港）；截至2020年二季度 图4：中国智能手机出货量趋势 图5：中国5G手机出货量趋势 资料来源：中国信通院、招商证券（香港）；截至2020年8月 资料来源：中国信通院、招商证券（香港）；截至2020年8月 图6：中国市场5G手机价格 图7：中国市场小米5G手机价格 资料来源：公司网站、招商证券（香港）；截至2020年9月3日 资料来源：公司网站、招商证券（香港）；截至2020年9月3日 -20%-10%0%10%20%30%0100200300400500全球出货量同比增长率(百万支)23%23%22%19%24%21%20%19%23%23%22%19%21%20%10%11%10%11%12%16%15%16%19%18%19%15%18%20%15