社会服务 2020年08月31日 中公教育 (002607) 疫情短期扰动业绩，师资逆势扩张助力公司长期发展 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司半年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：36.32元 主要数据 行业 社会服务 公司网址 www.offcn.com 大股东/持股 鲁忠芳/41.36% 实际控制人 鲁忠芳、李永新 总股本(百万股) 6,167 流通A股(百万股) 820 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 2,240.00 流通A股市值(亿元) 297.95 每股净资产(元) 0.28 资产负债率(%) 86.8 行情走势图 相关研究报告 《中公教育*002607*2020年省考报名人数预计超400万，培训龙头市占率提升》 2020-07-28 《中公教育*002607*疫情扰动短期业绩，景气度持续向上趋势不变》 2020-07-15 《中公教育*002607*五千万大学生就业服务商，成长未见边界》 2020-06-05 证券分析师 易永坚 投资咨询资格编号 S1060520050001 Y IY ONGJIAN176@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项： 公司披露2020年中报：H1营收28.08亿（yoy:-22.8%），净利润-2.33亿（yoy:-147.26%）,扣非后净利润-3.68亿（yoy:-177.8%）。 平安观点：  疫情扰动下业绩“失真”：1）营收端，受疫情影响招录考试基本未按期举行，特别是公务员考试递延了3-4个月（从往年的4月联考递延至今年的7月下旬和8月下旬），最后导致部分收入将递延至下半年确认；2)成本端，公司核心“资产”是员工人才，因此成本相对刚性。加上公司逆势增加了6702名员工（较2019年末+19.03%），成本进一步增长。前端收入递延确认而后端成本刚性的“夹击”导致公司净利润下滑147.26%。  分拆业务：1）公务员、事业单位和教师的营收增速分别为-40.9%、-4.22%、-32.8%，“老三样”受招录公告和考试递延影响明显；2）综合业务逆势增长26.4%，其中考研、医疗卫生等“潜力赛道”表现出较强的爆发性；3）线上收入上半年营收11.67亿，暴涨162.33%，以“19课堂”为主的公司线上平台极好的承载了疫情期间的用户需求。  培训人次和预收款增长30%+：受线上授课和招录扩招的综合影响，公司上半年培训人次为245.23万人次，增长37.08%；公司预收款72.22亿，同比增长31.05%，在上半年缺少面试项目的情况下实现预收款正增长实属不易（特别是省考，只收了部分笔+面款，大部分未收）。  持续逆势扩张，做大规模：相较于2019年期末数据，公司直营网点增长20.92%（增加231个至1335个）、员工规模增长19.03%（增加6702人至41911人）、师资增长33.85%（增加4561人至18036人）、研发增长31.74%（增加651人至2702人）。直营网点和员工规模的逆势扩张是基于行业高速发展和公司积极进取战略，为后期业务发展做储备。 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 6237 9176 13833 19010 25495 YoY(%) -6.4 47.1 50.7 37.4 34.1 净利润(百万元) 1153 1805 2576 3588 4850 YoY(%) 1469.5 56.5 42.8 39.3 35.2 毛利率(%) 59.1 58.5 58.7 58.8 59.0 净利率(%) 18.5 19.7 18.6 18.9 19.0 ROE(%) 39.0 52.6 43.1 44.3 42.3 EPS(摊薄/元) 0.19 0.29 0.42 0.58 0.79 P/E(倍) 194.3 124.1 86.9 62.4 46.2 P/B(倍) 75.8 65.3 37.4 27.7 19.5 -50%0%50%100%150%Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20中公教育沪深300证券研究报告 中公教育﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2 / 4  适当扩大借款，财务费用略有增加：期末公司短期借余额为34.57亿（Q1为37.17亿），比去年同期增加14.9亿，导致公司利息费用有所增加（同比增加0.38亿），借款用途主要是教学基地建设和开课等运营需求。另外，由于公司部分产品收费借助于金融机构，由此产生约1亿的手续费，影响了财务费用的增加。  展望Q3：省考联考笔试分别于7月25日和8月22日完成，各省面试将在8、9月份陆续开展，预示着公司最大业务将在Q3实现收款和收入确认的大爆发；根据我们的跟踪，公务员、事业单位、教师、医疗卫生、三支一扶等招录项目全面扩招，报名人数均有不同程度的增长，行业红利持续释放。公司前期逆势扩网点和增师资是战略性投入，预计会为公司下半年业绩的大反弹和市占率的提升提供强大的基础。  盈利预测和投资建议：我们维持盈利预测不变，预计2020-2022年营收分别为138.33亿元、190.10亿元、254.95亿元，净利润分别为25.76亿元、35.88亿元、48.50亿元，EPS分别为0.42元、0.58元、0.79元，对应目前股价的PE分别为87倍、62倍、46倍，维持“推荐”评级。  风险提示： 1）下半年疫情反复，公司业绩不及预期。省考、事业单位、教招等业务堆积，给公司下半年产能带来较大的压力，特别是教师供给压力，如果疫情再有反复，则全年业绩压力更大。 2）突发负面事件影响公司形象。随着公司规模的快速增长以及协议班模式下预收款不断增加，需要公司提供更为细致、有效的服务，对公司3万多人的团队提出了极大挑战，不排除个别地区出现“退款慢”等问题。 3）行业政策变动，特别是招录政策的变化，招录赛道本身就高度依赖招录公告等政策，招录政策会随着宏观政策等变化。 4）公司人员规模急速增长，管理效率下降，培训机构是知识分子密集型企业，管人的难度高于业务拓展。 5）竞争格局改变，竞争对手加码投入，行业红利持续释放，并不能排除其他竞争对手加大对职教赛道的投入。 中公教育﹒公司半年报点评 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 4836 6453 7257 8373 现金 2724 3101 3710 6781 应收票据及应收账款 3 0 0 0 其他应收款 255 251 444 488 预付账款 2 3 5 6 存货 0 0 0 0 其他流动资产 1852 3097 3097 1097 非流动资产 5124 6525 8838 11565 长期投资 0 0 0 0 固定资产 672 1659 2530 3305 无形资产 198 191 185 179 其他非流动资产 4255 4674 6123 8082 资产总计 9961 12978 16095 19938 流动负债 6422 6889 7897 8370 短期借款 2867 2867 2867 2867 应付票据及应付账款 236 335 448 596 其他流动负债 3319 3687 4582 4907 非流动负债 107 107 107 107 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 107 107 107 107 负债合计 6529 6995 8004 8477 少数股东权益 -0 -0 -0 -0 股本 - 6167 6167 6167 资本公积 1199 1199 1199 1199 留存收益 2092 4623 8156 12926 归属母公司股东权益 3432 5983 8091 11461 负债和股东权益 9961 12978 16095 19938 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 2474 3195 4604 5575 净利润 1805 2576 3588 4850 折旧摊销 162 150 237 323 财务费用 204 249 217 227 投资损失 -259 -250 -250 -250 营运资金变动 620 472 814 428 其他经营现金流 -58 -2 -2 -2 投资活动现金流 -131 -2544 -2298 -798 资本支出 720 900 813 727 长期投资 392 0 0 0 其他投资现金流 980 -1643 -1485 -71 筹资活动现金流 -267 -274 -1697 -1707 短期借款 1260 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 0 0 0 0 资本公积增加 - 0 0 0 其他筹资现金流 -1527 -274 -1697 -1707 现金净增加额 2076 377 609 3070 利润表 单位：百万元 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 9176 13833 19010 25495 营业成本 3813 5718 7834 10441 营业税金及附加 57 85 117 158 营业费用 1483 2282 3137 4207 管理费用 1098 1660 2281 3059 研发费用 698 1107 1521 2040 财务费用 204 249 217 227 资产减值损失 0 0 0 0 其他收益 7 0 0 0 公允价值变动收益 2 2 2 2 投资净收益 259 250 250 250 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 2091 2983 4154 5616 营业外收入 0 0 0 0 营业外支出 1 0 0 0 利润总额 2089 2983 4154 5616 所得税 285 407 566 765 净利润 1805 2576 3588 4850 少数股东损益 -0 0 0 0 归属母公司净利润 1805 2576 3588 4850 EBITDA 2299 3174 4418 5910 EPS（元） 0.29 0.42 0.58 0.79 主要财务比率 会计年度 2019A 2020E 2021E 2022E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 47.1 50.7 37.4 34.1 营业利润(%) 56.0 42.7 39.3 35.2 归属于母公司净利润(%) 56.5 42.8 39.3 35.2 获利能力 - - - - 毛利率(%) 58.5 58.7 58.8 59.0 净利率(%) 19.7 18.6 18.9 19.0 ROE(%) 52.6 43.1 44.3 42.3 ROIC(%) 29.3 29.5 33.0 33.7 偿债能力 - - - - 资产负债率(%) 65.5 53.9 49.7 42.5 净负债比率(%) 4.2 -3.9 -1