2020年半年报点评：低油价影响公司业绩，降本增效成果显著

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年9月2日 中国石油（601857.SH/0857.HK） 石油化工 低油价影响公司业绩，降本增效成果显著 ——中国石油（601857.SH）2020年半年报点评 跨市场公司简报 A股：买入（维持） 当前价：4.45元 H股：买入（维持） 当前价：2.67港元 分析师 吴裕 (执业证书编号：S0930519050005) 010-58452014 wuyu1@ebscn.com 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 1830.21 总市值(亿元)：8144.43 一年最低/最高(元)：4.15/6.40 近3月换手率：4.11% 股价表现(一年) -31%-16%-1%13%28%08-1911-1902-2005-20中国石油沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -7.14 -20.95 -51.70 绝对 -0.16 5.02 -24.78 资料来源：Wind 相关研报 二季度才是真正的考验时刻——中国石油（601857.SH）2020年一季报点评 ·································· 2020-04-30 降本增效显著，非常规油气勘探成果丰厚——中国石油（601857.SH）2019年年报点评 ·································· 2020-03-27 事件： 公司发布2020年半年度公告，报告期内实现营业收入9290亿元，同比下降22.34%，实现归母净利润 -300亿元，折EPS -0.164元/股。其中Q2单季实现营业收入4199亿元，同比下降30.61%，环比下降17.51%，实现归母净利润-138亿元，折EPS-0.075元/股，环比减亏25亿元，同比下降319亿元。 点评：  降本增效显著，低油价下油气产量双增长 2020 H1公司勘探和开发板块实现实现经营利润103.51亿元，同比下降80.7%，其中2020 Q2单季经营亏损45.32亿元，同比下降438.34亿元，环比减少194.15亿元，主要还是由于国际原油价格持续维持低位，跌破公司原油完全成本线导致。Q2单季布油均价仅29.74美元/桶，环比下降40.8%。在国际油价持续处于低位的不利环境下，公司仍大力推进提质增效，严格控制成本费用和资本性支出，降本增效成果显著：2020H1公司单位操作成本9.64美元/桶，同比减少14%，生产原油2.43亿桶，同比增加6.21%，环比增加4.3%，生产天然气1.06万亿立方英尺，同比增加10.14%，环比减少2.27%。公司坚持促进页岩气勘探开发，有效增加天然气供给，同时稳步推进新项目开发，以及资产结构的持续优化。  库存减利影响炼油板块业绩，化工品产量小幅上升 2020 H1炼油与化工板块经营亏损105.4亿元，同比减少169.1亿元。其中炼油业务经营亏损136.44亿元，同比减少164.24亿元；化工业务实现经营利润31.04亿元，同比下降4.68亿元。2020 Q2单季公司炼化板块经营亏损18.38亿，环比减亏68.64亿，同比减少38.06亿，主要还是由于国内市场需求低迷、产品价格下跌、库存减利等影响了整体盈利能力。公司合理调整装置负荷和产品结构，优化原油资源配置，并及时调整加工负荷，大力减油增化。2020 Q2公司加工原油291.7百万桶，同比下降4.61%，分别生产汽、煤、柴油1,096、187、1403万吨，同比变化-12.68、-42.43%、+6.35%，生产柴汽比从去年同期的1.05提升为1.28。此外公司努力提升高附加值化工产品产量，同时全力支持我国及世界各国疫情防控工作，积极组织熔喷布等防疫物资研发和生产。2020 Q2公司分别生产乙烯和合成树脂156.4、255.1万吨，同比增长9.91%、7.82%；生产合成纤维原料及聚合物产量31.4万吨，同比增长3.97%。  销售板块盈利改善显著 2020H1公司销售板块经营亏损128.92亿元，同比减少133.86亿元。其中，2020 Q2单季公司销售板块实现经营利润37.01亿，同比增长328.46%，主要由于公司抓住复工复产有利时机，推进扩销上量，联动国内外市场，提升价值链整体效益与价值。但受新冠疫情影响，我国居民出行大幅减少，从而使得国内成品油整体需求快速下滑，2020 Q2公司单季分别销售汽、柴、煤油 2020-09-02 中国石油 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 1677、2145、287万吨，同比分别减少10.48%、8.85%、48.65%，销售柴汽比从去年同期的1.15升至1.28。公司仍积极应对疫情及市场低迷不利影响，优化产品配置和库存运行，强化精细营销，加强销售网络建设，根据效益情况积极开展国内国际市场一体化协同管理，在一定程度上扭转了不利趋势，为销量的持续增长打下了基础。  天然气和管道板块利润回落 2020 H1公司天然气与管道板块实现经营利润143.72亿元，同比下降21.5%，其中进口气及LNG净亏损118.32亿，同比增亏6.31亿。由于国内天然气销量、售价双双下降等因素，2020 Q2单季天然气和管道板块实现经营利润30.13亿元，同比减少47.33%，环比下降73.47%。公司持续优化气源结构，努力降低采购成本；积极开拓高效市场、优化客户结构以提升天然气终端销量；加强管道建设和安全运营管理，不断提升管网互联互通和油气资源统筹调运能力。 图1：中国石油单季营收（百万元） 图2：中国石油单季净利润（百万元） 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理  盈利预测、估值与评级： 疫情导致的需求低迷和油价的持续处于低位对公司业绩造成了影响，但管道资产的剥离将在2020年下半年为公司带来一部分额外收益；且随着随着新冠疫情的逐渐好转，未来需求也将逐渐回升，公司业绩也将逐渐回升。故我们下调了对公司20年的盈利预测，并维持对公司21-22年的盈利预测。预计公司20-22年EPS分别为0.10、0.37、0.47元/股。公司乃国内油气龙头，成品油和化工品竞争优势明显，在未来需求逐渐回升的环境下，公司长期仍然向好，故维持A股和H股“买入”评级。  风险提示：原油价格继续下行风险；炼油和化工景气度下行风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,353,588 2,516,810 1,670,830 2,658,275 2,794,619 营业收入增长率 16.75% 6.94% -33.61% 59.10% 5.13% 净利润（百万元） 52,585.00 45,677.00 18,236 68,136 85,174 净利润增长率 130.71% -13.14% -60.08% 273.63% 25.01% EPS（元） 0.29 0.25 0.10 0.37 0.47 ROE（归属母公司)（摊薄） 4.33% 3.71% 1.47% 5.25% 6.29% P/E（A股） 15 18 45 12 10 P/E（H股） 8.4 9.7 24.3 6.5 5.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020.8.28，港股汇率0.90 lXqWyXmW9XeZzVqZ6M9RaQoMqQpNrReRnNzQeRpPmPbRoOuNvPmNzRMYqNrO2020-09-02 中国石油 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,353,588 2,516,810 1,670,830 2,658,275 2,794,619 营业成本 1,824,382 2,002,403 1,477,572 2,145,341 2,237,698 折旧和摊销 196,553 197,137 204,705 242,393 280,250 税金及附加 215,881 226,905 83,876 242,070 255,743 销售费用 68,882 74,108 42,080 77,720 85,417 管理费用 67,714 61,757 40,497 78,951 77,131 研发费用 12,826 15,666 10,400 16,547 17,395 财务费用 18,480 27,816 (745) 34 1,582 投资收益 11,956 8,867 8,867 8,867 8,867 营业利润 134,812 115,520 30,987 114,472 137,190 利润总额 115,200 103,213 35,808 119,292 142,009 所得税 42,790 36,203 8,952 29,823 35,502 净利润 72,410 67,010 26,856 89,469 106,507 少数股东损益 19,825 21,333 8,620 21,333 21,333 归属母公司净利润 52,585 45,677 18,236 68,136 85,174 EPS(按最新股本计) 0.29 0.25 0.10 0.37 0.47 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 351,565 359,610 347,789 190,066 366,367 净利润 52,585 45,677 18,236 68,136 85,174 折旧摊销 196,553 197,137 204,705 242,393 280,250 净营运资金增加 16,405 (23,965) (297,742) 179,773 22,662 其他 86,022 140,761 422,590 (300,235) (21,719) 投资活动产生现金流 (267,732) (332,948) (179,246) (371,558) (377,083) 净资本支出 (274,043) (324,674) (333,347) (336,680) (340,047) 长期投资变化 89,432 102,165 0 0 0 其他资产变化 (83,121) (110,439) 154,102 (34,878) (37,037) 融资活动现金流 (123,515) (27,276) (205,742) 224,911 16,711 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 (58,115) 47,098 (24,533) 34,721 17,756 无息负债变化 56,430 219,899 (161,199) 200,762 29,690 净现金流 (37,179) 455 (37,198) 43,418 5,995 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 2,432,558 2,733,190 2,562,235 2,879,130 3,006,242 货币资金 95,133 110,665 73,467 116,885 122,880 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 58,507 64,184 42,610 67,792 71,269 应收票据 16,308 0 0 0 0 其他