敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年9月3日 北控城市资源（3718.HK）环保 短期扰动无碍长期发展，持续关注公司环卫项目中标情况 ——北控城市资源（3718.HK）中标事项点评 海外公司简报 ◆事件：根据环境司南信息，北控城市资源联合体（公司为主体方）中标广东省江门市新会区主城区环卫一体化和市场化作业项目，成交额1.64亿元（首年），服务期8年，考虑调价因素，运营期内合同总额近15亿元。 ◆珠三角地区持续发力，坚持开拓大体量长周期项目。继年初中标深圳市宝安区新沙和沙井街道环卫一体化PPP项目（年化合同4.87亿元）后，公司再次在大湾区市场实现突破，此次中标的江门市新会区主城区环卫项目（地处广东，年化1.64亿元，服务期8年）高度契合公司环卫业务的发展战略，即地域层面重点开发珠三角地区（其他重点区域包括粤港澳大湾区、长三角、京津冀及各个省会和中心城市），项目层面坚持开拓大体量长周期项目，该类项目有着政府支付能力较强、项目未来扩容需求较高、周期匹配设备使用周期、规模效应带来较高盈利能力等特点，而公司在成本控制、一体化布局进度、政府关系层面的优势也有助于该类大城市规模化订单的获取。截至目前公司2020年已新中标项目14个，年服务金额约8.6亿元。 ◆短期扰动无碍公司长期发展，持续关注公司环卫拿单及危废价格回暖情况。疫情对危废的需求和价格都产生了较大影响，公司危废板块上半年盈利承压；而受到前期疫情影响，6~8月公司亦没有获取规模化的环卫订单。但是上述短期扰动并未影响到公司长期发展：危废板块，随着疫情得到有效控制，二季度客户危废处置需求已有明显改善，叠加上半年新疆哈密水泥窑协同项目正式投运贡献产能，公司7月危废实际处理量较上半年平均单月增长已超过50%，下半年处理量有望恢复正常水平，需持续关注下半年危废处置价格回暖情况；环卫板块，9月伊始中标年化金额过亿的环卫项目则体现出公司在环卫项目获取方面仍具有较强的竞争力，我们看好公司在未来的几个月中持续斩获大体量长周期的订单。 ◆维持“买入”评级。我们维持原盈利预测，预计公司20-22年归母净利润分别为4.32/5.28/6.31亿港元，对应2020-22年EPS为0.12/0.15/0.18港元，当前股价对应20-22年PE分别为17/14/11倍。综合考虑公司业绩成长性、估值仍被低估、以及未来估值仍有提升空间等三方面因素，维持“买入”评级。 ◆风险提示：环卫市场竞争加剧致使新签订单及盈利能力不及预期；危废项目投产及处理价格不及预期；收并购带来的商誉风险等。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万港元） 1863 2711 3900 5258 6352 营业收入增长率 104.15% 45.56% 43.84% 34.82% 20.82% 净利润（百万港元） 430 281 432 528 631 净利润增长率 -1608.95% -34.63% 53.49% 22.18% 19.60% EPS（摊薄，港元） 0.16 0.10 0.12 0.15 0.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 37.11% 16.70% 20.81% 20.30% 19.85% P/E 13 19 17 14 11 P/B 3.5 3.0 3.1 2.5 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年9月2日 买入（维持） 当前价：2.00港元 分析师 殷中枢 (执业证书编号：S0930518040004) 010-58452063 yinzs@ebscn.com 郝骞 (执业证书编号：S0930520050001) 021-52523827 haoqian@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：3.6 总市值(亿元)：72.00 一年最低/最高(元)：0.59/2.15 近3月换手率：45.11% 股价表现(上市至今) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 39.71 149.90 191.83 绝对 41.84 153.16 189.86 资料来源：Wind 相关研报 环卫业务维持高增长，重点关注危废业务 回 暖 情 况——北 控 城 市 资源（3718.HK）2020年半年报点评 ...........................................2020-08-27 从环卫到城市管理服务的一颗新星——北控城市资源（3718.HK）首次覆盖报告.......................................2020-05-10 2020-09-03 北控城市资源 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万港元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 收入 1,863 2,711 3,900 5,258 6,352 销售成本 -1,308 -1,928 -2,847 -3,793 -4,591 毛利 554 783 1,052 1,464 1,762 其他收入及收益净额 55 60 186 116 140 行政开支 -291 -320 -460 -621 -750 销售及分销开支 -6 -14 -21 -28 -34 其他开支 -4 -3 -3 -3 -3 融资成本 -44 -72 -77 -102 -126 占合营公司盈利/亏损 -1 0 0 0 0 持续业务的除税前盈利 263 433 677 827 989 所得税开支 -43 -87 -137 -167 -200 已终止经营业务盈利 252 6 0 0 0 净利润 472 352 540 660 790 归属本公司所有者净利 430 281 432 528 631 稀释每股收益（元） 0.16 0.10 0.12 0.15 0.18 现金流量表（百万港元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 -54 636 607 1,021 1,261 除税前净利 515 440 677 827 989 折旧摊销 -81 278 331 452 574 减：净营运资金增加 454 11 191 -7 -21 其他 -942 -93 -592 -252 -281 投资活动现金流 -757 -258 -1,171 -1,171 -1,171 资本性支出 -700 -306 -1,171 -1,171 -1,171 其他 -56 48 0 0 0 融资活动现金流 860 7 -7 -183 -358 债务净变化 856 117 -7 -183 -358 股本净变化 177 47 0 0 0 其他 -173 -158 0 0 0 净现金流 49 384 -571 -333 -268 资产负债表（百万港元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 非流动资产 2,551 2,700 4,593 6,158 7,774 物业、厂房及设备 1,527 1,749 2,575 3,316 3,973 商誉 393 280 280 280 280 经营特许权 61 114 198 273 341 预付款项、按金及其他应收款项 152 115 115 115 115 其他非流动资产 419 443 1,426 2,175 3,065 流动资产 2,352 2,287 2,060 2,233 2,407 存货 87 45 97 130 157 贸易应收款项及应收票据 657 775 867 1,169 1,412 应收环境停用费 137 219 321 424 540 预付款项、按金及其他应收款 161 85 177 238 288 现金及现金等价物 734 1,052 481 148 -120 其他流动资产 576 111 117 124 130 非流动负债 1,305 1,112 1,669 2,079 2,489 计息银行及其他借贷 1,049 826 1,383 1,793 2,202 其他非流动负债 256 286 286 286 286 流动负债 1,453 1,618 2,096 2,764 3,355 贸易应付款项及应付票据 122 161 179 238 288 其他应付款项及应计费用 938 826 1,303 1,735 2,100 计息银行及其他借贷 306 564 593 768 944 其他流动负债 86 67 23 23 23 母公司拥有人应占权益 1,555 1,814 2,336 2,863 3,494 股本 0 270 360 360 360 储备 1,555 1,544 1,544 1,544 1,544 非控股权益 589 444 552 685 843 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入增速 104% 46% 44% 35% 21% 毛利增速 128% 41% 34% 39% 20% 归属股东净利增速 -1609% -35% 53% 22% 20% 毛利率 30% 29% 27% 28% 28% 净利率 23% 10% 11% 10% 10% ROE 37% 17% 21% 20% 20% ROIC 7% 11% 12% 12% 12% ROA 9% 6% 6% 6% 6% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 56% 55% 57% 58% 57% 净负债比率 22% 12% 43% 56% 62% 流动比率 1.62 1.41 0.98 0.81 0.72 速动比率 1.56 1.39 0.94 0.76 0.67 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 注：按最新股本摊薄测算 营运能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产周转率 0.38 0.54 0.59 0.63 0.62 存货周转率 18.76 29.68 29.68 29.68 29.68 应收账款周转率 3.67 3.86 4.56 4.56 4.56 应付账款周转率 11.52 16.16 16.16 16.16 16.16 每股指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 稀释每股收益（港元） 0.16 0.10 0.12 0.15 0.18 每股经营现金（港元） -0.02 0.24 0.17 0.28 0.35 每股净资产（港元） 0.58 0.67 0.65 0.80 0.97 每股股利（港元） 0 0 0 0 0 估值指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E PE 13 19 17 14 11 PB 3.47 2.98 3.08 2.51 2.06 EV/EBITDA 19.86 12.42 9.10 7.22 5.93 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 山西证券 2020-09-03 北控城市资源 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评