山证策略·9月观点：震荡市坚定把握投资主线

策略研究/月度报告1证券研究报告山证策略·9月观点震荡市坚定把握投资主线 证券研究报告2宏观➢供给端已经恢复至去年同期水平，需求端端持续回暖。➢消费信心、就业率向好，需求回暖速度有望提升。➢货币政策回归正常化，财政政策引导基建发力。9月策略➢经济回暖速度有望抬升，货币流动性走平，中期箱体震荡格局或将持续。➢A股估值整体合理，呈现结构性高估值格局，但比较优势下外资仍将持续流入，适当关注估值合理景气度回升较快的板块。➢创业板以及热门题材板块估值偏高，业绩增长确定性较强，等待下一波业绩增长预期后的上涨机会。行业配置➢行业景气度反弹：影视、交通运输、酒店。➢业绩确定性：建筑材料➢估值偏低，基本面风险不大的板块：煤炭、钢铁、建材➢长期优质赛道：医药、光伏、电子、新基建风险提示：疫情再度大规模出现，疫苗研制进度不达预期、中美摩擦再度升级、政策力度不达预期投资要点 市场回顾宏观分析&展望策略建议目录3证券研究报告 ➢今年以来中国股指整体大幅跑赢全球其他市场，创业板跑赢纳斯达克超过20%，中证500跑赢标普500超过20%。➢中长期来看，当前在全球疫情尚不明朗的背景下我们继续看好A股的相对优势。➢短期来看，但市场估值因素叠加中美贸易摩擦之下我们对A股9月表现保持谨慎。今年以来中国A股收益率领先全球证券研究报告4数据来源：山西证券、wind-50.00%-30.00%-10.00%10.00%30.00%50.00%70.00%2019-12-312020-01-312020-02-292020-03-312020-04-302020-05-312020-06-302020-07-31上证指数中证500创业板指标普500纳斯达克指数道琼斯工业指数韩国综合指数俄罗斯RTS巴西IBOVESPA指数 ➢今年以来，组合表现良好，截止8月27日绝对收益116.20%，相对沪深300超额93.26%，一季度主要对超额收益贡献较大的是择时，从二季度开始绝大多数收益来源于板块选择。策略表现证券研究报告组合今年大幅跑赢沪深300数据来源：山西证券、wind5-0.200.20.40.60.811.21.42019100920191016201910232019103020191106201911132019112020191127201912042019121120191218201912252020010120200108202001152020012220200129202002052020021220200219202002262020030420200311202003182020032520200401202004082020041520200422202004292020050620200513202005202020052720200603202006102020061720200624202007012020070820200715202007222020072920200805202008122020081920200826总回报基准总回报 证券研究报告68月我们重点推荐行表现优异数据来源：WIND、山西证券研究所➢8月以来申万行业多数上涨。➢我们持续推荐的5个行业全线上涨。-0.12-0.1-0.08-0.06-0.04-0.0200.020.040.060.08 市场回顾宏观分析&展望策略建议目录7证券研究报告 供给端：同比来看产能恢复正常8证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所图表5 月发电量图表4 工业增加值恢复➢供给端在5月已经恢复正常，6、7月进入平台增长期，8月结合生产端高频数据（原油、化工、钢铁等行业开工率、发用电量等）预判,同比数据会有小幅抬升。-0.04-0.0200.020.040.060.080.10.12010002000300040005000600070008000频率2016-042016-062016-082016-102016-122017-042017-062017-082017-102017-122018-042018-062018-082018-102018-122019-042019-062019-082019-102019-122020-042020-06产量:发电量:当月值同比-30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.00 供给端：进一步回升需需求拉动9证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所-35.00-30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.002019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07产量:发电量:累计同比月产量:钢材:累计同比月产量:铜材:累计同比月产量:水泥:累计同比月-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.22019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07产量:汽车:累计同比产量:家电:累计同比➢供给端累计同比基本已经回正，但继续上升放缓一定程度上受需求回升速度慢于供给的影响。从数据可以看出下游需求韧性较强，未来或传导至全产业链-0.1-0.0500.050.10.152019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07产量:原煤:累计同比产量:铁矿石原矿量:累计同比产量:发电量:累计同比-0.7-0.6-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.42019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-07产量:金属切削机床:累计同比产量:工业机器人:累计同比产量:交流电动机:累计同比产量:发动机:累计同比上游原材料产量重要生产资料产量中游原材料产量下游商品产量 需求端：相较供给端恢复缓慢10证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所消费需求先行指标社零同比➢从社零数据来看，需求端方面来看，消费近两个月回升速度放缓。➢通过分析失业数据与消费者信心等先行指标，由于前期失业率走高，在5月创新高，消费者信心下降，在6、7月份降至低点，目前失业率基本企稳，未来消费者信心有望回升，从而带动消费需求回升。-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.00社会消费品零售总额:当月同比月-0.3-0.25-0.2-0.15-0.1-0.0500.050.10.150.20.250.001.002.003.004.005.006.007.002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-0731个大城市城镇调查失业率消费者信心指数：同比PMI：同比失业率同比 需求端：投资持续较高速度回升11证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所图表9 一二三产业投资累计同比➢投资整体保持较高速度回升➢一三产业投资回升速度快于第二产业，未来有可能带动第二产业提速。新基建未来或为主要发力点，基站和数据中心新建速度保持稳步增长，未来上升空间较大。➢房地产投资稳步回升，地产投资受到前期新开工、销售等强劲数据的支撑，未来一两个季度可维持相对高位水平增长-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.00固定资产投资完成额:第一产业:累计同比月固定资产投资完成额:第二产业:累计同比月固定资产投资完成额:第三产业:累计同比月-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.000.0050,000.00100,000.00150,000.00200,000.00250,000.00房屋新开工面积:累计值月房地产开发投资完成额:累计同比月图表9 房地产投资 12证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所图表13 PMI订单与出口订单图表12 进出口金额➢7月受海外疫情影响进口出现下降；6、7月出口同比上升，8月预测值进一步上升。从数据来看，我国出口量韧性较强，一定程度上弥补海外产能下降带来的需求缺口。出口订单PMI指数回归正常中枢，预计未来出口保持相对乐观。0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.00进口金额:当月值月出口金额:当月值月20.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0055.0060.00PMI:新订单月PMI:新出口订单月需求端：出口相对乐观 防疫物资与高技术商品出口显著增加数据来源：山西证券、wind对美国出口与对一带一路沿线国家出口对比证券研究报告➢出口产业结构有对冲：疫情以来，我国防疫物资与高技术商品出口量大幅增加对冲低端产品回落。我们预计，后续随着海外复工和需求回暖，防疫物资出口或下降，但劳动密集型商品与工业半成品出口也会回暖➢对美出口与对一带一路沿线国家出口形成对冲：因为今年中美两国间贸易环境转好且去年低基数，我们可以认为两国贸易增速年内仍能维持相对较高水平。如果后续中美贸易摩擦再度升级，对一带一路沿线国家的出口也可以形成一定程度上的对冲-30.0-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.019/0119/0319/0519/0719/0919/1120/0120/0320/0520/07对美国出口同比一带一路贸易额指数同比需求端：出口相对乐观 图表14 7天逆回购和DR007图表15 LPR货币政策：回归常态化14证券研究报告数据来源：WIND、山西证券研究所➢当前货币政策以稳信用、稳货币主基调。未来货币政策导向大概率维持不变，具体表现为慎用降准、降息等总量工具，主要采用逆回购、MLF等常规操作投放基础货币。➢在未来宏观经济稳步复苏的背景下，不太会有超预期的宽松政策；另一方面，为了呵护经济复苏，出现紧缩概率也较小1.001.502.002.503.003.5016/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/0720/0120/07DR007逆回购利率：7天2.72.93.13.33.53.73.94.14.34.5LPR：1年MLF利率：1年 证券研究报告15货币政策：M2走平➢从数据来看，M2增速出现拐点，目前增速符合目前要求，继续走升和大幅向下概率都不大。➢中小企业现金流改善、专项债发行加快，M1同比增速仍将继续抬头数据来源：WIND、山西证券研究所 不含电力，基建投资同比上升数据来源：山西证券、wind19和20年已发行专项债占全年计划发行比例对比证券研究报告基建投资明显高于去年，反映了前期政策的发力➢基建投资从第二季度发力，与1月份地方专项债发行相对应➢如果刨除受水灾影响较大的电力供应行业外，7月基建剩余部分同比上升后续基建投资仍有发力空间➢5月份是地方债发行大月，对应下半年基建投资项目落地➢今年地方专项债