2018年中报点评：日系稳健，自主承压

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 广汽集团（601238）2018年中报点评 推荐（维持） 日系稳健，自主承压 当前价：10.53元 事项：  公司发布半年报，2018H1公司收入/归母净利润/扣非净利润分别为367.05亿/69.13亿/66.35亿元，同比分别为5.91%/11.82%/8.39%。 评论：  上半年日系业绩稳健，自主调整去库存。2018H1公司收入367.05亿元，同比增长5.91%；归母净利润为69.13亿元，同比增长11.82%，扣非后净利润为66.35，同比增加8.39%。上半年公司投资收益51.15亿元，同比增加4.3亿元，主要是来自广本和广丰。扣除投资收益后，我们估算广汽自主营业利润为23.76亿元，较上期增加2.6亿元，主要是因为去年计提了9个亿的资产减值。。  广汽自主：市场竞争加剧，库存和费用增加。广汽乘用车销售26.82万辆，同比增6.9%。公司销量增长主要是GS3、GM8等新车型放量。去库存，促销费用增加。报告期内，公司销售费用为29.02亿元，较上期增加了8.9亿元，主要是因公司加大了广告促销。2018H1公司广告费用达到15.1亿元。同时报告期内公司管理费用为16.39亿元，较上期增加6亿元，主要是因员工工资和股权激励费用增加  广汽丰田：凯美瑞换代表现稳定，产能持续释放。广丰2018H1收入372.1亿元，净利润为45.3亿元，同比增加3亿元。今年年初，广丰第三产线10万辆产能竣工，完成扩产。凯美瑞换代后，2018H1销量7.7万辆，月销超过1.5万辆。汉兰达表现表现稳定，雷凌销量提升。  广汽本田：车型结构提升，单车盈利提高。2018H1广本销量为25.9万辆，同比增10.7%。收入为449.3亿元，净利润40.2亿元。因车型结构中，高端车型冠道、雅阁的占比提高，单车利润提升。二季度雅阁换代之后，产能逐步爬坡，月销达1.4万辆。  广菲克：市场压力加大，转亏。因为市场竞品增加，广菲克上半年销售6.7万辆，同比下滑4万辆。报告期内收入109.6亿元，亏损0.4亿元。  投资建议：经济下行周期下，自主的竞品增加，市场压力加大；日系在B级车相继换代之后，市场表现稳健，盈利增长向上。考虑周期影响，我们下调公司盈利预测，预计2018~2020年净利润分别为109亿元、120.7亿元、129.5亿元（前预测值为133.7亿元、140.8亿元、151.7亿元），对应PE分别为10、9、8倍，维持“推荐”评级。  风险提示：周期下行，汽车销量不达预期；行业竞争加剧，盈利能力下降 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 71,575 78,718 91,944 100,791 同比增速(%) 44.8% 10.0% 16.8% 9.6% 净利润(百万) 10,786 10,910 12,079 12,954 同比增速(%) 71.5% 1.1% 10.7% 7.2% 每股盈利(元) 1.06 1.07 1.18 1.27 市盈率(倍) 10 10 9 8 市净率(倍) 2 1 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年8月28日收盘价 证券分析师：欧子辰 电话：021-20572551 邮箱：ouzichen@hcyjs.com 执业编号：S0360515100001 证券分析师：王俊杰 电话：021-20572543 邮箱：wangjunjie@hcyjs.com 执业编号：S0360516090004 总股本(万股) 1,021,470 已上市流通股(万股) 915,995 总市值(亿元) 1,051.09 流通市值(亿元) 623.71 资产负债率(%) 37.8 每股净资产(元) 7.2 12个月内最高/最低价 20.95/10.0 《广汽集团（601238）：自主合资全面开花，部分费用和减值计提平滑当期损益》 2017-08-25 《广汽集团（601238）：自主、合资齐发力，销量破200万，业绩符合预期》 2018-04-03 -42%-23%-4%15%17/0817/1017/1218/0218/0418/062017-08-28～2018-08-24 沪深300 广汽集团 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 系统设备 2016年08月29日 广汽集团（601238）2018年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 一、上半年日系业绩稳健，自主调整去库存 2018H1集团销售汽车101.68万辆，同比增长5.5%。其中广汽乘用车销售26.82万辆，同比增6.9%，主要是GS3、GM8等新车型放量，但因为市场竞争加剧，GS4下滑；广汽本田销售33.89万辆，同比增5.5%，雅阁换代后，下半年开始发力；广汽丰田销售25.54万辆，同比增16.4%，因凯美瑞换代，B级车增长较快；广汽三菱销售7.52万辆，同比增38.6%，广菲克销售7.03万辆，同比下滑35.2%。下半年公司将推出GS5换代，GM新车型，集团年度目标销量望达221.2万辆。 图表 1 广汽集团销量（万辆） 2015年 2016年 2017年 2017H1 2018H1 同比 原因 广乘 19.51 37.20 50.86 25.09 26.82 6.9% GS3、GM8等新车型放量，GS4下滑 广本 58.01 63.88 70.50 32.13 33.89 5.5% 雅阁换代后，下半年开始发力 广丰 40.31 42.18 44.24 21.95 25.54 16.4% 凯美瑞换代，增长2.6万辆 广三菱 5.63 5.59 11.74 5.42 7.52 38.6% 欧蓝德销量稳步上升 广菲克 3.95 14.64 20.52 10.84 7.03 -35.2% 竞争加剧，各车型均下滑 资料来源：公司公告，华创证券 2018H1公司收入367.05亿元，同比增长5.91%；归母净利润为69.13亿元，同比增长11.82%，扣非后净利润为66.35，同比增加8.39%。 上半年公司投资收益51.15亿元，同比增加4.3亿元，主要是来自广本和广丰。投资收益中，广本贡献20.1亿元，同比增加3.67亿元，广丰贡献22.7亿元，同比增1.49亿元，广菲克亏损0.2亿元，下滑2.28亿元， 广三菱，贡献2.66亿元，增0.82亿元。 扣除投资收益后，我们估算广汽自主营业利润为23.76亿元，较上期增加2.6亿元，主要是因为去年计提了9个亿的资产减值。 图表 2 各子公司利润估算（亿元） 2015年 2016年 2017年 2017H1 2018H1 广乘* -7.70 9.84 34.79 21.10 23.76 广本 16.3 20.1 29.6 16.4 20.1 广丰 24.0 20.2 30.0 21.2 22.7 广三菱 -3.1 2.1 4.6 2.1 -0.2 广菲克 0.5 -0.3 3.8 1.4 2.3 资料来源：公司公告、华创证券 二、重点子公司情况 1、广汽自主：市场竞争加剧，库存和费用增加 广汽乘用车销售26.82万辆，同比增6.9%。公司销量增长主要是GS3、GM8等新车型放量。2018H1公司营业收入367.05亿元，同比增长5.91%。 广汽集团（601238）2018年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 3 广汽自主业绩概况 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 销量（万辆） 16.1 19.8 24.7 24.7 25.7 收入（亿元） 214.29 279.89 346.58 364.86 367.06 营业利润（亿元） 11.39 -1.55 20.11 7.97 21.99 单车收入（万元） 13.3 14.1 14.0 14.8 14.3 单车利润（万元） 0.71 -0.08 0.82 0.32 0.85 资料来源：公司公告、华创证券 去库存，促销费用增加。报告期内，公司销售费用为29.02亿元，较上期增加了8.9亿元，主要是因公司加大了广告促销。2018H1公司广告费用达到15.1亿元。同时报告期内公司管理费用为16.39亿元，较上期增加6亿元，主要是因员工工资和股权激励费用增加。 图表 4 公司主要季度财务数据（亿元） 2017Q1 2017Q2 2018Q1 2018Q2 yoy 2017H1 2018H1 yoy 营业收入 168.85 178.81 194.54 177.46 -1% 347.65 372.00 7% 毛利 40.22 38.23 47.08 37.12 -3% 78.46 84.19 7% 销售费用 8.97 11.14 14.80 14.23 28% 20.11 29.02 44% 管理费用* 5.72 9.12 9.20 7.19 14.84 16.39 财务费用 0.37 0.93 0.56 -0.78 -184% 1.30 -0.23 -117% 资产减值 0.13 9.28 0.02 0.66 9.40 0.68 2017Q1 2017Q2 2018Q1 2018Q2 百分比变化 2017H1 2018H1 y oy 毛利率 23.8% 21.4% 24.2% 20.9% -0.5 22.6% 97.8% 75.3 销售费用率 5.3% 6.2% 7.6% 8.0% 1.8 5.8% 7.8% 2.9 管理费用率 3.4% 5.1% 4.7% 4.0% -1.0 4.3% 4.4% 2.6 财务费用率 0.2% 0.5% 0.3% -0.4% -1.0 0.4% -0.1% 0.1 资料来源：公司公告，华创证券 注：*报告期内，公司管理费用口径中不包括研发费用 图表 5 公司费用增加主要来自广告投放和股权激励（亿元） 项目 2015H1 2015H2 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 广告费用 2.53 3.54 4.38 8.79 7.05 12.41 15.09 研发费用 1.25 2.29 1.75 2.19 4.14 0.81 4.29 折旧及摊销 1.76 1.87 2.86 2.42 2.97 4.07 3.60 股权激励 9.2 2.8 资料来源：公司公告，华创证券 2、广汽丰田：凯美瑞换代表现稳定，产能持续释放 广丰2018H1收入372.1亿元，净利润为45.3亿元，同比增加3亿元。今年年初，广丰第三产线10万辆产能竣工， 广汽集团（601238）2018年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 完成扩产。凯美瑞换代后，2018H1凯美瑞销量7.7万辆，月销超过1.5万辆。汉兰达表现表现稳定，雷凌销量提升。 图表 6 广丰业绩概况 2016H1 2016H2 2017H1 2017H2 2018H1 销量（万辆） 20.9 21.3 21.9 22.3 25.5 收入（亿元） 286.8 290.8 311.8 292.2 372.1 营业利润（亿元） 29.82 10.52 42.34 17.63 45.33 单车收入（万元） 13.7 13.6 14.2 13.1 14.6 单车利润（万元） 1.43 0.49 1.93 0.79 1.77 净利润率 10.4% 3.6% 13.6% 6.0% 12.2% 资料来源：公司公告、华创证券 3、广汽本田：车型结构提升，单车盈利提高 2018H1广本销量为25.9