中报深度点评：日系稳健，自主加速电动智能转型

公司点评 | 广汽集团 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年09月01日 。 日系稳健，自主加速电动智能转型 广汽集团（2238.HK）中报深度点评 证券研究报告 公司点评 | 广汽集团 西部证券 2020年09月01日 公司评级 买入 股票代码 02238 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 6.95 近一年股价走势 分析师 雷肖依 S0800519060004 021-38584242 leixiaoyi@research.xbmail.com.cn 王冠桥 S0800519100001 wangguanqiao@research.xbmail.com.cn 相关研究 广汽集团：自主业绩低于预期，日系仍是增长引擎—广汽集团（2238.HK）2019年年报业绩点评 2020-04-02 广汽集团：销量强于行业，自主企稳迹象明显—广汽集团（2238.HK）1月销量点评 2020-02-16 广汽集团：业绩低于预期，看好日系品牌前景—广汽集团（2238.HK）三季报点评 2019-10-31 -25%-17%-9%-1%7%15%23%31%2019-092020-012020-05广汽集团汽车整车恒生指数Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 中报业绩符合预期，自主亏损略有收窄，日系表现依然亮眼。公司公告1H20实现营业收入256.4亿元，同比下降10%，净利润23.2亿元，同比下降53%。单看2季度，公司营业收入146.7亿元，同比增长5.6%，净利润22.0亿元，同比增长3%，扣非后净利润21.0亿元，同比增长99.1%，符合预期。自主方面，受益于1H19清理国五库存车的低基数效应，以及上半年新能源车型销量占比提升，自主品牌单车均价提升至10.7万，带动2季度毛利率回升至6.9%，同环比增长0.4pct、2pct。合资公司方面，Q2投资收益30.9亿元，同比增长33%，主要得益于威兰达和皓影贡献利润增量。 自主品牌加速往电动智能方向转型。1-7月公司销售新能源车型2.6万台，同比增长82%，作为新能源领域的后入局者，公司凭借Aion系列核心产品，产销规模已超过其他自主品牌。新能源技术储备上，公司电芯自主设计开发、集成驱动IDU等已取得阶段性进展，首款氢燃料电池乘用车AionLX Fuel Cell将于今年内示范运行。自动驾驶方面，搭载L3系统的AION V已经上市，Adigo3.0系统、遥控泊车、5G T-BOX等技术也陆续量产应用。 全年销量目标不变，看好日系份额持续扩张，维持“买入”评级。公司基于对行业下滑10%的判断，维持全年212万台、同比增长3%的销量目标不变。我们预期疫情冲击之下低油耗、高保值率的日系品牌市占率继续提升，下半年日系合资公司仍是增长引擎，除了威兰达和皓影，第四代飞度8月底已上市，终端反馈较好，我们预计飞度销量回升至1.2万台。我们调整2020/2021/2022年净利润至80.2/104.5/119.6亿元，反映对广菲克利润修复进度慢于预期，和自主品牌未来研发投入增加的影响，目标价调低至9.2港元，基于2021年8倍预期市盈率。 风险提示：疫情扩散进度超预期、车市价格战加剧、新品销售不及预期、产品召回风险。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 72,380 59,704 58,487 63,104 70,082 增长率 1.1% -17.5% -2.0% 7.9% 11.1% 归母净利润 (百万元) 10,903 6,618 8,017 10,450 11,959 增长率 1.1% -39.3% 21.2% 30.3% 14.4% 每股收益（EPS） 1.07 0.65 0.78 1.02 1.17 市盈率（P/E） 6.2 10.2 8.5 6.5 5.7 市净率（P/B） 0.9 0.9 0.8 0.8 0.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司点评 | 广汽集团 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年09月01日 索引 内容目录 业绩符合预期，自主亏损略有收窄，日系表现依然亮眼 .................................................. 3 自主品牌加速往电动智能方向转型 ............................................................................... 4 全年销量目标不变，看好日系份额持续扩张，维持“买入”评级 .......................................... 5 图表目录 图1：自主品牌利润率触底回升 ................................................................................... 3 图2：上半年自主品牌ASP提升至10.7万元（单位：万元） ........................................ 3 图3：Q2投资收益30.9亿，同比增长33%（单位：百万） .......................................... 3 图4：威兰达和皓影销量稳步提升（单位：万台） ......................................................... 3 图5：广乘1-7月销售新能源车型2.6万台，同比增长82%（单位：万台） ................... 4 图6：公司新能源技术发展提速 ................................................................................... 4 图7：Aion系列基于第二代GEP纯电平台打造 ............................................................ 5 图8：广本、广丰是主要增长引擎，广汽自主、菲亚特盈利承压（单位：百万） ............... 5 公司点评 | 广汽集团 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年09月01日 业绩符合预期，自主亏损略有收窄，日系表现依然亮眼 公司公告1H20实现营业收入256.4亿元，同比下降10%，净利润23.2亿元，同比下降53%。单看2季度，公司营业收入146.7亿元，同比增长5.6%，净利润22.0亿元，同比增长3%，扣非后净利润21.0亿元，同比增长99.1%，符合预期。自主方面，受益于1H19清理国五库存车的低基数效应，以及上半年新能源车型销量占比提升，自主品牌单车均价提升至10.7万，带动2季度毛利率回升至6.9%，同环比增长0.4pct、2pct。合资公司方面，Q2投资收益30.9亿元，同比增长33%，主要得益于威兰达和皓影贡献利润增量。 图1：自主品牌利润率触底回升 图2：上半年自主品牌ASP提升至10.7万元（单位：万元） 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 图3：Q2投资收益30.9亿，同比增长33%（单位：百万） 图4：威兰达和皓影销量稳步提升（单位：万台） 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q20自主品牌毛利率自主品牌营业利润率8.08.59.09.510.010.511.01H172H171H182H181H192H191H20自主品牌ASP自主品牌ASP-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05001000150020002500300035001Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q20合营联营企业投资收益同比增速（右轴）00.511.522.52020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月威兰达皓影 公司点评 | 广汽集团 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年09月01日 自主品牌加速往电动智能方向转型 新能源方面，1-7月公司销售新能源车型2.6万台，同比增长82%，作为新能源领域的后入局者，公司凭借Aion系列核心产品，产销规模已超过其他自主品牌。技术储备上，电芯自主设计开发、集成驱动IDU等取得阶段性进展，首款氢燃料电池乘用车AionLX Fuel Cell将于今年内示范运行。自动驾驶方面，搭载L3系统的AION V已经上市，Adigo3.0系统、遥控泊车、5G T-BOX等技术已陆续量产应用。 图5：广乘1-7月销售新能源车型2.6万台，同比增长82%（单位：万台） 资料来源：中汽协、西部证券研发中心 图6：公司新能源技术发展提速 资料来源：公司公告、西部证券研发中心 024681012201820192020年1-7月吉利上汽乘用车长城广汽自主 公司点评 | 广汽集团 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年09月01日 图7：Aion系列基于第二代GEP纯电平台打造 广汽新能源纯电平台 发布时间 平台特点 第一代GEP平台 2017年 1）以电池为中心布局 2）分体式电驱系统 第二代GEP平台 2019年 1）以电池+电驱为中心布局 2）三合一集成式电驱系统 3）新一代高密度，高安全三元锂电池 资料来源：公开资料整理、西部证券研发中心 全年销量目标不变，看好日系份额持续扩张，维持“买入”评级 公司基于对行业下滑10%的判断，维持全年212万台、同比增长3%的销量目标不变。我们预期疫情冲击之下低油耗、高保值率的日系品牌市占率继续提升，下半年日系合资公司仍是增长引擎，除了威兰达和皓影，第四代飞度8月底已上市，终端反馈较好，预计销量回升至1.2万台。我们调整2020/2021/2022年净利润至80.2/104.5/119.6亿元，反映对广菲克利润修复进度慢于预期，自主品牌研发投入增加的影响。目标价调低至9.2港元，基于2021年8倍预期市盈率。 图8：广本、广丰是主要增长引擎，广汽自主、菲亚特盈利承压（单位：百万） 利润贡献 (百万元) 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 广汽本田 1,626 2,011 2,010 2,992 3,925 4,050 4,982 广汽丰田 186 2,257 2,999 3,759 4,823 4,900 5,120 广汽菲亚特 -513 208 463 -475 -1,068 -652 -512 广汽三菱